ЛСР: сомнительная инвестиция?
Наш ТГ-канал: t.me/ingosinvest
ПАО «Группа ЛСР» — компания, которая занимается жилищным строительством в основном в сегментах бизнес-класса и массмаркета и производит стройматериалы. Она оказывает подрядные и инжиниринговые услуги.
По итогам 2021 по показателю ввода недвижимости ЛСР заняла 8-е место среди всех российских застройщиков.
Почему же облигации ЛСР — не лучшая идея?
Текущая доходность: 12.9%
ISIN: RU000A100WA8
Погашение: 27.09.2024
Ставка купона (фикс.): 8.50%
Под экономическим давлением
Компания занимает сильные позиции на рынке в основных регионах присутствия — регионах с сильным экономическим развитием, более высокими уровнем дохода на душу населения и рентабельностью девелоперов.
У компании достаточно сильная диверсификация по проектам: по прогнозу, на крупнейший объект приходится не более 15% от совокупной выручки 2022-23 гг. По сегментам все тоже неплохо диверсифицировано.
Но мы отмечаем, что в индустрии «жилищное строительство (девелопмент)» достаточно высокий уровень риска. В текущих экономических реалиях мы ожидаем давления на операционные и финансовые показатели многих компаний отрасли в ближайшие годы.
Немного финансовой терминологии
Общий долг компании на конец 2021 составил 169 млрд руб., чистый долг — 113 млрд руб. Если вычесть деньги на счетах эскроу, то чистый долг — 68 млрд руб. Показатель loan to value на конец 2021 был 36%.
Мы ожидаем, что в ближайшие годы кредитоспособность компании может ухудшиться из-за давления на операционные и финансовые показатели, значительные плановые объемы погашений в 2023. Ситуацию могут осложнить низкие объемы раскрытия счетов эскроу в 2022.
Влияет и более рискованное отношение показателей готовности и распроданности, чем у основных конкурентов ЛСР (средняя готовность по портфелю на конец 2021 составляла 45%, а средняя распроданность — около 30%).
Об акционерной структуре и управлении
Акционерный капитал = 103 млн обыкновенных акций. В 2021 и феврале 2022 компания проводила обратный выкуп собственных акций.
Крупнейший бенефициар — Андрей Молчанов с долей владения 55,5%. Достаточно существенная доля акций (26,8%) — в свободном обращении.
Доля нерезидентов в структуре собственности минимальна. Совет директоров обладает значительным опытом, есть независимые директора (3 из 8 членов).
Возможности:
- Расширение бизнеса и укрепление позиций в основных регионах присутствия.
- Рост за счет большей консолидации сектора и выбытия слабых игроков.
Риски/угрозы:
- Ухудшение кредитоспособности и ослабление показателей ликвидности в ближайшие годы.
- Трудности с рефинансированием долга в 2023 на фоне пиковых объемов погашений.
- Дальнейшее снижение объемов ввода и реализации недвижимости (в натуральных показателях).
- Давление на рентабельность компании на фоне снижения цен.
- Ослабление мер поддержки отрасли государством в сложной экономической ситуации.
Что в итоге?
Мы не рекомендуем облигации ЛСР в качестве объекта для инвестиций с горизонтом 2-3 года, потому что видим риски ухудшения кредитного качества компании, которые недостаточно отражены в текущих рыночных оценках.
Риск дефолта — 1.96-2.07%, учитывая кредитное качество компании на уровне ruBBB-. Но из-за ожидаемого ухудшению ситуации с ликвидностью наш прогноз по компании негативный.
Поставьте лайк, если статья была для вас полезной)
Пожалуйста, учитывайте, что ситуация на рынке может меняться, а наши советы не стоит рассматривать как безусловную индивидуальную инвестиционную рекомендацию. При инвестировании принимайте во внимание собственное финансовое положение, ставьте перед собой разумные цели, и не забывайте о величине допустимого риска.
2) если смотреть с точки зрения держателей облигаций:
В пояснения 25 отчётности за 21г показано, что обязательства на 22й год — 66 млрд.
Денежных средств на 31 дек21го 55 млрд. Дебиторка, торг задолж и активы по договорам — 55млрд.
Не использованных кредитных линий — ещё 111 млрд.
На следующие 5 лет приходится 150 млрд обязательств.
Из всего этого облигаций до года — 6 млрд, до 5 лет — 25 млрд.
Разве Так уж велик при текущих исходных данных риск для держателей облигаций?
Добавить ещё сюда, что это один из крупнейших игроков строительного рынка, чью отрасль, дабы избежать острых соц последствий, будут вытягивать всеми правда и и неправдами.
Отвечаем на ваши вопросы:
1)
Данные взяты из опубликованной отчетности МСФО компании за 2021 г. как сумма долгосрочных и краткосрочных кредитов и займов. Но также обращаем Ваше внимание на то, что для анализа застройщиков важно также смотреть на долг за вычетов денежных средств на счетах эскроу (данные приведены в нашем отчете).
2)
Во-первых, при анализе компаний данной отрасли следует иметь в виду, что отрасль «Жилищное строительство (Девелопмент)» характеризуется достаточно высокими рисками по сравнению с рядом других отраслей, что выражается в том, что отрасль является крайне процикличной и в предыдущие годы характеризовалась более высоким уровнем просроченной задолженности по сравнению с другими отраслями, особенно в кризисные периоды. После перехода на механизм финансирования с использованием счетов эскроу ситуация в целом улучшилась, однако, у отдельных игроков, на наш взгляд, все равно остаются значительные риски. В этом году поддержку сектору безусловно окажут государственные меры, в том числе снижение ставки и изменение условий по программе льготной ипотеки, однако, стоит также иметь в виду, что важным фактором также являются реальные доходы населения и экономические ожидания домохозяйств, по которым мы ожидаем снижение в этом году.
Во-вторых, стоит отметить, что при анализе кредитоспособности компании следует смотреть не только на статьи финансовой отчетности прошлых лет, но и на будущие генерируемые денежные потоки и потребность в привлечение дополнительного долга. При анализе застройщиков также важно понимать ожидаемую динамику поступлений средств на счета эскроу, и соотношение показателей готовности и распроданности. При анализе компании мы строили операционную и финансовую модель, а также анализировали портфель строительства на последнюю дату, ожидаемые объемы ввода, погашений долга и раскрытий средств на счетах эскроу по годам.
В нашем анализе на данный момент мы считаем, что кредитное качество Группы ЛСР по национальной шкале соответствует уровню BBB-(ru) (что является инвестиционным уровнем рейтинга), но мы ставим «негативный прогноз», т.к. полагаем, что в ближайшие годы кредитное качество компании может ухудшиться под влиянием следующих факторов: снижение объема ввода площадей, давление на цены при снижении спроса и эффекта «высокой базы» прошлых лет, отсутствие значительных ожидаемых объемов раскрытия средств на счетах эскроу в 2022 г., значительные плановые объемы погашений в 2023 г. и потребность в рефинансировании существенной части долгового портфеля на фоне возможной непростой экономической ситуации в стране, что будет оказывать давление на ликвидность, тренд последовательного снижения объемов ввода площадей компании с 2018 г. (в натуральных показателях).
Также, стоит отметить более рискованное соотношение показателей готовности и распроданности у Группы ЛСР по сравнению с другими крупными компаниями отрасли. Ожидаемое ухудшение кредитного качества компании может привести к расширению G-спредов и снижению цены по сравнению с текущими уровнями, поэтому в текущих условиях мы не рекомендуем инвестиции в облигации Группы ЛСР.
Лучше уж квартиру купить для сдачи, точно надёжнее вложение, чем эта авантюра.