Газпром ожидает дальнейшего улучшения результатов в ходе отопительного сезона - Атон

На показатели Газпрома существенно повлияло изменение валютных курсов (прибыль по курсовым разницам по операционным статья составила 103 млрд руб.; валютный убыток по другим статьям составил 464 млрд руб.), которое поддержало EBITDA (334 млрд руб.; на 16% выше консенсуса), но отрицательно сказалось на чистой прибыли (чистый убыток на уровне 251 млрд руб., на 13% выше консенсус-прогноза).

Группа немного сузила свой предыдущий прогноз по экспортным ценам до $128-130 за куб. м, одновременно слегка улучшила прогноз по объемам экспорта в Европу (до 171-172 млрд куб. м против 170 млрд куб. м ранее).

Газпром торгуется с мультипликатором EV/EBITDA 2021 5.3x, что составляет премию 39% к среднему 2-летнему уровню. В целом мы оцениваем показатели 3К20 нейтрально. В то же время мы по-прежнему позитивно смотрим на Газпром, ожидая дальнейшего улучшения результатов в ходе отопительного сезона 2020/21 на фоне улучшения конъюнктуры.

Атон

EBITDA за 3К20 выше прогнозов за счет курсовых разниц. Выручка (1 398 млрд руб., +2% против АТОНа и консенсуса) выросла на 20% кв/кв на фоне увеличения объемов продаж (+4% кв/кв) и восстановления цен реализации (средняя цена для стран дальнего зарубежья выросла на 6.5% кв/кв до 117.2/тыс. куб. м.). EBITDA составила 334 млрд руб., что в 3.6x раза выше кв/кв, а также выше наших прогнозов и консенсуса на 31% и 16% соответственно. Тем не менее это связано с гораздо более высокой по сравнению с нашими оценками прибылью по курсовым разницам по операционным статьям в результате переоценки дебиторской задолженности и выданных займов (103 млрд руб.). Рентабельность EBITDA составила 24% (против 8% во 2К20). А вот на чистой прибыли отрицательно сказались изменения валютных курсов, и она оказалась ниже, чем ожидал рынок (убыток по курсовым разницам в размере 464.3 млрд руб.), составив 251 млрд руб. С корректировкой на неденежные статьи чистая прибыль, которая используется для расчета для дивидендов, составила бы 104 млрд руб. за 3К20 и 320 млрд руб. за 9М20. При минимальном коэффициенте выплат 40%, который предусмотрен дивидендной политикой на 2020, чистая прибыль обеспечила бы дивиденд 5.4 руб. на акцию (доходность 2.9%), что составляет 70% к нашему прогнозу результата за 2020.

Скорректированный FCF остался в отрицательной зоне (-161 млрд руб.). Операционный денежный поток, скорректированный с учетом изменений объема краткосрочных депозитов (281 млрд руб.), составил 208 млрд руб. (против -18 млрд руб. во 2К20), дополнительное сдерживающее влияние на показатель оказало сезонное накопление оборотного капитала в размере 167 млрд руб. В то же время капзатраты выросли на 23% кв/кв и составили 369 млрд руб. Отношение скорректированного чистого долга к EBITDA увеличилось до 3.4x с 2.5x во 2К20, при учете в рублевом выражении, в то время как в долларовом выражении этот показатель составил 2.9x.

Телеконференция – ключевые моменты:

Объемы экспорта в Европу в настоящее время оцениваются в 171-172 млрд куб. м (против 170 млрд куб. м согласно предыдущему прогнозу), средние цены прогнозируются на уровне $128-130 $/куб. м.

Группа подтвердила стремление к достижению положительного результата по FCF в 2021 и снижению долговой нагрузки до комфортного уровня. По итогам 2020 соотношение чистый долг/EBITDA оценивается примерно в 3.0x с ожидаемым снижением до 1-2.0x к концу 2021.

Газпром прогнозирует общий объем капзатрат группы за 2020 на уровне около 1.4 трлн руб. и примерно столько же в 2021, что не включает расходы на реализацию программы газификации. Общие инвестиции на эту программу оцениваются примерно в 900 млрд руб. в 2021-2025; из этой суммы на долю Газпрома придется 526 млрд руб., из которых 150 млрд руб. будет потрачено в 2021. Для финансирования программы группа, в том числе, планирует использовать выпуск бессрочных облигаций на сумму 120 млрд руб.