Акции Московской биржи выглядят не самыми привлекательными - Sberbank CIB

Мы обновили прогнозы для Московской биржи после недавней публикации операционных результатов за 2020 год и продлили сроки нашей модели до 2023 года. Мы видим ряд факторов, которые окажут поддержку МосБирже.

С учетом усиления краткосрочных геополитических рисков, и, соответственно, премии за риск в оценке российских активов, акции МосБиржи, на наш взгляд, имеют стабильные защитные характеристики. Операционные перспективы в ближайшее время также выглядят впечатляюще: по итогам 4К20 МосБиржа, вероятно, покажет рекордно высокий комиссионный доход (9,5 млрд руб., на 34% больше, чем в 4К19), т. к. это был лучший квартал по объемам торгов и приросту клиентских средств. На фоне высокой инфляции крайне маловероятно снижение ставок в краткосрочной перспективе, и в связи с этим, возможно, улучшится динамика чистого процентного дохода.

Мы стали более оптимистично оценивать перспективы прибыли МосБиржи: по нашим прогнозам, в 2021-2023 годах она будет ежегодно расти в среднем на 8%. Впрочем, значительная часть этих позитивных факторов, по-видимому, уже учтена в котировках: акции МосБиржи торгуются с дивидендной доходностью 6,0% (с учетом прогноза на 2020 год), что на 25 б. п. ниже доходности 10-летних ОФЗ, и с коэффициентом «цена/прибыль 2022о» на уровне 12,7. Мы повысили целевую цену МосБиржи до 180 руб. за акцию, учитывая пересмотр прогноза прибыли. Рекомендация остается прежней — ДЕРЖАТЬ.

Хорошие перспективы комиссионного дохода. Благодаря очень сильным результатам последнего квартала комиссионный доход по итогам 2020 года должен увеличиться на 29%. Поскольку торговые объемы начали расти только в марте 2020 года на фоне карантинных ограничений и экономической неопределенности, потребуются данные по торгам еще за два-три месяца, чтобы понять, какой будет годовая динамика в 2021 году. Однако в целом, на наш взгляд, определенные позитивные тренды позволяют ожидать, что темпы роста комиссионного дохода за год будут выше среднего (наш прогноз — 14%). В сегменте акций продолжает расти интерес со стороны розничных инвесторов — об этом говорит увеличение числа брокерских счетов и объемов средств на них. Торги иностранными акциями начинают влиять на совокупные объемы (1,5% среднедневного оборота в декабре), а вечерняя торговая сессия на МосБирже стала проводиться только с 3К20. С учетом этих факторов мы прогнозируем, что объем торгов в 2021 году увеличится на 25%, а комиссионный доход — на 23%. В сегменте долговых бумаг позитивным фактором должно стать размещение корпоративных облигаций, которое активизируется на фоне низких ставок, а также благодаря тому, что они не будут вытесняться суверенными выпусками, как в 2020 году. Кроме того, корпоративные облигации приносят более высокие фактические комиссионные. В сегменте деривативов рост будет примерно таким же, как на рынке акций, тогда как объем торгов валютой в 2021 году, вероятно, будет расти медленнее, если волатильность снизится. На денежном рынке темпы роста будут около 13-15% на фоне высокого спроса на операции РЕПО с центральным контрагентом, т. к. в банковском секторе исчез профицит ликвидности. В сегменте депозитарных услуг и расчетных операций темпы роста выручки могут быть не такими высокими, как 2020 году (когда они составили примерно 20%), однако мы полагаем, что общее повышение активности на рынках ценных бумаг обеспечит рост в этом сегменте около 10-12%.

Прогнозы прибыли на 2021-2022 годы повышены на 5-6% и на 10% превышают консенсус. Мы стали более оптимистично оценивать перспективы комиссионного дохода (прогноз роста этого показателя на 2021 год повышен с 11% до 14%, прогноз на 2022 год составляет 22%), а также динамики средств на клиентских счетах. С учетом этих факторов мы повысили на 5-6% прогнозы чистой прибыли МосБиржи на 2021-2022 годы.

Теперь наши оценки на 10% выше, чем консенсус-прогноз Bloomberg на оба года. Кроме того, мы продлили срок нашей модели до 2023 года. На наш взгляд, МосБиржа также может выиграть от постепенного повышения рублевых процентных ставок в 2022-2023 годах, но пока мы сохраняем консервативный прогноз, и закладываем в модель ключевую ставку на уровне 4,5% в конце 2023 года. Это значит, что после снижения чистого процентного дохода в 2020-2021 годах мы ожидаем, что в 2022-2023 годах он будет расти на 4-5% в год. Доля комиссионного дохода в совокупном операционном доходе, вероятно, продолжит увеличиваться — с 61% в 2019 году до 70% в 2020 и 77% в 2023, что поддержит пересмотр рыночных оценок, который мы уже наблюдаем. По нашим прогнозам, в 2021-2023 годах чистая прибыль МосБиржи будет ежегодно расти в среднем на 8%.

Хорошие перспективы уже отчасти учтены в котировках, рекомендация ДЕРЖАТЬ. Мы по-прежнему используем для оценки как модель дисконтирования дивидендов, так и сравнительную оценку по коэффициенту «цена/прибыль» (его целевое значение на 2022 год составляет 14). В результате мы повысили целевую цену с 160 руб. до 180 руб. за акцию МосБиржи. Мы полагаем, что ряд позитивных операционных факторов уже частично заложен в котировках, и даже с учетом наших прогнозов, которые превышают консенсус, потенциал роста скорректированной прибыли на акцию в 2021 году составляет лишь около 5%. При дивидендной доходности 6% и коэффициенте «цена/прибыль 2022» на уровне 12,7 акции компании выглядят не самыми привлекательными. Однако мы открыли торговую идею покупать бумаги МосБиржи, поскольку считаем, что они могут получить поддержку на фоне краткосрочной рыночной волатильности. При этом наша фундаментальная рекомендация с учетом текущих ценовых уровней — ДЕРЖАТЬ акции МосБиржи.

Кили Эндрю
Sberbank CIB