Что обсуждалось на последнем заседании ЦБ

Вчера ЦБ опубликовал «Резюме обсуждения ключевой ставки» с изложением дискуссии на заседании 25 июля. Среди важных моментов аналитики отмечают следующие. Звучали предложения снизить ставку на 100, 150 и 200 б.п., но предметно обсуждалось снижение на 100 и 200 б.п. Рассматривалось два варианта сигнала: умеренно мягкий сигнал (об оценке целесообразности снижения ключевой ставки на ближайших заседаниях) и нейтральный сигнал (без указания на направленность дальнейших шагов).

Основные аргументы в пользу снижения ключевой ставки:

1) Появились более убедительные признаки того, что экономика возвращается к траектории сбалансированного роста: дефицит кадров снижается, зарплаты растут более умеренными темпами, а рост внутреннего спроса замедляется.

2) Повысилась уверенность в том, что динамика курса является результатом влияния денежно-кредитной политики, а не разовых факторов.

3) Охлаждение спроса ведет к снижению инфляционного давления, в том числе в устойчивой части. В июне текущие темпы роста цен были вблизи 4% с.к.г. С учетом фактического изменения цен с начала года и развития ситуации в экономике инфляция в 2025 году будет ниже, чем предполагалось в апрельском прогнозе Банка России.

4) Жесткости денежно-кредитных условий достаточно, чтобы обеспечить возвращение инфляции к цели вблизи 4% в 2026 году.

Сторонники более умеренного снижения (100 б.п.) отмечали сохраняющуюся неоднородность в динамике инфляции по компонентам и между регионами, не сформировавшуюся устойчивую тенденцию к снижению инфляционных ожиданий (риски их роста и вторичных эффектов на инфляцию от повышения тарифов ЖКУ в июле), сохраняющееся опережение роста зарплат над ростом производительности труда, риски со стороны бюджетной политики. Они также обращали внимание на уже случившееся значительное смягчение ценовых ДКУ с июня. По их мнению, более осторожный шаг позволил бы избежать ожиданий ускоренного снижения ключевой ставки в дальнейшем. Это поддержит необходимую жесткость денежно-кредитных условий и снизит риск резкого переключения экономических агентов от сберегательной к потребительской модели поведения. При большем шаге есть риск чрезмерного смягчения денежно-кредитных условий из-за ожиданий столь же быстрого движения ключевой ставки вниз на будущих заседаниях, что создаст риски для замедления инфляции к 4% в 2026 году.

Напомним, по оценкам аналитиков «Финама», новый прогноз средней ключевой ставки ЦБ на этот год (18,8-19,6%) предполагает широкий диапазон значений ключевой ставки на конец года (14-18%). Замедление инфляции, сокращение (закрытие) положительного разрыва выпуска, ослабление напряженности на рынке труда открывают возможности к продолжению активного снижения ключевой ставки на ближайших заседаниях. Однако риски связаны с бюджетной политикой, высокими инфляционными ожиданиями, усилением санкционного давления.

Основная дискуссия касалась следующих моментов:

🔹Оценка устойчивой части инфляционного давления

Участники отметили, что необходимо дальнейшее уменьшение неоднородности в динамике цен и сближение более широкого набора показателей устойчивой инфляции с 4%.

🔹Влияние на инфляцию повышения тарифов ЖКУ и других разовых факторов

В июле текущие темпы роста цен временно увеличатся по сравнению с июнем из‑за повышения тарифов на ЖКУ более чем на 4%. Участники отметили, что, хотя такое повышение является разовым, оно может повлиять на инфляционные ожидания населения и бизнеса и вызвать вторичные эффекты в динамике цен.

🔹Инфляционные ожидания

Устойчивая тенденция к уменьшению инфляционных ожиданий пока не сформировалась, несмотря на снижение текущих темпов роста цен.

🔹Бюджетная политика

Здесь формулировки ЦБ очень осторожны. Они по-прежнему повторяют, что «запланированная постепенная нормализация бюджетной политики окажет дезинфляционный эффект на совокупный спрос и динамику цен в этом году».

🔹Охлаждение внутреннего спроса

Регулятор видит причину охлаждения внутреннего спроса прежде всего в более умеренном росте потребительского спроса и охлаждении спроса на непродовольственные товары при сохранении повышенного (но замедляющегося) роста спроса на услуги.

🔹Рынок труда

С прошлого заседания появилось больше признаков снижения напряженности на рынке труда. По данным мониторинга предприятий, уменьшилась доля компаний, испытывающих дефицит кадров. Сократилось количество вакансий при росте количества резюме. При этом безработица была рекордно низкой.

🔹ДКУ, сберегательная активность, динамика кредитования и денежных агрегатов

Несмотря на снижение депозитных ставок, сберегательная модель поведения сохранялась. При этом участники согласились, что по мере смягчения денежно-кредитных условий норма сбережения будет плавно снижаться. Это не означает значительного перетока уже сформированных сбережений в потребление. Объем сбережений продолжит увеличиваться, но более сдержанными темпами, так как доля доходов, направляемых на потребление, вырастет.

🔹Внешние факторы

Повышение импортных пошлин в США пока незначительно повлияло на рост мировой экономики и инфляцию из‑за отсрочек со стороны властей США (до 1 августа 2025 года). Основной эффект от повышения импортных пошлин на экономику, вероятно, проявится позже и будет зависеть от условий, на которых страны смогут договориться. При этом риски для роста мировой экономики остаются высокими.

🔹Баланс рисков

Участники согласились, что баланс рисков для базового прогноза смещен в сторону проинфляционных.

Прогнозы ЦБ

➡️Оперативные данные указывают на рост ВВП во II квартале 2025 года на 1,8% к соответствующему периоду предыдущего года, что близко к прогнозу апреля (1,9%). В III квартале 2025 года рост экономической активности останется сдержанным, центральной точке прогнозного диапазона соответствует рост ВВП в годовом выражении на 1,6%. В IV квартале 2025 года, в том числе из-за эффекта высокой базы в IV квартале 2024 года, когда произошел резкий временный всплеск производства в отдельных отраслях экономики, годовой темп роста ВВП ожидается в диапазоне 0,0-1,0%. В среднем в 2025 году темп роста ВВП составит 1,0-2,0%. В 2026 году ожидается замедление роста ВВП до 0,5-1,5% под влиянием жесткой ДКП, проводившейся в 2025 году, с ускорением в IV квартале 2026 года до 1-2%. В базовом сценарии ожидается, что российская экономика в 2027 году выйдет на потенциальные темпы роста в 1,5-2,5%, которые сохранятся в дальнейшем.

➡️По оценке ЦБ, текущий темп роста цен во II квартале 2025 года замедлился до 4,8% с.к.г после 8,2% с.к.г в I квартале 2025 года. В связи с более быстрым, чем ожидалось в апреле, замедлением темпа роста потребительских цен прогноз годовой инфляции на конец 2025 года понижен. Центральной точке диапазона обновленного базового прогноза соответствует темп роста ИПЦ в III квартале на уровне 8,5% с.к.г. Ускорение обусловлено значительной индексацией тарифов на коммунальные услуги в июле. К концу 2025 года текущие темпы роста цен снизятся до 4% с.к.г. Годовая инфляция продолжит снижаться во II полугодии 2025 года и к концу III квартала 2025 года составит 8,5%, а к декабрю 2025 года сложится в диапазоне 6,0-7,0%. Базовый прогноз Банка России предполагает, что с учетом проводимой денежно-кредитной политики и в условиях возвращения экономики к траектории сбалансированного роста, годовая инфляция в 2026 году вернется к целевому уровню в 4% и стабилизируется на нем в дальнейшем.

➡️По итогам дискуссии Совет директоров Банка России снизил ключевую ставку на 200 б.п., до 18,00% годовых. ЦБ будет поддерживать такую жесткость денежно-кредитных условий, которая необходима для возвращения инфляции к цели в 2026 году. В базовом сценарии это предполагает среднюю ключевую ставку в диапазоне 18,8-19,6% годовых в 2025 году и 12,0-13,0% годовых в 2026 году и означает продолжительный период проведения жесткой денежно-кредитной политики. Дальнейшие решения по ключевой ставке будут приниматься в зависимости от устойчивости замедления инфляции и динамики инфляционных ожиданий.

➡️По прогнозу Банка России, с учетом проводимой денежно-кредитной политики, годовая инфляция снизится до 6,0-7,0% в 2025 году, вернется к 4,0% в 2026 году и будет находиться на цели в дальнейшем. ВВП вырастет в 2025 году на 1,0-2,0%, в 2026 году на 0,5-1,5%. В 2027 году экономика будет расти сбалансированными темпами в 1,5-2,5% в год.

🧐Читать полностью на Finam.ru
✅Подписывайтесь на телеграм-канал Финам Инвестиции и Торговые сигналы