Дивидендные кульбиты Сибура

Акционеры первого и второго сорта

К первому сорту, конечно, относятся акционеры первой линии, имеющие акции закрытого клуба ПАО Сибур Холдинг (приставка ПАО искусственная в силу факультативной регистрации Проспекта эмиссии — по сути и по нравам это обычное перелякавшееся и закрывшееся от инвесторов ЗАО, истинное ПАО — это когда акции на бирже торгуются), ко второму — миноритарии НКНХ и, в меньшей степени, владельцы обычки КОС.

В 2021 году Сибур Холдинг вдруг после объединения с Таифом выплатил своим акционерам промежуточный дивиденд за 9М2021 (тогда это оценили как случайное и разовое событие — фейерверк по случаю объединения), а в 2022 Сибур уже окончательно освоил квартальный формат. До этого он объявлял дивиденды 2 раза в год: за полугодие и финальные за год.

 1П2021     56.69 (с учетом акций НИПИГАЗ, выведенных из периметра объединения дивидендами) 
 9М2021     14.15
 2021         15.74
 1К2022     21.08
1П2022      9.08
9М2022     14.55                                           
За 9М2022 нарастающим итогом 44,71 руб.

УК СИБУРа: 2 562 916 588 шт об. акций

Сумма дивиденда за 9М2022 нарастающим итогом 114,588 млрд руб.

Унификации выплат после объединения с Таифом для акционеров НКНХ и Кос в 2022 году не произошло, зато в самом Сибуре частота выплат увеличилась в 2 раза за счет поглощения татарстанской нефтехимии.

Как там в этом МСФО у них все устроено?

НКНХ и КОС для целей МСФО Сибура классифицированы как дочерние общества. То есть Сибур имеет неограниченную власть над выручкой этих обществ и справедливо считает их своим карманом. В связи с эим доля прибыли НКНХ, приходящаяся на акционеров первой линии закрытого клуба, после любого отчетного периода сразу же включается в состав статей отчетности по МСФО (в баланс и в отчет о прибылях и убытках).

Сибур через промежуточные структуры владеет 84% обычки и примерно 34,6% префы, что составляет 78,09% всего УК НКНХ — эта та самая доля в прибыли НКНХ акционеров материнского общества, т.е. доля акционеров ПАО Сибур Холдинг в конечном счете.

Сибур и сам зарабатывает прибыль, и его дочки делают свой вклад в МСФО Сибура. В случае с НКНХ и КОС их вклад огромен. Вот Сибур и перешел на квартальные дивиденды.

Насколько эта схема работоспосбна? Очень работоспособна. Для нее юридическим пределом выступает лишь размер нераспределенной прибыли Сибур Холдинг по РСБУ — если он вдруг истощится, то нельзя будет платить дивиденды в размере, который превышает остаток нераспределенной прибыли по РСБУ. Если гулять за счет дочек, то нераспределенная прибыль Сибура по РСБУ будет со временем истощаться, тк ее плюсует только прибыль самого материнского общества, а минусуют — дивиденды за счет прибыли по МСФО как самого Сибура, так и дочек, делающих свой вклад в родительскую отчетность. 

А если выплачивать по-другому?

Альтернативный сценарий предполагает такую же частую выплату обществами НКНХ и КОС. В нем дивиденды НКНХ выплачиваются всем акционерам и те же 78,09% безналогово (прошел год после приобретения) попадают в Сибур и учитываются в его МСФО, но ни как вклад дочернего общества НКНХ, а как прибыль и вклад материнского общества — самого Сибур Холдинг. Но в альтернативном сценарии нужно делиться и с миноритариями.

Еще подробнее

Если сделать дивидендный круг — это когда Сибур Холдинг учел прибыль НКНХ, приходящуюся на акционеров МО в размере 78,09% у себя в отчетности по МСФО и объявил дивиденды своим акционерам в размере вклада НКНХ, а потом вдруг НКНХ обявил дивиденды в размере, из которых на долю Сибура приходятся те же 78,09%, то показатели МСФО у Сибура не изменятся

Мотивы Сибура объявлять дивиденды в НКНХ
По сути только репутационные риски плохого обращения

с миноритариями в свете отдаленного IPO и выданные устные обещания сохранять дивидендную политику в НКНХ заставляют Сибур объявлять дивидены. В НКНХ нет такого сильного акционера как СИНХ в КОС, представляющего интересы РТ, как нет и зафиксированного в уставе размера дивиденда. Есть только 15% в дивидендной политике НКНХ, необязательные к исполнению. 

Деньги НКНХ через дивиденды Сибуру не нужны, так как они и так его без лишних формальностей. В настоящее время финансовые потоки в НКНХ Сибур перехватил по агентской схеме, равно как и все основные бизнес-процессы — закупка сырья, логистика и реализация. Все поддерживающие бизнес-процессы переданы в филиал ООО Сибур в Казани (не путать с ПАО Сибур Холдинг) или отданы на аутсорсинг сторонним компаниям.

НКНХ занимается только производством, а где и за какую цену покупать сырье, куда и за сколько продавать продукцию решает большой брат.

Это не процессинг, как подумали некоторые. При процессинге — сырье давальческое, продукция на выходе процессору тоже не принадлежит, а сам процессор получает плату за передел сырья. Все общества в системе Сибура, кроме совместных и НКНХ/КОС, на процессинге и имеют ROS в районе 7-8%. В случае с НКНХ/КОС процессинг был исключён на уровне сделочной документации по поглощению татарстанских компаний ради сохранения приличных налоговых отчислений в бюджет РТ.

В агентской же схеме сырье агенту не принадлежит и поступает в собственность НКНХ/КОС, продукция передела также является собственностью НКНХ/КОС, но все операции совершаются через агента и от имени агента. Это позволяет поддерживать ROS в районе традиционных 20-25%. Агентская схема выступила компромиссным вариантом, позволившая и маржинальность татарам сохранить, и бесшовно интегрировать НКНХ/КОС в систему СИБУРа. 

Теханализ 

Если НКНХ преф придет в зону 50,76 — 42,78, то покупать.