Почему падают облигации?

• Индекс ОФЗ (RGBI) падает с 22 мая 2020 года. С начала 2021 года и по сегодняшний день снижение составило 13,7%, и сейчас значение индекса ниже дна марта 2020 года.
• Индекс корпоративных облигаций (RUCBITR) находится в нисходящем тренде с 6 января 2021 года, потеряв за год 1,8%.

Это большая картинка.

Давайте приблизимся и посмотрим на результат индексов за текущий месяц (ноябрь 2021):

• RGBI снизился на 0,9%. При этом со 2.11 по 11.11 был отскок на 1,1%, а затем снижение на 2% к 22.11.
• RUCBITR снизился на 0,6%. При этом со 2.11 по 8.11 был отскок на 0,3%, а затем снижение 0,9% к 22.11

В сегодняшней статье мы разберем:

• причину отскока в ноябре;
• причину дальнейшего обвала;
• можно ли сейчас покупать ОФЗ.

Причина — обострение геополитических рисков

Начнем по порядку. Для наглядности вот график индекса RGBI за ноябрь.

Отскок на 1,1% начался с данных по недельной инфляции от 3.11, которые показали замедление по всем фронтам.

Затем новые данные по недельной инфляции от 10.11 показали, что признаки замедления закрепляются. На этом фоне покупки в ОФЗ продолжились, после сильных распродаж во второй половине октября.

Но с 11.11 локальный тренд разворачивается и начинается новое падение, которое уже достигло уровней января 2019 года.

Что случилось?

11 ноября, в Bloomberg вышла статья о том, что «официальные лица США проинформировали своих коллег из ЕС об их опасениях по поводу возможной военной операции России на Украине».

Поводом для опасений послужило наращивание российских войск на границе с Украиной.

После этой новости доллар взлетел на 60 копеек до 71,77. Также начала расти 5Y CDS (страховка от дефолта на горизонте 5 лет) на Россию. Затем геополитические напряжения только нарастали и рубль ослаб до 74,5 за доллар на 22.11, а 5Y CDS выросла до 104 б.п. на 19.11.

Почему падают цены облигаций

Все взаимосвязано. Рост 5Y CDS и ослабление рубля из-за геополитических рисков повлияли на поведение иностранных инвесторов. Они стали активнее продавать ОФЗ и уходить с нашего рынка. Под воздействием продаж цены облигаций начали падать.

Корпоративные облигации переоцениваются вслед за ОФЗ, но с меньшей силой, т.к. в них нет нерезидентов.

В пятницу появился еще один фактор, который может негативно повлиять на российский долговой рынок. Речь идет о возможной реструктуризации долгов госкомпании Роснано.

В пятницу, 19.11, на сайте компании появился пресс-релиз. Из пресс-релиза: «На повестке дня обсуждались финансовые результаты деятельности Общества и возможные сценарии реструктуризации в интересах кредиторов.»

Это серьезный прецедент. Даже если все урегулируют, сам факт попадания таких новостей в СМИ будет иметь последствия для будущих размещений облигаций госкомпаний и кредитных рейтингов. У компании есть облигации и кредиты с государственной гарантией в лице Минфина РФ и без.

Облигации с госгарантией Минфина:

• iРОСНАНО 6 /  RU000A0JVVA7
• iРОСНАНО 7 / RU000A0JW1G7
• iРОСНАНО 8 / RU000A1008V9

Без госгарантии:

• iРОСНАНО2Р3 / RU000A100YR8
• РОСНАНО2Р1 / RU000A100ER0
• РОСНАНО2Р4 / RU000A101KK0
• РОСНАНО2Р5 / RU000A102HB3

В среду, 23.11, Минфин заявил, что обязательства (облигации и банковские кредиты) с госгарантиями будут выполнены в любом сценарии. Пока что новость не оказала существенного эффекта, но если начнется реструктуризация, то он не заставит себя ждать.

Когда можно покупать облигации

Явных признаков замедления инфляции пока что не видно, но вероятно в ноябре мы увидим пик. По моделям макроэкономистов пик инфляции находится в диапазоне 8-8,6% по итогам ноября.

Почему в декабре вероятен разворот:

• В ноябре 2020 года началось ускорение инфляции, и она составила 0,71% м/м против 0,43% м/м в октябре 2020. Ускорение почти в 2 раза. Поэтому эффект низкой базы в сравнении год-к-году заканчивается в октябре 2021. И в ноябре 2021 уже будет сравнение с более высокой базой.
• Думаю, что ЦБ допускает инфляцию около 8,5% на конец года и не будет повышать ставку выше 8.5%, если инфляция не уйдет выше. Т.е. при инфляции 8,4-8,5%, ставка 8,5% — терпимо. 

В пользу этого допущения говорит статистика по индексу Russia PMI Composite в октябре. Индекс составил 49,5 (ниже 50 = замедление экономики) из-за замедления в услугах. В начале ноября в стране был недельный локдаун, который в некоторых регионах продлили на вторую неделю. Поэтому сектор услуг может утащить совокупный индекс ниже 50 и в ноябре.

Замедление экономики — это один из аргументов в пользу того, что ЦБ ограничится ставкой в 8,5% в этом цикле повышения.

• Доходности ОФЗ уже заложили ключевую ставку 8,5% (сейчас 7,5%) до обострения геополитических рисков.

Обвал в ОФЗ, который мы наблюдаем с 11 ноября — это распродажи на фоне обострения рисков военного конфликта. Поэтому мы считаем, что сейчас уже можно рассматривать гособлигации для покупок в свой портфель.

Т.к. купить на самом дне задача сложная, можно набирать позицию частями. При этом наш ТА говорит нам о том, что о развороте тренда говорить рано. Ближайшие цели по RGBI 132-133. Там может случиться разворот. И на этих уровнях также можно докупить часть позиции. Фундаментально же многое будет зависеть от геополитической ситуации.

Что касается корпоративных облигаций, то пример с Роснано говорит о том, что всегда надо выбирать «рабочие» бизнесы с положительным cash flow.

Статья написана в соавторстве с аналитиком Виктором Низовым