Сергей Пирогов
Сергей Пирогов личный блог
04 мая 2022, 18:17

Какие риски несет в себе сектор золотодобычи в РФ?

После санкций крупные золотодобытчики в РФ столкнулись с различными сложностями: возможное разделение активов у Полиметалла, возможный дефолт Петропавловска из-за проблем с реализацией золота и возможный дисконт продаж золота у Полюса.

В этом посте поговорим о:

  • возможных рисках у крупнейших золотодобытчиков;
  • наших прогнозах по производственным показателям;
  • нашем выборе перспективного золотодобытчика.

Полюс может перенаправить потоки золота в другие страны, если коммерческие банки будут просить большие скидки на золото

Как правило, схема продажи золота компаниями такая: золотодобытчики продают золото коммерческим банкам, а эти банки продают золото физическим лицам, либо Центробанку.

25 марта ЦБ заявил, что будет покупать золото у коммерческих банков по цене 5000 руб. за грамм или ~155 500 руб. за унцию. Текущая цена золота составляет ~1 910 $/унц. или 139 350 руб./унц. Ниже представлена таблица цен на золото в рублях в зависимости от курса доллара и цены на золото в долларах. Если цены на золото будут выше 155 500 руб. за унц., то коммерческие банки, вероятно, будут требовать скидки от золотодобытчиков. Полюс реализует всю свою продукцию внутри страны. Однако мы считаем, что в случае большого дисконта при реализации золота, Полюс сможет перенаправить свои потоки в Азию. Годовое производство золота (80–85 тыс. т.) может быть перевезено 1–2 грузовыми самолетами или 10–15 пассажирскими коммерческими рейсами.
Какие риски несет в себе сектор золотодобычи в РФ?
Компания планирует нарастить свое производство практически в два раза до 5 200 тыс. унц. к 2027-28 гг. за счет крупного проекта — Сухого Лога. Однако из-за разрыва цепочек поставок сроки могут сдвинуться на 1-2 года.  
Какие риски несет в себе сектор золотодобычи в РФ?

Полиметалл может разделиться на две компании

Полиметалл рассматривает возможность разделения активов на казахские и российские из-за санкций.  Как мы понимаем, таким образом мажоритарные владельцы Полиметалла хотят дистанцироваться от ассоциации с российским бизнесом и сохранить глобальную ликвидность своего капитала.

Полиметалл владеет двумя крупными активами в Казахстане: Кызыл и Варваринское. Казахское производство золота составляет ~565-570 тыс. унц. или 34% от общего производства компании. При этом эти активы генерирует ~39% EBITDA компании из-за более низкой себестоимости на унцию, чем в среднем по остальным месторождениям.
Какие риски несет в себе сектор золотодобычи в РФ?
Какие риски несет в себе сектор золотодобычи в РФ?

Мы считаем, что Полиметалл торгуется со значительным дисконтом к Полюсу по потенциалу роста. Это объясняется высоким риском разделения. Если Полиметалл решит разделить активы, то миноритариям будет выдвинута оферта по цене продажи сделки или по средней 6-месячной цене акций (1260 руб.). Самый худший сценарий для акционеров Полиметалла — разделение или продажа активов по низкой цене через полгода, в результате чего будет выдвинута оферта по низкой цене. 

Кроме этого, компания понизила свои производственные гайденсы из-за трудностей в цепочках поставок. Ключевые проекты — Ведуга, АГМК-2, Майское — были сдвинуты на 6–18 месяцев. Однако экспорт золота у Полиметалла составляет больше 55%. Компания меньше подтверждена риску продажи золота с дисконтом.
Какие риски несет в себе сектор золотодобычи в РФ?

Из-за санкций у компании могут быть проблемы с выплатой дивидендов акционерам, что будет мотивировать компанию сменить юрисдикцию на российскую или полностью выделить российские активы, чтобы не попадать под санкции.

В случае дефолта у Петропавловска могут забрать активы

Ранее Петропавловск реализовывал свое золото Газпромбанку, но теперь компания не может ему продавать, так как банк находится в санкционном списке, а сама компания зарегистрирована в Великобритании.

Кроме этого, Газпромбанк потребовал немедленного погашения кредита в размере $201 млн и попросил выплатить еще $87,1 млн по кредитной линии на следующей неделе. По нашей оценке, сейчас на счетах компании находится ~$110-120 млн денежных средств, которых, судя по всему, не хватит для погашения долга. Ранее компания заявила о возможной продаже активов. Но мы считаем, что найти покупателя в короткий период достаточно сложно.

Если Петропавловск допускает дефолт перед Газпромбанком, его могут обанкротить и забрать активы. Компания не попадает под мораторий на банкротство, поскольку это не российская компания. Поэтому быть инвестором в компании сейчас очень опасно. Также появились новости о передаче прав требования по кредиту Газпромбанком на $200 млн УГМК. Скорее всего, за счет этой передачи активы Петропавловска сразу перейдут к УГМК.

При этом у компании начались трудности с операционной деятельностью из-за сокращения добычи неупорной руды (руда, которая легко перерабатывается) из-за обеднения месторождений. Компания дала слабые гайденсы по добыче золота на уровне ~390 тыс. унц. по итогам 2022 г., что ниже прошлого года на 13% и 2020 г. на 29%.
Какие риски несет в себе сектор золотодобычи в РФ?

Вывод: Полюс — самый качественный золотодобытчик  

Мы считаем, что Полюс — наиболее привлекательный и безопасный актив из большой тройки, так как у него нет сложно прогнозируемых рисков (возможное разделение активов у Полиметалла и вероятное банкротство Петропавловска).  Кроме того, Полюс — компания роста, производство которой может почти удвоиться к 27–28 гг. Также компания является самой эффективной в мире по себестоимости на унцию.

Какие риски несет в себе сектор золотодобычи в РФ?


Статья написана в соавторстве с аналитиком Марком Пальшиным

3 Комментария
  • мнгнкбзлк
    04 мая 2022, 18:23
    25 марта ЦБ заявил, что будет покупать золото
    ЦБ не обещал скупать только наше золото.
  • 3Qu
    04 мая 2022, 18:56
    Годовое производство золота (80–85 тыс. т.) может быть перевезено 1–2 грузовыми самолетами или 10–15 пассажирскими коммерческими рейсами.
    Что-то у вас с арифметикой,  либо с цифрами добычи. Сами решите что именно.)
  • Виктор Канаев
    04 мая 2022, 19:32
    Спасибо! Очень полезная информация.
    ******
    <Годовое производство золота (80–85 тыс. т.)> Закралась, правда, досадная неточность (лишнее слово ТЫСЯЧ).

Активные форумы
Что сейчас обсуждают

Старый дизайн
Старый
дизайн