❄️ Наступила зима: оценка глубины предстоящей коррекции

Внимание: лонгрид. Если у Вас в данный момент нет возможности на 15 минут сосредоточиться на изучении достаточно сложной информации – лучше добавить пост в избранное и вернуться к его прочтению позже.


Добрый вечер, друзья!


Последние две недели на рынках наблюдается повышенная нервозность, вследствие которой индекс S&P500 откатился от своих максимумов почти на 4%. С одной стороны, столь незначительное снижение не заслуживает внимания долгосрочного инвестора.

Рынок развивается волнообразно и периоды роста неизбежно сменяются коррекцией. Поэтому в первом приближении может показаться, что текущая коррекция ничем не отличается от предыдущих просадок, после которых индексы быстро восстанавливались и продолжали штурмовать исторические максимумы (в марте, мае и сентябре этого года).

❗ С другой стороны, текущая ситуация кардинально отличается. Причиной происходящей коррекции является сворачивание количественного смягчения ФРС (тейперинга) в сочетании с внезапным появлением южноафриканского штамма коронавируса, грозящего новым всемирным локдауном.

Тейперингозначает прекращение потока «вертолётных денег», которыми центробанки всего мира, начиная с весны 2020 года заливали мировую экономику. Именно эти многотриллионные вливания позволяли выкупать предшествующие просадки этого года. Следовательно, после сворачивания количественного смягчения, просадки больше не на что будет выкупать.

Более того, после тейперинга ФРС планирует перейти к циклу повышения процентных ставок, что вызовет рост доходности гособлигаций и спровоцирует новую волну оттока капиталов с рынка акций. При этом сильнее всего пострадают котировки высокотехнологичных компаний, которые характеризуются высокими мультипликаторами и не любят платить дивиденды.

Что же касается омикрона, то все прекрасно помнят, насколько резким и отвесным было падение марта 2020 г.

Поэтому многие аналитики считают, что наступившая зима будет долгой и суровой, а текущая коррекция является началом длительной фазы охлаждения рынков.

Предлагаю оценить, влияние каждого из этих факторов на глубину предстоящей коррекции.


1️⃣Тейперинг

Самым точным способом оценки глубины коррекции в ожидании тейперинга и повышения процентных ставок будет ретроспективный анализ схожих рыночных ситуаций в прошлом.

В истории современной финансовой системы США (начиная с 2008 года, когда американцы обнаружили, что можно тушить экономический пожар свеженапечатанными ассигнациями), тейперинг и повышение процентных ставок происходило лишь однажды: в период с 2015 по 2018 гг.


 

С 2008 до 2015 г. ставка ФРС, как и сейчас, была установлена на уровне 0,25%. Все эти годы ФРС проводила политику количественного смягчения (QE).

Последняя программа количественного смягчения QE3 была запущена в сентябре 2012 г. Каждый месяц ФРС покупала казначейские облигации, а также ипотечные облигации на сумму $85 млрд вплоть до декабря 2013 г., когда покупки начали снижать на $10 млрд на каждом заседании ФРС. Полное сворачивание QE3 поэтапно завершилось в октябре 2014 г.

Далее ФРС долго выжидала с поднятием процентной ставки. Сначала ожидалось, что это произойдёт в сентябре 2015 г., однако решение о повышении процентных ставок с 0,25 до 0,50% было принято в декабре 2015 г.

Если проводить хронологические аналогии, то можно предположить, что мы сейчас находимся где-то в декабре 2013 года, когда стартовало поэтапное сворачивание количественного смягчения. 

❗ Здесь следует отметить, что тайминг сейчас значительно жёстче. По последним данным полное сворачивание выкупа активов ожидается уже к апрелю 2022 г., после чего произойдёт первое повышение ставки. Следовательно, в текущей ситуации с момента начала тейперинга до повышения процентной ставки пройдёт всего полгода, а не два года как в 2013-2015 гг. Это является фактором риска.

Давайте внимательно рассмотрим представленный рисунок. С момента начала сворачивания QE3 мы не видим глубоких коррекций индекса S&P500.

Из наиболее значимых можно отметить коррекцию октября 2014 г. (которая в большей степени была вызвана обвалом нефтяных цен), сентября 2015 г. (когда первоначально ожидалось первое повышение ставки), а также января-февраля 2016 г. (сразу же после первого повышения ставки).

👉 Снижение индекса S&P500 в январе-феврале 2016 г. составило около 10%. При этом индекс восстановился уже через пару месяцев. Таким образом, коррекции в 2013–2016 гг. были кратковременными и незначительными.

Что было дальше? С марта по декабрь 2016 г. ставка ФРС оставалась на уровне 0,50%. За этот период индекс S&P500 вырос на 10%.

В декабре 2016 г. ФРС продолжила цикл повышения и за полгода в несколько этапов повысила ставку с 0,50 до 1,25%. За этот период индекс S&P500 без существенных коррекций прибавил ещё 10%.

Далее, вплоть до 2018 г. ставка ФРС постепенно была увеличена ещё в два раза – до 2,50%. Индекс S&P500 за указанный период вырос на 25% (с мощной коррекцией в 2018 г. – но это уже совсем другая история).

Таким образом, ужесточение денежно-кредитной политики ФРС глубокого и долгосрочного падения рынков в 2013-2017 гг. не вызвало. Следовательно, гипотеза о том, что в преддверии повышения ключевой ставки нас ждёт глубокая и длительная просадка рынка – не подтверждается.

❗️ В то же время, расслабляться – рано. Плохая новость может состоять в том, что сейчас рынок значительно сильнее перегрет (соотношение P/E индекса S&P500 сейчас составляет 29х, а в 2015 году было 23х). Кроме того, в этот раз тейперинг проводится значительно более высокими темпами. Поэтому потенциал коррекции в этот раз может быть значительно бо́льшим.

В то же время, сейчас существует и другой фактор, который кардинально отличает текущую ситуацию от 2015 года – высокая инфляция.

В 2015 году инфляция составляла менее 1% и реальная доходность гособлигаций была положительной. У инвесторов тогда была возможность переложиться из акций в облигации. Сейчас сидеть в кэше или облигациях очень накладно, поскольку при высокой инфляции (более 6%) их реальная доходность является отрицательной. Этот фактор играет в пользу рынка акций.

Теперь мы можем перейти к рассмотрению второго фактора текущей просадки.


2️⃣Омикрон

Безусловно, риски того, что особо заразный штамм коронавируса вновь посадит планету на карантин – существуют. В то же время следует признать, что сегодня, на пороге 2022 г., ситуация с пандемией выглядит не столь безнадёжной, как в начале 2020 г.

У нас есть вакцины, значительно снижающие летальность болезни. Система здравоохранения уже переведена на военные рельсы и приспособлена к борьбе с врагом. В большинстве стран в ближайшее время будет достигнут коллективный иммунитет.

Словом, сегодня человечество значительно лучше подготовлено к противостоянию с вирусом и поэтому ожидать столь же масштабного паралича экономики и провала рынков, как в марте 2020 г., – оснований нет.

Кроме того, вполне может оказаться, что новый штамм коронавируса не столь ужасен, как его малюют.
 

__________

Итак, предпосылки для глубокого и длительного падения рынков в данный момент отсутствуют. Поэтому закрывать долгосрочные позиции в текущей ситуации считаю нецелесообразным.

❗ Однако, было бы неверно игнорировать фактор пандемии. Меня очень сильно настораживает то, что на данный момент лидерами по числу вновь заражённых коронавирусом являются США, Германия и Великобритания – страны с очень высоким уровнем вакцинации населения.

Становится очевидно, что парой прививок с коронавирусом не справиться. Похоже, что свет в конце туннеля, в который мы поверили с появлением первых вакцин год назад, оказался чуть дальше, чем нам хотелось. Поэтому режим пандемии продлится ещё достаточно долго.

👉 Отсюда делаю вывод о том, что в портфеле следует сохранять высокотехнологичный сектор и IT-компании, которые хорошо показали себя в период локдаунов 2020 г. (правда, немного обескураживает пятничный обвал на 42% котировок DocuSign).

В этом году мы уже видели, что в условиях нарушения цепочек поставок могут кратно расти котировки даже лесозаготовительных компаний. В связи с обострением пандемии, цепочки поставок в ближайшее время явно не наладятся. Поэтому следует держать в портфеле несколько компаний, которые станут бенефициарами высокой инфляции (см. Рынки снижаются: всё идет по плану).

При этом из портфеля следует временно исключить акции компаний плановой медицины, которая очень сильно страдает от пандемии.

__________

Друзья, а как думаете Вы, нас ожидает коррекция в преддверии повышения ставки ФРС?