Закрываем инвестиционную идею в префах Сургутнефтегаза

В 2020 году мы написали несколько постов про Сургутнефтегаз и открыли по привилегированным акциям компании инвестиционную идею. Тем летом мы, как и все аналитики, пытались предсказать курс доллара на конец 2020 г. Наш таргет был в 73 рубля.

2021 год наступил, и сейчас мы можем с бОльшей долей точности сказать о будущем дивиденде Сургутнефтегаза. В этой статье читайте:

• о нашей инвест. идее;
• о механике оценки дивиденда по префам Сургута за 2020 г.;
• о дальнейшей стратегии торговли в префах Сургута, и можно ли покупать их под дивиденд.

Спойлер: сейчас мы не видим интереса в покупке акций Сургутнефтегаза, а летом рассматриваем шортовые трейды по акциям компании.

Публичная инвестиционная идея по акциям Сургутнефтегаза была открыта летом 2020 г.

В середине июля 2020 года мы написали о публичной инвестиционной идее по привилегированным акциям Сургутнефтегаза. 

Идея в префах Сургутнефтегаза состояла в переоценке долларовых депозитов компании из-за возникших курсовых разниц.

Суть: при росте курса доллара рублевая стоимость этих депозитов вырастет, и эта разница от переоценки пойдет в базу дивидендных выплат для владельцев привилегированных акций.

Идея проста, но неизвестен курс валют на конец года и операционные результаты компании

Итак, если доллар будет выше значений конца 2019 г., то будет переоценка и высокий дивиденд. На момент нашей летней оценки оставалось 2 вопроса:

1. Сколько будет курс доллара на конец 2020 г.
2. Как будет чувствовать себя операционная часть бизнеса компании за отчетный период.

На первый вопрос мы привели несколько сценариев развития событий. Наиболее вероятным виделся уровень в 73 рубля. В пользу этого значения говорил наш анализ стоимости нефти, а также фундаментальная оценка курса доллара по платежному балансу РФ.

При небольшом операционном убытке мы прогнозировали целевую цену по акциям компании в 43 рубля. Фактически, такую цену за 1 прив. акцию компании мы наблюдали в начале января 2021 года.

Ниже приведена математика наших расчетов по кубышке — ключевой части того, что пойдет на дивиденды:

• На лето 2020 г. объем валютных депозитов оценивался в 48,2$ млрд. 
• На закрытии торгов 31.12.2019 официальный курс доллара составлял ~61,9 руб.
• На закрытии торгов 31.12.2020 официальный курс доллара составлял ~74,5 руб.
• Итого совокупная переоценка кубышки: 607 млрд руб.

С операционной деятельностью все сложнее

Сургутнефтегаз в сравнении с другими нефтяниками менее прозрачен в вопросе раскрытия операционных и финансовых показателей. Отсюда возникают сложности с прогнозированием фин. резов самого бизнеса и главные расхождения в анализе аналитиков.

Тогда у инвестора есть 2 варианта расчетов:

1. Обнулить операционную часть бизнеса с гипотезой о низком эффекте фин. резов на итоговые результаты дивидендной базы. Здесь нет премудростей. По итогу вся курсовая переоценка станет прибылью для инвесторов и базой расчета потенциального дивиденда. Все, что дополнительно придет из операционной части, будет дополнительно толкать стоимость акций наверх;
2. Рассчитать «по главным строкам» возможный эффект от нефтяного бизнеса Сургутнефтегаза.

Во втором варианте инвестор погрузится в полугодовые МСФО отчеты Сургутнефтегаза и спрогнозирует выручку и расходы в отдельности.

Выручка. Сургутнефтегаз зарабатывает бОльшую часть выручки через продажу нефти и нефтепродуктов. В процентном соотношении нет цифр по продажам в том или ином направлении.

Подавляющая часть выручки — продажи нефти. Это самая волатильная часть выручки, которая по аналогии с другими нефтяниками отрасли упадет на 35–45% г/г.

Нефтепродукты частично продаются в страны дальнего зарубежья и частично в России. Эта часть менее волатильна, поэтому по аналогии с другими участниками рынка выручка от реализации НП упадет на 25–35%.

Итого выручка Сургутнефтегаза оценивается в 967 млрд руб. за вычетом экспортных пошлин.

Расходы. Основная часть расходов — налоги, кроме налогов на прибыль. По аналогии с другими нефтяниками эта часть (в основном НДПИ) упадет на 30–40%.

В остальном расходы останутся устойчивыми. В совокупности расходная часть бизнеса может составить ~867 млрд руб.

В итоге операционная часть бизнеса принесет ~+100 млрд руб.

Отсюда общая прибыль компании — ~644 млрд руб. или 5,9 руб. дивиденд на 1 прив. акцию.

В нашем летнем прогнозе мы предположили отрицательный результат в операционной части бизнеса. Поэтому получили заниженный показатель по целевой цене.

Размер целевой доходности брался на момент перед дивидендной отсечкой самых крупных выплат

Рынок до дивидендной отсечки префов Сургутнефтегаза торговал их со средней премией к ОФЗ ~9,5%. С учетом доходности по 1 летним ОФЗ в 4% целевая доходность — ~13,5%.

При дивиденде в 5,9 руб. и целевой доходности в 13,5% целевая цена по бумаге — ~44 рубля.

Мы не видим инвестиционной истории в префах Сургута

Изначально мы целились в префы Сургутнефтегаза спекулятивно до дивидендной отсечки. Инвестиционно мы не рассматривали привилегированные акции компании, поэтому действовали в рамках ранее утвержденной идеи.

По своим летним оценкам 2020 г. мы не попали в итоговый дивиденд, но достаточно точно попали в консенсус рынка на конец года. Мы не верим в Сургутнефтегаз по 50 рублей без серьезного укрепления доллара выше 80 рублей.

Движения к 46–48 руб. могут происходить на общей жадности рынка. Но мы не видим смысла переходить через дивидендную отсечку. В 2019 году мы торговали от шорта префы Сургутнефтегаза и заработали на этом. Этим летом планируем вернуться к этому трейду ближе к дивидендной отсечке. Следите за нашими статьями!


На инвестиционной идее 2020 г. для себя и своих подписчиков мы заработали около 21% вместе с июльским дивидендом, или ~33,4% годовых. Скриншот из раздела инвестидей на нашем сайте:

Резюме

Привилегированные акции Сургутнефтегаза — игра на переоценку валютной кубышки компании или ставка на укрепление доллара. При анализе вероятной прибыли от префов важно учитывать как прибыль от курсовых разниц, так и операционную часть бизнеса.

Мы не видим инвестиционной истории в префах Сургутнефтегаза, поэтому закрыли идею раньше для себя и своих подписчиков.

Статья написана в соавторстве с аналитиком Никитой Куйдо