Самая частая когнитивная ошибка инвесторов, или чем меня удивил профессор Дамодаран
Есть такое распространенное среди инвесторов когнитивное искажение, связанное с повышенным вниманием к ценам, по которым они когда-то покупали те или иные акции. Нередко можно услышать что-то вроде: «Ну, текущая цена этой бумаги выглядит уже завышенной. Но я-то ее брал много лет назад по цене в три раза меньше! Теперь регулярно получаю дивидендами 30% годовых к вложенной сумме и кайфую…»
С точки зрения рационального подхода к принятию решений эта логика выглядит абсурдной. Если ты считаешь акцию переоцененной – то почему ты ее продолжаешь держать в портфеле, а не продашь прямо сейчас? Цена первоначальной покупки (равно как и высчитывание красивых соотношений денежного потока к доисторическим котировкам) никак не должна влиять на твое текущее решение: либо бумага является хорошей инвестицией прямо сейчас (тогда ее надо держать), либо нет (и тогда от нее лучше избавиться).
В примере выше, если уж человеку очень важен денежный поток – то всё равно надо его сравнивать с альтернативами, приведенными к текущим ценам. Да, ты красавчик, что получаешь «30% годовых к вложенной сумме», но к текущей цене бумаги это уже составляет всего 10%. И если альтернативой является вложение в другой актив с доходностью 20% – то никакое рассуждение «но я то сейчас получаю 30%!!» не должно тебя останавливать от того, чтобы переложиться в него.
Так вот, я тут на днях слушал интервью с Асватом Дамодараном (так называемым «деканом по оценке компаний» – самым признанным академическим светилом по этой теме) от августа 2024 года, и он там на четвертой минуте высказал именно этот тезис!
Дамодаран: «Да, у меня есть акции NVIDIA. Я бы не стал покупать их по сегодняшней цене, но я купил их по цене 2018 года. И то же самое я мог бы сказать почти о любой инвестиции в моём портфеле: на момент покупки она была дешевой – по крайней мере, исходя из моей оценки.»
Как так, Асват? И ты туда же?? Ну ёптыть-моптыть!
Хотя, ладно: есть один нюанс, с учетом которого слова Дамодарана могут теоретически вписываться в разумный подход к принятию решений. Он на подкасте про это не говорил – но, может, подразумевал неявно. Напишите в комментариях, о чем речь. =)
P.S. Кстати, fun fact: за прошедшие полтора года с момента выхода подкаста «переоцененная Нвидия» успела вырасти еще на +70%...
* * *
Пишу интересно про финансы у себя в ТГ-канале RationalAnswer.
UPD: Мой ответ на поставленный вопрос вот здесь.
— Не читайте советских газет!
— Так ведь других нету...
В кэше сидеть не хочется, сидит в лучшем из доступного
«Так живём то, говорю, не на облаке. Это ж только, говорю, соль без запаха».
Он не формирует портфель. Этой цели нет и вопрос ему так не формулируют.
Возможно, и купил бы, если бы был кэш.
Но ему так вопрос не задали.
На скрине все видно. В 24 году цена 52, потом выросла до 200 и еще коррекция.
Предположим, текущий брокер Дамодарана обанкротился вместе со всеми активами, и одновременно он получил наследство на ту же сумму кэша чистыми. Профессору нужно заново составить портфель акций. Как он говорит, Нвидию он в такой портфель сейчас не включил бы. Вопрос: что мешает профессору сделать себе целевой портфель из предыдущего пункта сейчас?
Никакой логической или иной ошибки тут нет, хотя многие пытаются настаивать, что есть. Цены покупок и продаж у человека в голове разные — и это правильно, если человек стремиться заработать денег на разнице цен.
Задайтесь вопросом — а какой итог был у этой логической «ошибки»? Прав был он, не продавая NVIDIA? Не в плане угадал он цену или нет, а в плане, если он не продал позицию в 2024, что ему дала эта опциональность в 2026?
> Павел Комаровский, у вас ошибочная предпосылка. Даморадан находится в позиции «в акциях». Логика может быть только такая. Логика в кэше уже другая будет.
DDav, я как раз говорю, что если логика принятия решений разная в зависимости от текущего портфеля — то это когнитивное искажение.
> Вот вы решили продать свою машину за 1 миллион. Вам предложат купить еще такую же машину за 1 миллион — вы же откажитесь? Нафига вам две машины, когда вы одну продать хотите. А если вам предложат ее купить по 500 тысяч? 100 тысяч? Вы купите, а потом продадите, причем возможно дешевле, чем собирались продавать свою собственную.
Не вижу, как этот пример как-то противоречит приведенным мной аргументам. Если человек хочет продать машину за 1 млн, и не хочет купить такую же машину за 1 млн — то в этом нет никакого противоречия, это вполне рациональное и последовательное поведение. Независимо от того, за какую цену он купил эту машину.
.
> Никакой логической или иной ошибки тут нет, хотя многие пытаются настаивать, что есть. Цены покупок и продаж у человека в голове разные — и это правильно, если человек стремиться заработать денег на разнице цен.
Какой ваш ответ на мой вопрос выше? Что мешает Дамодарану вложиться в тот портфель акций, который он бы сформировал, если бы с нуля вкладывал кэш?
.
> Задайтесь вопросом — а какой итог был у этой логической «ошибки»? Прав был он, не продавая NVIDIA? Не в плане угадал он цену или нет, а в плане, если он не продал позицию в 2024, что ему дала эта опциональность в 2026?
.
Тут не понимаю, к чему вы клоните.
Давайте я попробую вам это противоречие «создать». Я возьму вашу фразу " Если ты считаешь акцию переоцененной – то почему ты ее продолжаешь держать в портфеле, а не продашь прямо сейчас?", и попробую ее совместить с «рациональным» поведением пассивного инвестора.
Итак, ваше утверждение " Если ты считаешь акцию переоцененной – то почему ты ее продолжаешь держать в портфеле, а не продашь прямо сейчас?" я переделаю, что «при любом значимым движении акции вверх или вниз, инвестор должен принять решение, является ли акция переоцененной или недооцененой и продать ее или купить. Просто сидеть и ничего не делать нельзя (по вашей же логике).
Из этого следует, что нельзя быть рациональным пассивным инвестором — цены акций постоянно меняются, и точно что-то является переоценненым или недооцененым, постоянно надо принимать решение. Либо мы говорим — вообще акции не бывают переоцененными или недооценнеными, и, как следствие, рынок не может быть переоцененным или недооцененным. Это начинает вступать в противоречие, ибо мы знаем эмпирически, что и отдельные акции и целые рынки многократно пузырились. Или мы говорим „да, акции могут быть переоценены, или недооценены, но я не считаю, что я умею правильно делать выбор или тайминг, поэтому я просто сижу в пассивном рынке, куда он идет, туда и идет, долгосрочно и статистически это наиболее выгодно. Следовательно я сам могу считать рынок или конкретные акции переоцененными, но не продавать их“.
Позвольте задать вам вопрос — считаете ли вы, что рынки бывают переоцененными или недооцененными? И второй вопрос, если вы считаете, что периоды переоценки или недооценки существуют, как вы лично поступаете — вы инвестируете ровными долями, или покупать и продавать надо на пиках и просадках? Допускаете ли вы лично ситуацию, что вам кажется рынок переоцененным, но вы все равно вносите деньги, и если да, то почему вы это делаете?
> Даморадан в позиции «формирования портфеля», в позиции «удержания портфеля» и в позиции «нужно сформировать новый портфель» (предложенный вами сценарий) — это три разных человека, с тремя разными логиками и решениями. Это нормально.
DDav, да, вы правы — я считаю, что именно сформулированный вами тезис является когнитивным искажением.
> Из этого следует, что нельзя быть рациональным пассивным инвестором — цены акций постоянно меняются, и точно что-то является переоценненым или недооцененым, постоянно надо принимать решение.
.
Я здесь несогласен с вашим определением пассивного инвестора. В моей картине мира, пассивный инвестор — это тот, кто принимает минимум активных решений при формировании портфеля. Применительно к портфелю акций, самый пассивный инвестор будет держать портфель всех доступных акций, взвешенных по капитализации (тот самый «широкий индекс рынка»). Основное свойство такого портфеля — это то, что он не требует ребалансировки при изменении котировок акций. Поэтому инвестор, который твердо решил быть максимально пассивным, как раз и не должен делать сделки из-за изменения цен, тут нет никакого противоречия.
> Позвольте задать вам вопрос — считаете ли вы, что рынки бывают переоцененными или недооцененными? И второй вопрос, если вы считаете, что периоды переоценки или недооценки существуют, как вы лично поступаете — вы инвестируете ровными долями, или покупать и продавать надо на пиках и просадках? Допускаете ли вы лично ситуацию, что вам кажется рынок переоцененным, но вы все равно вносите деньги, и если да, то почему вы это делаете?
.
Рынки могут быть переоцененными или недооцененными, на мой взгляд. Я корректирую долю акций в своем портфеле в зависимости от своего текущего понимания относительно рынков (в том числе с учетом того, что я могу ошибаться в своей оценке). Но я не использую логику «оставлю переоцененные акции в своем портфеле только потому, что когда-то купил их дешевле, а сейчас с нуля я бы их ни за что не купил бы».
Последний вопрос — считаете ли вы акции NVidia или Tesla переоцененными в текущий момент, и есть ли они у вас в портфеле в любом виде (в том числе в пассивном индексном фонде).
DDav, в моей позиции нет противоречий.
> но внутри рынка акций, несмотря на то, что знаете, что там есть и переоцененный и недооцененные акции, вы никаких действий не предпринимаете, а просто покупаете весь индекс
Так я не знаю, какие из конкретных акций переоценены, а какие недооценены — как минимум потому, что я в принципе не анализирую отдельные компании. Так что никаких противоречий нет. Они есть только у Дамодарана.
> Последний вопрос — считаете ли вы акции NVidia или Tesla переоцененными в текущий момент, и есть ли они у вас в портфеле в любом виде (в том числе в пассивном индексном фонде).
Ответ: я не знаю. В составе фондов, которые есть у меня в портфеле, эти акции есть.
Логически, если вы поменяли соотношение акций и облигаций, но не стали делать коррекцию внутри акций, означает, что вы решили оставить переоцененные акции в портфеле. И не потому, что невозможно понять, какие акции переоценены, а потому что пришлось бы продавать ключевые позиции индекса. И поэтому вы точно так же, как и Дарамадан или почти любой другой инвестор, которые не занимаются спекуляциями и в целом являются «холдерами», без проблем совмещаете позицию «эта конкретная акция или акции вообще переоцененны, но при этом я не считают рациональным или правильным полностью избавляются от них».
1. Можно верить в то, что рынки или отдельные акции могут быть переоценены, но при этом не иметь уверенности в том, что у тебя есть достаточно достоверное знание о наличии этой переоценки по конкретным акциям.
2. Можно считать, что некий рынок «переоценен» относительно каких-то альтернатив, и при этом всё равно считать допустимым удерживать этот рынок в своем портфеле — например, исходя из соображений диверсификации. К примеру, я считаю, что сейчас рынки акций развитых стран оценены более привлекательно, чем рынок акций США — поэтому в моем портфеле доля таких рынков гораздо выше, чем должно было бы быть по «пассивной» капитализации. Но исходя из соображений диверсификации, я всё равно предпочитаю оставлять рынок США в портфеле, пусть и в меньшей доли — в этом нет никакого противоречия с точки зрения оптимизации риск/доходности.
В отличие от позиции Дамодарана, в которой противоречие есть.
DDav, на мой взгляд, этот аргумент никак не может обосновать отсутствие противоречия в позиции Дамодарана. «Опциональность от участия в будущем росте» будет сопутствовать акциям Nvidia в портфеле независимо от того, куплены они шесть лет назад, или шесть минут назад. В утверждении «мне выгодно держать акции в портфеле, так как они куплены давно и дешевле, но если бы их не было в портфеле — то добавлять их в портфель было бы невыгодно» по-прежнему остается внутреннее противоречие.
На что «Индюк» ответил:
Дамодаран — это тот же «Индюк» по моему мнению, он удачно зашел в акции Нвидиа и находится в комфортной бумажной прибыли, которая не даст ему совершить ошибок, при этом никто не может знать, когда рост акции закончится, ведь безумие толпы безгранично (даже если акция по его мнению переоценена). Но если он переложится в другую, более интересную идею, не факт, что она принесет прибыль, а бумажный убыток будет психологически давить, заставляя совершить ошибки.
Reader, в этом и есть когнитивное искажение. Если учитывать альтернативные варианты вложения средств — они никогда не станут «бесплатными».
Alchemist01, а где я пишу этот тезис, можно цитату? 🤔
А акция Сбера, которую я купил в 2008 году, и дивиденды которого уже окупили покупку — это безрисковый поток реальных денег каждый год.
Нет проблем: беру этот дивидендный супер-поток денег от Сбера и инвестирую ВО ЧТО ХОЧУ...
Собственно, Баффет так же делает. У него, скажем, есть поток денег от дивидендов Кока-Колы и Амекс (купленных давным-давно), и он инвестирует эти деньги во что-то еще… Если повезет, это дает супер-прибыль, если не повезет, Баффет снова берет новые дивиденды от Кока-Колы и инвестирует во что-то еще...
Ну, это если грубо:)
PS: Кстати, так же делает и Alphabet. Вот, есть у них «кэш-машина» — поисковик Google + реклама Google. Это отдельное подразделение. Оно тупо дает кэш. А есть второе подразделение — «перспективных разработок». Вот туда-то этот кэш и вкладывается. Иногда это дает иксы. Иногда — нули...
Ну, короче, мысль понятна:)
Бери дивиденды от дивидендных акций и вкладывай в то, где «видишь будущие иксы». Повезет — ок. Не повезет — возьмешь новые дивиденды и повторишь «охоту на иксы»...
Это надежно.
Тиль лет 20 ждал льготу на IRA.
Нужно вместо проданного купить что-то другое, более перспективное.
Или нужно поймать момент, когда сможешь купить то же самое, но дешевле. Но эта схема ничем не отличается от шорта.
А если весь рынок переоценке, то продавая одну переоцененную бумагу, ты сможешь купить другую столь же переоцененную бумагу. В чем смысл тратить деньги на комиссию брокера?