<HELP> for explanation

Блог им. karapuz

Синица в руках или Миллер в облаках? О рациональности некоторых инвестиций.

Пример очень простого, однако, на мой взгляд, практически полезного расчета рациональности ваших вложений в акции. (заранее прошу прощения у мастеров DCF, сторонников p/e, p/b, ev/ebitda и прочей фундаментальной магии). Я ничего не хочу опровергать или спорить, просто хочу показать, как обычный человек с помощью примитивных подручных средств может быстро оценить — дорогие акции или дешевые, и что ему выгоднее. Чистая практика расчетов на коленке.

Итак.

У каждого инвестора имеется как минимум одна альтернатива: акции или облигации. Мы с вами будем инвестором осторожным и прежде всего будем думать о рисках. Поэтому теории вечного роста и вообще надежды на рост котировок — не для нас. Нам нужны только твердые основания. Такие основания — это выплачиваемые компанией дивиденды. Вот именно с этой точки зрения и будем оценивать наши варианты.

Горизонт — 10 лет.

1. Лукойл.
Верим планам менеджмента увеличить дивиденды до 74 р. в этом году и в 3 раза (т. е. до 222 р. на акцию) к 2022 г.
В таком случае, купив сейчас акцию, при условии равномерного ежегодного роста дивидендов, за 10 лет мы получим 1478 рубля.
Доходность облигаций компании составляет 7.4% годовых в рублях.
Купив облигации, за 10 лет мы получим суммарную доходность 74% (ничего никуда не реинвестируем). Таким образом, максимальная цена акции, обеспечивающая равнодоходность наших вложений — это 1478/74% = 1997 рублей. При более низкой цене вкладывать в акции компании нам выгодно. При более высокой цене рациональным решением является вложиться в бонды — просто денег больше получим. И никаких курсовых рисков при этом.

2. Газпром
Снимаем розовые очки, но верим текущим планам менеджмента увеличить дивиденды в этом году до 8.39 р. на акцию и принципиально НЕ УВЕЛИЧИВАТЬ дивиденды в дальнейшем. При наличии таких планов и здравой оценке общей ситуации и возможностей компании, нашим самым оптимистичным и радужным предположением будет сохранение среднего размера годовых дивидендов на уровне 8,39 р. Таким образом, за 10 лет мы получим 83.9 р. дивидендов на акцию.
Облигации Газпрома приносят нам 6.4% годовых в рублях. То есть без всяких реинвестирований 64% за 10 лет. 83.9/64% = 131 рубль. Вот красная цена акциям «весьма недооцененной» согласно общему воплю всех аналий газовой монополии с точки зрения простого не обремененного лишним умом, но рационального инвестора. И это, прошу заметить, без всяких дисконтов.
Покупать дороже — удел любящих пузыри спекулей.

3. Сбербанк
Верим планам менеджмента увеличить дивидендные выплаты до 2,08 р. в этом году и довести в будущем их до 20% чистой прибыли. Будем также считать, что чистая прибыль банка будет расти средним темпом 5% в год с текущего весьма немалого уровня (мы рациональны, но оптимисты). Будем также считать, что Сбербанк не будет делать очень больших допэмиссий. С учетом этих вполне оптимистичных допущений, получаем, что за 10 лет Сбербанк нам выплатит в качестве дивидендов суммарно 35.4 рубля. При доступной доходности облигаций того же уровня в 6.4% максимальная интересная для нас цена акции составляет 55.3 рубля.


Да-да, я знаю, что акции всегда растут, компании всегда увеличивают свою балансовую стоимость, итеде итепе, но всё это лирика. Рассчитывать простой инвестор с исчезающе малым пакетом в реальности может только на дивиденды, да и то, если мажоры не кинут. И ни на что больше не может. Какой смысл рациональному инвестору рисковать покупая акции на десятки % дороже, чем та стоимость, которая обеспечивает равный доход с практически безрисковыми долговыми инструментами? Да ровным счетом никакого смысла. А «очень дешевый российский рынок» был таковым 10 лет назад — когда всё стоило практически нуль, впереди был период кратного роста прибылей и дивидендов, а теперь он на самом деле, за редкими исключениями, переоценен.

З.Ы. рассмотрим для разнообразия пример западной компании. Например Chevron. Текущие дивы 3.24 долл. (за год) на акцию. Средний годовой темп прироста дивов последние годы составлял не менее 10%. Ну хорошо, предположим, что у компании всё будет плохо и будем считать 5%. Значит, за 10 лет компания нам заплатит 40,75 долл дивов.
Бонды Chevron котируются на уровне примерно 3% годовой доходности. Купив их мы получим за 10 лет 30%. Таким образом, максимальная цена по которой нам интересно покупать их акции составляет 136 долларов (40.75/30%). Текущая — 110. Вот так. Прямая выгода. Вот поэтому Газпром с p/e 3.5 не интересен инвесторам, а Chevron с p/e 8.2 — интересен.
 

У нас на дивы или ваще не смотрят или вспоминают за пару мес до отсечки. Эмитенты сегодня одну доходность покажут, а завтра другую. Когда всё стоило «практически нуль», денег мало у кого было скупать.
avatar

Sekator

Как же приятно согласиться иногда со своим извечным оппонентом. Я тоже придерживаюсь мнения, что основные сливки с рынка акций сняты. Да, был момент, когда наш рынок ликвидировал свою недооцененность и некоторые акции выросли в 10-50-100 и более раз. Все эта тема закрыта. Помню, на летнем собрании Смарт-лаба, один из участников, пиаря День Инвестора (или день финансовой грамотности) точное название не помню, призывал прочитать в школах желающих прочитать лекцию о ФР. Я тогда и спросил: А зачем? Акции в 10-100 раз уже не вырастут. Физикам туда лезть незачем. Риск не оправдывает доходность. К РФ с учетом политических и главное геополитических рисков это относится в большей степени, чем к большинству других рынков. Да, сейчас растет доля доходов, которые компании будут отчислять на дивиденды, в этом году, думаю рынок акций будет выглядеть интереснее депозитов, но все равно для инвестиций на з-5 лет я бы в акции не закладывался. Максимум до конца этого года. Там будет видно, может можно и дальше сидеть, но основная доля инвестиций должна быть в инструментах с фиксированной доходностью.
avatar

Borrris

карапуз, а ты в этом отношении суры не анализировал?
пост хороший в плане наглядности и соответственно восприятия)
Medkov, суры — очень закрытая компания. чтобы их оценить с этой точки зрения нужно знать их планы насчет дивов и, если они их и дальше собираются зажимать также, как раньше, то планы насчет их знаменитого кэша — каким темпом он будет расти и куда он в конечном итоге будет истрачен. если у вас есть представление об этом, то посчитать где интересно покупать сур не составит труда.
Занятный, небезынтересный анализ. Но есть одно «но». Все было бы именно так, если бы акции покупали ТОЛЬКО из-за дивидендной доходности. В реальности их покупают, рассчитывая на рост капитализации. Купившие Газпром по 50-55 руб. осенью 2004 г. неплохо заработали за полтора года, продав акции в 7 раз дороже в мае 2006. И кого волновали тогда эти мизерные дивиденды? За топик плюс.
avatar

alexstalker

alexstalker, рост «капитализации» если он не связан с ростом либо дивидендов либо прибыли на акцию, вкладываемой в ликвидные (подчеркиваю это) активы — это Миллер в облаках. В 2004 г. Газпром по 55 р. был безусловно оправдан исходя из существовавших на тот момент перспектив. В 2012 г. Газпром по 200 р. не оправдан ничем.
karapuz, всё так, если не одно НО…
реальную прибыль и дивиденды от миноритариев прячут, + они не участвует вобще никак в распределении доходов, если учитывать это — то акции оценены справедливо или даже завышено.
В 80х в штатах схожая ситуация была, потом появились фонды облигаций, которые продавали облигации с повышенной доходность и скупали контрольные пакеты акций, расшивая ворованные доходы. Владельцы компаний срали кирпичами и скупали по возможности свои бумаги с рынка, пытаясь спастись от поглащения, тот кто поглащал своими действиями разгонял бумагу, вобщем как итог — стоимость компаний после этого стремительно пошла вверх…
Приватизация компаний могла бы запустить схожий процесс в России (сомневаюсь что это будет в гигантах типа газпрома, скорее всего его по своим разделят), но в более мелких компаниях запросто вижу такую же схему.
==============
однако ближайшие лет пять я что-то не могу разглядеть такой процесс, пока не вижу никаких фондов облигаций, никаких поглощении не наблюдаю используя заёмный капитал, и так далее… вобще все основные движения идут мимо биржи и миноритариев. Контрольный пакет если и скупается обычно используют схемы, при которых миноритарии ещё и в дураках остаются (из последних примеров — силовые машины, седьмой континент).
Вобщем когда-нибудь лет через 10-20 газон и будет стоить 1000, но сейчас 250 это для него объективный супер хай.
СвидетельКапитализма, ну как бы… личная задача частного инвестора просто оценить что ему выгоднее — одно или другое… а устанавливать объективную истину в отношении истинной прибыли и прочих вещей — это уже другое немного
Традиционно берут не дивиденты, а прибыль. Если компании удаётся вкладывать прибыль с большей доходностью, то акционер получает профит.

После того, как закончится срок облигаций — останешься с изначально заплаченными деньгами. А акции скорее всего подорожают вместе с ростом прибыли.
avatar

melky_specul

melky_specul, а в чем выражается рост прибыли компании для конкретного миноритарного акционера? если он её не может никак получить — какой в этом смысл?
«прибыль» — явление бухгалтерское… инвестору же денежки нужны, а не цифирки в отчетах…
karapuz, Вот это правда. Идея о целесообразности вложения в акции компаний в расчете на рост их курсовой стоимости себя изжила. Ее кстати могут оживить американские регуляторы-манипуляторы, но на данный момент только дивиденды могут быть основанием для среднесрочных инвестиций в акции. О долгосрочных инвестициях речь вообще нельзя вести. Максимальный рассматриваемый срок инвестиций для разумного инвестора это год. При этом нужно постоянно мониторить все риски (политика, геополитика, макроэкономика, отраслевые риски, корпоративные риски). При этом адекватно оценить все эти риски и динамику их влияния не способен практически ни один инвестор и аналитик. Никаких долгосрочных планов в текущей ситуации (которая может измениться) не может быть для грамотного инвестора. Что касается среднесрочных перспектив до конца года, то акции безусловно интересны. В США стабильный, не агрессивный повышательный тренд до выборов скорее всего сохранится. Контроль волатильности на SP500, о котором я говорил в своих работах по американскому ФР, теперь виден невооруженным глазом и этот контроль сохранится до выборов в США в конце года. В РФ будет наблюдаться покупки на фоне ослабления политических и геополитических рисков. Рассуждать о перспективах рынка после выборов президента США бессмысленно. Слишком серьезный фактор, в котором пока нет никакой определенности.
karapuz, очень правильное замечание, на котором обычно аналитики не заостряют внимание при расчёте всяких моделей оценок стоимости компании.
СвидетельКапитализма, у них другие задачи ) они же fair value вычисляют — не знаю зачем и кому оно нужно, если честно. они и сами не знают… в рамках due diligence в процессе M&A это имеет смысл, а вне его — просто ума не приложу, зачем всё это нужно)
с точки зрения инвестора можно не думать о ликвидационной стоимости акции, выбирая недооцененные с высокой дивидендной доходностью…
avatar

Михаил

mikek1974, о ликвидационной стоимости тоже не грех подумать, особенно учитывая что акционеры всегда субординированы по отношению к кредиторам…
karapuz, конечно, совсем из виду упускать нельзя, риск-менеджмент никто не отвергал.
Как раз на этом и делаются деньги на долгосроке. Люди, которым нужна рента, им не выгодно покупать сбер сейчас. В результате те, кто могут без ренты обойтись покупают сейчас дешево. И продадут потом дорого, когда дивиденды повысятся тем, кому нужна рента.
avatar

melky_specul

Очевидно, стоимость компании оценивается не по дивидендам.
avatar

inevity

То есть 55 рублей за сбер это правильная оценка, но не «сверху», а «снизу». Собственно, что кризис и подтвердил — до этой цены просто не упали.
avatar

melky_specul

melky_specul, вообще-то в кризис сбер падал до 15 р.
karapuz, я говорю про вторую (осень 2011), а не первую волну кризиса.

Сбер по 15 рублей это архвыгодная сделка. Готов купить в любых количествах, как говорится.
melky_specul, думаю что это просто из-за планов на SPO — рынок акций сбербанка стал из-за этого рынком не покупателей, а продавца (самого эмитента). эмитенту имеет смысл продавать по цене, которая дает более дешевое, по сравнению с долговым, финансирование. в случае сбербанка это, как не сложно посчитать, как раз-таки около 100 р. при ценах ниже выгоднее просто облигации размещать.
но такое возможно только при условии существования заинтересованного инвестора, готового платить премию за контроль.
karapuz,

а) в конкретном случае SPO деньги идут не сбербанку, а центробанку.

б) По 100 рублей сберу не выгодно размывать капитал (о чем еще раз скажу — речь не идет), только от 250 рублей
melky_specul, да, я не совсем правильно выразился, ведь это не совсем SPO, а приватизация госпакета.
melky_specul, ххехехе
ещё успеете купить, уверяю вас…
melky_specul, и я не знаю какая оценка является «правильной». я просто говорю о логике принятия конкретного решения «здесь и сейчас». если у вас нет инсайда об офертах, слияниях и поглощениях и т.п. — то единственным ориентиром для вас являются альтернативные инструменты с фиксированной доходностью.
karapuz, я пытаюсь обратить ваше внимание, что у вас зашито требование к наличию кэш-флоу. Для других людей оно не является обязательным «здесь и сейчас».

Информация о прибыли компании не является инсайдерской. Конечно, есть возможность мошенничества, но дивиденды и облигации от этого тоже не защищены. Компания может выплачивать большие дивиденды, а на деле быть убыточной и обанкротится (General Motors, как пример).
melky_specul, ну а зачем мне как миноритарию компания без кэшфлоу? сама по себе прибыль мне ниче не дает. мне дает только 2 варианта — либо если идут дивы, либо если прибыль складывается в ликвидный актив (например кэш, как в случае эпл).
karapuz, я уже говорил — чтобы продать, когда компания перестанет расти и начнет выплачивать большие дивиденды. Покупателями будут те, у кого вшито требования к кэш-флоу.

Естественно, здесь принимается риск, что дивиденды никогда не вырастут.
melky_specul, «чтобы продать, когда компания перестанет расти и начнет выплачивать большие дивиденды» — ну это просто увеличивает горизонт инвестирования, сам подход не меняется… просто заложите конечный результат и всё… взяв всё то время пока компания растёт без дивов и то время что она будет выплачивать дивы…
karapuz, нет. Меняется стоимость компании. Если дивы «здесь и сейчас» не платятся — идет дисконт по стоимости.

Возьмите свой же пример, через десять лет Греф объявляет — не знаем куда девать прибыль, начинаем выплачивать 100% прибыли в дивиденды.

Сколько будет стоит компания через десять лет в этом случае?
melky_specul, а вот поэтому я и говорю — «здесь и сейчас». на сегодняшний день у Сбербанка не существует планов выплачивать 100% прибыли в дивиденды через 10 лет. Если они завтра появятся — ситуация изменится. Знать, какие будут планы могут только инсайдеры. А для простого человека покупать акции сбербанка по 100 р. сейчас нет никакого рационального смысла.
Разумеется, для тех, кто верит в чудеса или обладает какой-то важной внутренней информацией такой смысл может обнаружиться.
melky_specul, более того, в случае россии рассматривать 10 летний горизонт инвестирования сейчас вообще бессмысленно. по одной простой причине — мы понятия не имеем что нас ожидает через 6 лет, на следующих президентских выборах…
karapuz, я тоже считаю что безумие планировать на 10 лет, тк по кредитным циклам, мы как минимум ещё 1 финансовый кризис за 10 лет поймаем (я имею ввиду именно такой, когда и сипа и ртс просто в пол уходят, повсеместные банкротства, безработица, когда у людей нет денег что бы коммунальные расходы заплатить не то что на фондовый рынок инвестировать)
СвидетельКапитализма, уж не знаю насчет бизнес-циклов, а то что в 2018 г. власть может поменяться, причем неизвестно как — это уж точно… никто не может поручиться теперь за стабильность политики на более широком горизонте… да и даже на 6 летнем и то вопросы есть…
Карапуз прав в своих оценках.
Все просто, как говорится — вот она сермяжная правда.
А все остальное (всякие там капитализации без дивидендов) по моему от Лукавого (ну типа доллар и ФРС).
Капитализация должна быть производной от дивидендов.
Дивиденды ноль — цена акции -0.

АО надо обязать 80% ЧП в дивы выплачивать.
Вон Госы опомнились хотят 25% в дивы от МФСО от государевых АО. А иначе нахера это АО нужно? Иначе называй его ЗАО.
avatar

petr

petr, Во что мы тогда играться будем?))) Рашка пока чистое казино
avatar

Arch

Хороший пост 5+. Хотелось бы от Автора продолжения по остальным российским фишкам и желательно в сравнении с зарубежными аналогами

Только зарегистрированные и авторизованные пользователи могут оставлять комментарии.

Залогиниться

Зарегистрироваться
....все тэги
Регистрация
UPDONW