Трансконтейнер акции

Результаты за 1 кв. 2018 г. по МСФО: рост финансовых показателей замедлилсяиз-за задержки с закупкой подвижного состава.

EBITDA выросла на 10% год к году.
Трансконтейнер (TRCN RX – ПОКУПАТЬ) опубликовал отчетность за 1 кв. 2018 г. по МСФО. Выручка увеличилась на 17% (здесь и далее – год к году) до 16,5 млрд руб., выручка, скорректированная на выплаты третьим сторонам (в основном выплаты инфраструктурной и локомотивной составляющих тарифа РЖД), – на 10,5% до 6,6 млрд руб. EBITDA выросла на 9,9% до 2,4 млрд руб., а рентабельность по EBITDA почти не изменилась, составив 35%.

Объемы доходных перевозок увеличились на 5%.
Увеличению выручки способствовали изменение уровня цен, рост доходных контейнерных перевозок на 5,3% до 348 тыс. ДФЭ и увеличение объемов транзитных перевозок. При этом переработка контейнеров на терминалах компании сократилась на 2,8% до 282 тыс. ДФЭ. В 1 кв. общие объемы контейнерных перевозок Трансконтейнера увеличились на 2,7% до 435 тыс. ДФЭ., тогда как за 2017 г. они выросли на 15,2% до 1,8 млн. ДФЭ.

Темпы роста объемов компании ниже рыночных.
Финансовые результаты отражают продолжающийся рост рынка контейнерных ж/д перевозок и операционных показателей Трансконтейнера. При этом рост объемов перевозки компании замедлился и отстает от среднеотраслевого, тогда как рынок контейнерных ж/д перевозок продолжает расти – в 1 кв. 2018 г. объемы увеличились на 12% до 1 млн ДФЭ. Такая динамика связана с отставанием (капзатраты сократились на 30% год к году до 0,4 млрд руб.) в закупках подвижного состава в условиях усиливающегося спроса на платформы и высокой загрузки мощностей производителей. Основные поставки смещаются на 3–4 кв., что будет оказывать влияние и на операционные результаты 2-го квартала. Мы сохраняем положительный взгляд на долгосрочные перспективы контейнерного рынка. Опубликованная отчетность нейтральна для акций Трансконтейнера, ликвидность которых остается низкой.

Настоящий бюллетень предназначен исключительно для информационных целей. Ни при каких обстоятельствах он не должен использоваться или рассматриваться как оферта или предложение делать оферты. Несмотря на то что данный материал был подготовлен с максимальной тщательностью, УРАЛСИБ не дает никаких прямых или косвенных заверений или гарантий в отношении достоверности и полноты включенной в бюллетень информации. Ни УРАЛСИБ, ни агенты компании или аффилированные лица не несут никакой ответственности за любые прямые или косвенные убытки от использования настоящего бюллетеня или содержащейся в нем информации. Бюллетень не предназначен для распространения на территории Великобритании и ЕС. Все права на бюллетень принадлежат ООО «УРАЛСИБ Кэпитал – Финансовые услуги», и содержащаяся в нем информация не может воспроизводиться или распространяться без предварительного письменного разрешения.

© УРАЛСИБ Кэпитал – Финансовые услуги 2018

Трансконтейнер показал хорошую динамику финансовых показателей. В то же время динамика прибыли и EBITDA была слабее, чем выручка. Однако, без учета стоимости доходов от услуг соисполнителей, движение показателей было синхронным и компания сохранила маржу (как по EBITDA, так и чистой прибыли) на уровне аналогичного периода прошлого года (1 кв. 2017 года).

Инвестиционная привлекательность:

(выше среднего)


Для составления данного анализа использовалась информация из годового отчета компании за 2017 год.

1) Есть ли у компании опознаваемая потребительская монополия или фирменный продукт/услуга и бренд? Или это компания сырьевого типа?

По поводу монопольного положения компании очень много может сказать эта картинка из годового отчета:

Видно, что компания почти по всем сегментам занимает практически половину рынка, самый маленький сегмент — транзит, но и там доля, которую можно назвать «доминирующая». Такая низкая доля рынка может быть обусловлена тем, что транзитное направление компания, по сути, только начинает осваивать. А чтобы не сильно беспокоиться о том, что компания теряет долю рынка — посмотрите эту картинку:

Хотя доля компании на рынке падает, объемы перевозок — растут. Компания просто не успевает за ростом рынка :) Поэтому активно скупает новые платформы и вагоны — но об этом далее. По этому вопросу — у компании жирный плюс.

Ну и для справки — небольшая схема с территорией присутствия.

2) Я понимаю, как компания зарабатывает деньги? Прибыли компании устойчивы и имеют тенденцию к росту?

Вот еще одна картинка из годового отчета со структурой выручки:

Компания занимается перевозкой грузов, в основном по железным дорогам, но есть возможность доставки и другими видами транспорта. Основной упор делается на «доставку от двери до двери» — именно этот вид услуг и приносит львиную долю выручки.

Для того, чтобы оценить устойчивость прибылей компании, на сайте компании заходим в раздел «Финансовая отчетность по МСФО» и смотрим финансовые отчёты за последние 5 лет. Итак:

2013 год (все цифры — в млрд. руб. в формате выручка\чистая прибыль): 39,164\5,974
2014 год: 36,565\3,658
2015 год: 42,505\2,831
2016 год: 51,483\3,244
2017 год: 65,567\6,534

Провал чистой прибыли в 2014 году и последующее её восстановление в 2017 году говорит не в пользу компании, но возможно это следствия пертрубаций в российской экономике (все же помнят, что было в 2014 году?). В отличие от чистой прибыли, выручка почти не просела в 2014 году, и быстро восстановилась и продолжила рост. Тенденция к росту прибыли — явно проглядывается, хотя устойчивость — вызывает вопросы. А по поводу дальнейших перспектив роста прибыли — картинка с растущими объемами перевозок уже приводилась выше. Вот ещё одна картинка с уровнем контейнеризации перевозок:

Всё выглядит довольно неплохо. Ставим плюс.

3) Компания консервативно финансируется? Какой уровень долга к чистой прибыли за последний отчётный год?

За последний отчетный 2017 год компания заработала 6,5 млрд. рублей. По состоянию на 31.12.2017 объём долгосрочных займов — 5 млрд. рублей, краткосрочная часть долгосрочный займов — 1,4 млрд. Итого — 6,4 млрд. рублей долгов. Суммарно отдать придется примерно столько, сколько заработали за год. Такое финансирование можно назвать консервативным. Ставим плюс.

4) Рентабельность собственного капитала устойчиво высока, т.е. больше 15%?

Давайте посчитаем рентабельность собственного капитала за последние 5 лет.
2013 год: капитал на начало года — 26,6 млрд., на конец года: 31,4 млрд. Чистая прибыль: 5,974 млрд. руб. ROE: 20,6%
2014 год: капитал на начало года — 31,4 млрд., на конец года: 35,2 млрд. Чистая прибыль: 3,658 млрд. руб. ROE: 10,9%
2015 год: капитал на начало года — 35,2 млрд., на конец года: 36,2 млрд. Чистая прибыль: 2,831 млрд. руб. ROE: 7,9%
2016 год: капитал на начало года — 36,2 млрд., на конец года: 34,5 млрд. Чистая прибыль: 3,244 млрд. руб. ROE: 9,2%
2017 год: капитал на начало года — 34,5 млрд., на конец года: 40,3 млрд. Чистая прибыль: 6,534 млрд. руб. ROE: 17,5%

Кризисные годы 2014-2016 существенно портят картину, об устойчивой высокой рентабельности собственного капитала говорить не приходится. Придётся поставить минус, хотя быстрый рост(восстановление прежних уровней) рентабельности существенно сглаживает негативное впечатление. Тем не менее — минус.

5) Компания удерживает прибыли или выплачивает их акционерам?

Изображение с сайта закрытияреестров.рф

Дивиденды выплачиваются, на первый взгляд по итогам 2015 года акционерам не досталось ничего. Это верно лишь отчасти. По итогам 2015 года дивиденды не объявлялись и не выплачивались, зато по итогам 1 полугодия 2016 года были выплачены промежуточные дивиденды и они были существенно выше предыдущих. Такой подарок акционерам мог существенно сгладить негативные эмоции от невыплаты годовых дивидендов. Тем более повышенных дивидендов пришлось ждать совсем недолго: если годовые выплачиваются в конце мая, то промежуточные были выплачены в конце сентября. Всего 4 месяца томительного ожидания — и такой сюрприз :) Плюс.

6) Сколько компании приходится тратить на поддержание текущих операций?

Согласно финансовому отчету по МСФО за 2017 год при выручке 65,6 млрд. рублей операционные расходы составили 58,4 млрд. рублей, в распоряжении компании осталось 7,2 млрд. рублей (11%). Не супер, маржа не очень большая, но побольше, чем в электроэнергетике :) Хотелось бы иметь маржу 15-20% и выше… Минус.

7) Есть ли у компании возможность реинвестировать нераспределённую прибыль в новые проекты, в расширение бизнеса или в выкуп акций? Компания помещает капитал только в предприятия, находящиеся в круге её компетенции? Насколько хорошо менеджмент компании справляется с этим?

С возможностями реинвестирования прибыли — проблемы. Чуть выше говорилось, что из 65 млрд. выручки в распоряжении компании остается чуть больше 7 млрд. рублей. При том, что капитальные вложения составили в 2017 году 6,8 млрд. рублей, совершенно очевидно, что капитальные затраты финансируются за счет займов. Хорошая новость в том, что ставка по займам не превышает 9,4%, а в случае новых займов ставка будет, скорей всего, падать. При марже 11% занимать по ставке 9,4% — в принципе, можно, но рискованно. Зато с тем, куда помещать капитал — проблем нет. Тут всё очень просто — рынок быстро растущий, нужно успевать сохранять долю на рынке, поэтому все капитальные вложения — покупка железнодорожных платформ, и чем больше тем лучше. Рецепт очень простой и особых сложностей тут возникать не должно. Думаю, у менеджемента нет проблем с реализацией такой простой инвестпрограммы :) Плюс

8) Имеет ли компания возможность регулировать свои цены, нейтрализуя инфляцию?

Во всем годовом отчёте ни слова не сказано про государственное тарифное регулирование. Предположим, что государство и не диктует цены на услуги. Видимо, у компании есть возможность регулировать цены, нейтрализуя инфляцию. В облака же задрать цены мешают конкуренты. Поставим плюс.

9) Повышает ли нераспределённая прибыль рыночную стоимость компании?

На рисунке ниже — квартальный график акций Трансконтейнера.

Изображение с сайта Мосбиржи

В начале 2013 года собственный капитал компании составлял 26,6 млрд. рублей, акция стоила примерно 4000 рублей. На конец 2017 года собственный капитал компании составлял 40 млрд. рублей, в конце 2017 года акция стоила 4500 рублей, на момент выхода отчетности — примерно 5000 рублей. За 4 года собственный капитал компании вырос в полтора раза, стоимость акций — чуть больше чем на 20%. Динамика цены акции отстает от динамики собственного капитала компании, однако корреляция — налицо. Плюс.

10) Требует ли предприятие крупных капиталовложений для поддержания и постоянного обновления средств производства?

Крупные капиталовложения — требуются, см. п.7. Поскольку железнодорожные платформы «бегают» очень много, то естественно предположить, что и парк должен постоянно обновляться. Маржа не настолько высока, чтобы можно было свободно расширять программу капитальных вложений, тратить приходится с осторожностью. Здесь — минус.

Ну и напоследок — структура акционерного капитала:

В свободном обращении — примерно 0,4% акций, т.е. примерно 60 тыс. штук. Ликвидность очень низкая.

Резюме: 7 плюсов, 3 минуса. Инвестиционная привлекательность — выше среднего. Какие-то проблемы в прошлом серьёзно подпортили финансовые показатели компании, из-за чего она плохо выглядит «на бумаге». Но похоже на то, что компания выбирается из той ямы, в которой она оказалась в 2014-2016 годах. Выравнивание финансовых показателей может превратить «Трансконтейнер» в инвестицию-мечту и поможет набрать 8-9 «звезд», а пока остается лишь ждать этого самого выравнивания. С другой стороны, бизнес-модель компании и её перспективы на рынке железнодорожных перевозок внушают оптимизм. Регулярные дивиденды вполне могут скрасить ожидание.

Менеджмент ПАО «Трансконтейнер» предлагает привязать размер дивидендов к уровню долга.

Первый заместитель финансового директора компании Андрей Жемчугов:

«У нас есть предложения от менеджмента, чтобы скорректировать дивидендную политику, привязав размер выплаты дивидендов к уровню долговой нагрузки. В обратной пропорциональности, конечно. Мы в этом году планируем вынести [это предложение] на рассмотрение совета, — сказал Жемчугов. — Принцип такой же: чем больше соотношение долг к EBITDA, тем меньше процент прибыли, направляемый на дивиденды».

«Русал» приостановил экспортные перевозки алюминия контейнерами «Трансконтейнера».

Гендиректор Трансконтейнера Петр Баскаков, в кулуарах форума TransRussia:

«Пока объемы перевозок [«Русала»] в экспортном сообщении приостановлены. Это на нас сильно не сказывается»

Контракт между сторонами не расторгнут, он продолжает исполняться, заявки по перевозке алюминия на май «Русал» продолжает формировать.

Примерно две трети из всего объема перевозимого алюминия по контракту с «Русалом» идет на экспорт. Оставшаяся треть приходится на внутренние перевозки.

«Они на этой неделе дали информацию о том, что приостанавливают [отправку на заводы] порожних контейнеров. Тот металл, который был на колесах, временно «остановлен» до выяснения вопроса по оплате и назначению. При этом контракт продолжается, план на май они заявляют»

В текущем месяце из запланированного объема перевозок в 3 тысячи контейнеров выполнено только около 700.

Заместитель гендиректора «Трансконтейнера» Виктор Марков отметил, что стороны сейчас совместно прорабатывают различные варианты дальнейшего взаимодействия. После того, как стороны согласуют возможность дальнейшей работы, «Трансконтейнер» планировал получить консультацию «юриста, специализирующегося в области последствий санкционного воздействия на нашу экономику», сказал Марков.

«Только после этого мы будем уже окончательно согласовывать схему и принимать решение о дальнейшем взаимодействии. Мы проводим определенного рода согласования с тем, чтобы минимизировать возможные риски, прежде всего для «Трансконтейнера». Дальше начинаем работать, если не видим проблем»

По итогам I квартала 2018 года объем контейнерных перевозок подвижным составом Компании вырос на 5,1% к аналогичному периоду 2017 года и составил 413,9 тыс. ДФЭ по сравнению с 394,0 тыс. ДФЭ годом ранее. Объем доходных перевозок[1] в отчетном квартале составил 347,8 тыс. ДФЭ, продемонстрировав прирост 5,3% г-к-г.

Отставание роста объема перевозок Компании по сравнению с рынком обусловлено более низкой динамикой перевозок порожних контейнеров,  рост которых для рынка в целом составил 8,4% год — к – году, в то время как для Компании всего 0,7% год – к – году, а также рядом разовых факторов

Показатели производственной эффективности  

Благодаря продолжающейся оптимизации управления подвижным составом и осуществлению гибкой тарифной политики показатель порожнего пробега контейнеров в I квартале 2018 года демонстрирует улучшение с 22,6% до 20,7%.  Показатель порожнего пробега для платформ практически не изменился и составил 3,6% по сравнению с 3,7% годом ранее.

Оборот платформ также остался практически неизменным и составил 12,4 суток в сравнении с 12,1 суток годом ранее, в то время как оборот контейнеров значительно ускорился и составил 37,2 суток против 41,2 суток  годом ранее в основном за счет роста клиентского спроса, а также за счет оптимизации грузовых операций на терминалах Компании и ее партнеров.

Профильные ведомства рассчитывают в мае 2018 года представить в правительство РФ консолидированную позицию по вопросу приватизации «Трансконтейнера».

Замминистра транспорта РФ Алан Лушников:

«Рассчитываем, что мы в первой половине мая проведем финальный этап дискуссии и доложим в правительство наши предложения»

«Параллельно с этим обсуждаем вопрос альтернативного контейнерного оператора РЖД»

Думал взять на просадке, т.к. бизнес развивающийся и в условиях деградации перевозки все равно будут актуальны. Но по рисерчу Сбера компания переоценена аж в 2 раза с P/E 2018 = 16. То есть сложиться может ого-го как. Поэтому передумал.

Акции компании неликивидны, поэтому новость в целом нейтральна для динамики котировок компании. Тем не менее приватизация, которая должна была состояться в апреле, была долгожданным событием и могла продемонстрировать сильную конкуренцию между потенциальными претендентами. Многие бизнесмены рассматривали возможность участия в приватизации, включая Владимира Лисина (НЛМК, Первая грузовая компания), Группа Сумма и компании, аффилированные с Абрамовым и Абрамовичем. Разъяснений, почему приватизация отложена и на какой срок, представлено не было.