Завьялов Илья Николаевич про Манипуляции в Маркет-Мейкинге.

Нанимая маркет-мейкера, проект получает более узкие спреды и более высокую ликвидность, отображаемую на биржах (будь то на CEX или DEX), что вселяет в инвесторов уверенность в покупках токенов. Маркет-мейкеры также предоставляют дополнительные услуги, включая стратегии для получения заветного листинга на централизованных биржах.

CEX заботятся об удобстве своих клиентов и не будут с удовольствием листить токены с низкой ликвидностью, так как они подвержены чрезмерной волатильности. Биржи зарабатывают на комиссиях, и токен, поддерживаемый уважаемой маркет-мейкинговой компанией, вероятнее всего, будет генерировать больший объём и, соответственно, доход для биржи.

Протоколы могут выбирать между двумя моделями при найме маркет-мейкера:

• agency model: Проект предоставляет весь капитал (двусторонний инвентарь — как нативные токены, так и USDC). Проект платит маркет-мейкеру ежемесячную плату в USD за использование инфраструктуры и навыков, но проект несёт ответственность за любые прибыли и убытки, возникающие при маркет-мейкинге. Часто маркет-мейкер имеет право на комиссию за успех, представляющую процент от полученной прибыли.

Агентская модель предоставляет проекту больший контроль. Они могут диктовать ключевые показатели эффективности (KPI):

• Время работы: маркет-мейкер обязуется поддерживать котировки в течение определённого процента времени (например, 99% времени круглосуточно в криптоиндустрии).
• Процент спреда: маркет-мейкеры обязуются поддерживать минимальный спред для токена, например, 0,5%, чтобы инвесторы могли торговать без слишком большого slippage.
• Глубина рынка: важно, чтобы размер ордеров соответствовал средним сделкам, поэтому контракты на маркет-мейкинг определяют, сколько инвентаря должно быть доступно на определённом расстоянии от рыночной цены.

Эта модель наиболее привлекательна для протоколов, которые могут себе позволить предоставить двухсторонний инвентарь. Большинство проектов на стадии запуска не имеют достаточно USD.

• Проприетарная модель: маркет-мейкер предоставляет свой собственный капитал на свой риск, поэтому имеет большее влияние на условия сделки и ключевые показатели эффективности. Проект предоставляет займ значительной части токенов, обычно не менее 5% от общего предложения. Кроме того, проект предоставляет маркет-мейкеру опционы на токены.

Эти опционы позволяют маркет-мейкеру решить, вернуть ли займ в токенах или заменить их на заранее оговорённую сумму в USD (страйк-цену). Эти соглашения заключаются на долгий срок, например, на год или больше. За это время цена токена может значительно измениться.

Если цена токена взлетела, маркет-мейкер вернёт USD и получит прибыль от оставшихся токенов в инвентаре. Если проект провалится, маркет-мейкер просто вернёт занятые токены.

Как маркет-мейкеры получают прибыль?

Маркет-мейкинг не обязательно является прибыльной деятельностью на новых токенах, поэтому фирма будет стремиться получать основную часть прибыли от опциональности в рамках проприетарного соглашения или комиссий в рамках агентского соглашения.

Собственные ключевые показатели эффективности (KPI) должны быть сформулированы достаточно гибко, чтобы маркет-мейкер мог ограничить свою экспозицию к токенам, которые не оправдывают ожиданий. Если цены снижаются, фирма будет уменьшать размер своих заявок на покупку в USD и смещать их к более низким ценам, одновременно пытаясь как можно быстрее продать накопленный инвентарь любому желающему покупателю.

Крупный заём токенов позволяет маркет-мейкеру контролировать значительную долю циркулирующего предложения при запуске. Это обычно позволяет фирме как удовлетворить начальный спрос инвесторов, так и, как следствие, установить начальный потолок цены. Таким образом, маркет-мейкер может начать с «продажи на пике» заимствованных токенов.

Позже, когда инвесторы начнут продавать, фиксируя прибыль (или убытки), и цена снижается, маркет-мейкер может снова накапливать свой инвентарь токенов, не подвергаясь риску дальнейшего снижения цены токенов (так как он стремится приобрести лишь достаточное количество токенов для погашения займа). В некоторых случаях фирме придётся тратить USD для выполнения дополнительных ордеров на продажу от инвесторов, но они будут стараться управлять своим риском.

Если к моменту истечения срока соглашения фирма окажется без достаточного количества токенов для погашения займа, она реализует опцион на покупку токенов ниже рыночной цены, фиксируя прибыль. Таким образом, фирма не сталкивается с риском, если спрос инвесторов неожиданно окажется сильным, что приведёт к исчерпанию их запаса токенов.

Маркет-мейкеры мемкоинов

Существует рост вовлечённости маркет-мейкеров в мемкоины. Эти маркет-мейкеры продают возможность «рисования графика», получения листинга за счёт торговых объёмов и временного повышения оценки токена. Такие сделки могут быть довольно хищными и напоминать структуры вознаграждений хедж-фондов. Как уже упоминалось в агентской модели, маркет-мейкер может получать фиксированный гонорар, часть от всех проданных токенов, долю прибыли от маркет-мейкинга и требовать от команды предоставить инвентарь сразу. В этом случае маркет-мейкер фактически действует как хедж-фонд, который торгует на счетах клиентов, а не объединяет средства.

Почему это вызывает проблему? Во-первых, маркет-мейкер просто оказывает услугу. У него нет заинтересованности в долгосрочном успехе проекта. Заработать деньги как маркет-мейкер на рынке с малой капитализацией сложно. Скорее всего, их фиксированный гонорар — это их основной источник прибыли, и у них нет преимущества в управлении реальными рисками.

Резюме

• Проекты привлекают маркет-мейкеров для того, чтобы:

1. Улучшить свои шансы на листинг на CEX;
2. Сделать токен более привлекательным для инвесторов;
3. Предоставить экспертизу и консалтинг, например, в области дизайна токеномики, помощи с фандрайзингом.

• Сделки обсуждаются в зависимости от того, кто предоставляет капитал и берёт на себя риски.
• Маркет-мейкинг не всегда прибыльный; фирма стремится контролировать риски, получая прибыль либо от комиссий, либо от опционов.
• В сделке с заёмом и опционом фирма может продавать шортить без риска (что позволяет ей покупать токены без риска).

Как трейдер, пользователь или основатель протокола, вам нужно знать о ситуациях, где хищные маркет-мейкеры создают ликвидность для выхода.

Как обнаружить возможные манипуляции на рынке

• Объём: абсолютный и пропорциональный рыночной капитализации. Если токен с рыночной капитализацией в $50 млн, которым почти никто не торговал, внезапно увеличивает свой среднесуточный объём торговли с $1 млн до полумиллиарда (включая деривативы), это явно подозрительно. Для токенов с более крупной капитализацией объём тоже важен. Если токен с капитализацией более $1 млрд за один день обращает всю свою рыночную капитализацию, это обычно является признаком пика (например, PEPE в этом году).
• Открытый интерес: аналогично, если открытый интерес по деривативам составляет значительную часть рыночной капитализации (или, в некоторых абсурдных случаях, больше рыночной капитализации), это является признаком того, что рынок деривативов используется не только для хеджирования или мелких спекуляций.
• Basis: Basis — это разница между ценами на спотовом рынке и futures/ perpetual contracts. Арбитражеры обычно выравнивают эти цены. Если спотовый рынок торгуется с большим премиумом к фьючерсам, это говорит о том, что спот недоступен (его выкупили, его невозможно взять в заём, или депозиты/выводы спотовых активов временно отключены на биржах). Если бы спот был доступен, трейдеры покупали бы деривативы и продавали спот, чтобы извлечь прибыль из разницы, так как базис должен сходиться к нулю в долгосрочной перспективе. В последнее время мы видели, как спот торговался с премией 20-30% к деривативам в манипулируемых токенах.
• Funding Rates: Поскольку perpetual swaps (perps) не имеют расчётов, трейдеры мотивированы держать цены в рамках, совершая сделки, которые приближают цену к справедливой стоимости (спот-цене). Этот стимул выражается в виде периодических фандинг-платежей. Если фандинг находится на нереалистичных уровнях при годовом пересчёте (например, тысячи процентов APY), вероятно, присутствует манипуляция. Рационально думая, никто не будет платить 2 700% фандинг-рейта за шорт актива на долгий срок; и никто не будет инвестировать в актив с доходностью 2 700% (это неустойчиво, вероятно, стоимость равна нулю).

Если вы не знакомы с деривативами на альткоины, потребуется время и изучение, чтобы разобраться, какие уровни объёма, открытого интереса и базиса/фандинга являются «нормальными», а какие указывают на манипуляции.

Итак, вы заметили возможную манипуляцию с монетой. Что делать?

Действия:

1. Продайте свои текущие активы по хорошей цене
2. Купите в ожидании пампа
3. Ничего не делайте

Если у вас уже есть монета, которой манипулируют вверх, у вас есть возможность продать её по завышенной оценке. Если вы верите в монету и хотите держать её на долгий срок, существует даже безрисковый способ снизить вашу себестоимость:

• Продайте свои спотовые активы, когда спот выше perps;
• Купите эквивалентное количество в perps;
• Собирайте фандинг, пока фьючерсы и спот не вернутся в равновесие;
• Закройте perps и заново купите спот.

Или вы можете полностью выйти из своей позиции и вернуться к желаемым активам постепенно, в течение нескольких недель или месяцев, когда оценки вернутся к более реалистичным уровням.

Покупка в ожидании пампа более рискованна — нужно хорошо знать монету и иметь веские причины полагать, что вы успели рано. Пампы обычно кратковременны, поэтому лучше зафиксировать прибыль как можно быстрее.