ГМК Норильский Никель – почти как золото?

ГМК Норильский ПалладийНикель – почти как золото?

В лучших традициях песни про «девушку по имени Элис», и я воскликну «А кто не знает НОРКУ?» (кто не знает google в помощь). Мой любимчик на российском рынке, компания которая всегда «невероятно переоценена» для чёртовых ютьюб-телеграмм-гуру, продающих свои сигналы свежим инвесторам. Частенько мне приходится смеяться, когда я слышу от некоторых публичных ютьюб – аналитиков, что ГМК переоценен и он встал в его short, против long Русала. Гы )

Ребята, запомните – шортить рядовому инвестору вообще противопоказано – вынесут ногами вперед, организовав корнер (а-ля Тесла).
ГМК всегда стоил дорого, всегда был переоценен и так будет еще много-много лет / десятилетий – пока не смену МНППР (медь-никель-палладий-платина-родий) не придут более дешевые, искусственно синтезированные материалы.

Медь – это провода в строительстве, энергетике, автомобилях, кораблях, спутниках, и т.д.

Никель – в вашей нержавеющей кастрюле и холодильнике на кухне, в технологическом оборудовании — в любой нержавеющей стали, в аккумуляторе Теслы и любого другого электромобиля.

Платина, палладий и родий – в катализаторах выхлопных газов любого автомобиля на этой планете а также в промышленных катализаторах — везде где требуется очистка вредных выхлопных газов.

Производственные результаты стабильны:

Отдельно пару слов товарной корзине:

1) Палладий – «драгоценный» промышленный металл. 80% спроса на палладий – это автомобильная отрасль. Используется он в производстве систем контроля выхлопных газов (автомобильных катализаторах). Регионы – потребители – это в первую очередь очаги мирового автомобилестроения: США, Европа и Китай.

На фоне борьбы за экологичность транспорта государства начали вводить экологические нормы и стандарты для автомобилей. Чтобы минимизировать выбросы выхлопных газов, начали применять палладий (для бензиновых двигателей) и платину (для дизельных).

По итогам 2018 года большую долю рынка занимали бензиновые двигатели (57,2%), на втором – дизельные (34,1%).

Содержание товарной корзины ГМК в автомобилях:

Очевидно, что рост технического прогресса сформировал новый тренд в автомобилестроении — переход на полностью электрический транспорт. И в данном случае, ГМК является главным бенефициаром этого тренда (грубо говоря, ГМК — это продавец лопат во времена золотой лихорадки).

Фактически ГМК является монополистом рынка палладия, контролируя 41% мировой добычи этого металла:

2) Платина:

3) Никель:

4) Медь:

 Помимо вышеуказанных металлов, ГМК добывает серебро и золото — в том на мощностях нового, перспективного дочернего предприятия «Быстринский ГОК».

Динамика роста активов и денежных потоков компании:

Активы компании растут, чистая прибыль Х 5,8 за 7 лет, свободный денежный поток вырос Х 14 за тот-же период, а EBITDA, с которой мы получаем дивиденды — Х 3,8 за 7 лет.

Компания работает с сумасшедшей маржинальностью 43% (!!!). Такой маржинальностью не может похвастаться Google & Facebook и даже большинство биотехнологических компаний.

Дивиденды:

ГМК платит щедрые дивиденды акционерам, не гнобит миноритариев – дивидендные интересы которых защищены акционерным соглашением с Русалом как минимум до 2023г.

Новая редакция акционерного соглашения ГМК предполагает зависимость объема выплат дивидендов от соотношения чистого долга к EBITDA за отчетный период.

В качестве новых дивидендных ориентиров установлены: 60% EBITDA, если соотношение уровня чистого долга компании к EBITDA на конец соответствующего года будет менее 1,8x, и 30% EBITDA, если уровень чистого долга/EBITDA будет более 2,2x.

Доля EBITDA в диапазоне от 60% до 30% рассчитана обратно пропорционально уровню чистого долга к EBITDA, если уровень чистого долга к EBITDA на конец соответствующего года будет в диапазоне от 1,8х до 2,2x.

Дивиденды постоянно и стабильно растут:

 Единственно, я с некоторым огорчением для себя воспринял отказ ГМК участвовать в проекте Арктик-Палладий, который мог-бы обеспечить кратный рост производства ГМК как меди, так и металлов платиновой группы.

С другой стороны, благодаря этому решению, ГМК не будет направлять огромные средства на инвестиции, а значит выплатит не израсходованные средства акционерам щедрыми дивидендами.

 В общем, хватит слов, перейдем к фактам:

СТОИМОСТНЫЕ МУЛЬТИПЛИКАТОРЫ:

Market Cap  $:               44.45 Bil.

Enterprise Value $:         50.70 Bil

EV-Net income                8,5 (!!!)

EV-to-EBITDA                 6,93

PB Ratio                         13,24

PS Ratio                         3,56 (очень низко для супер маржинальной выручки)

PE Ratio                         8,06

P/FCF                            9,84

ФИНАНСОВОЕ ЗДОРОВЬЕ

Debt-to-EBITDA             1.12

Cash-To-Debt                 0,28

Interest Coverage    20 (покрытие процентов по долгам краткосрочными активами глубоко положительное)

Altman Z-Score             4.78 (риск банкротства низкий)

Как говорится, видели и лучше, но в целом компания устойчива, долг не значительный и ей не грозит риск дефолта. Кэша на счетах компании 2784 млн.долл — примерно половина от годовой чистой прибыли.

ОЦЕНКА РЕНТАБЕЛЬНОСТИ

Gross Margin %             74,40

Operating Margin %       51,7

Net Margin %                42,63

ROE %                          164,31

ROA %                          32,15

РОСТ ФИНАНСОВЫХ ПОТОКОВ:

3-Летний Темп Роста Выручки                               15,9%

3-летний темп роста EBITDA                                  25,3%

3-летняя прибыль на акцию                                  29,4%

Структура акционеров:

66,75% акций компании принадлежат трем мажорам — Потанину, Дерипаске и Абрамовичу:

Free float составляет 33,25%, но фактически бумаге мало на рынке. Ее давно пропылесосили вот эти звездные ребята с Уолл-Стрит:

Поэтому не надо удивляться, когда очередную партию ютьюб-гуру, шоркающих эту бумагу, вынесут вперед ногами.

ВЫВОД

ГМК Норильский никель имеет устойчивый и перспективный бизнес, добывает редкоземельные металлы и жирует, продавая их с высокой маржинальностью.

Компания торгуется с хорошей, очень хорошей скидкой – всего 8,5 годовых чистых прибылей (после уплаты всех налогов). Господа – зачем организовывать свой бизнес? Зачем подвергать себя риску со стороны многочисленных контролирующих, сажающих и прочих «…их» и «…ых» органов? Купи ГМК и спи спокойно.

19 июня 2020 года ГМК сообщил, что через австралийскую дочернюю структуру MPI Nickel Pty Ltd заключил соглашение о продаже проекта Honeymoon Well. Покупателем выступает BHP Billiton Nickel West Pty Ltd (далее — «BHP» или «Покупатель»), 100%-ное дочернее предприятие BHP Group Limited. Сумма сделки не раскрывается.

Что это означает:   С высокой долей вероятности — выплату спец. дивиденда (учитывая вечно голодного и недоедающего мажорного акционера Русал) + деньги на выплату штрафов за розлив топлива + что-нибудь останется на инвестиции (возможно, после стабилизации мировых рынков, компания вернется к проекту Арктик-Палладий).

Давление на котировки сейчас оказывает установленная Росприроднадзором сумма ущерба 148 млр.руб. от последствий розлива топлива — в такую сумму Росприроднадзор оценил последствия разлива топлива под Норильском. Выплата обойдется в треть годовой прибыли. Норникелю уже предложено его добровольно покрыть. Акции компании упали после этой новости на 4,2%, но уже сегодня отыграли часть потерь.

Взвесим фактуру:

— Расчет ущерба неожиданно очень большой, но на финансовую устойчивость Норникеля он повлияет не слишком сильно. Норникель вполне способен выдержать такую выплату: на конец 2019 года на счетах было 172 млрд руб., вместе с неиспользованными кредитными линиями общий размер подушки ликвидности превышал $7 млрд. При этом запланированные на этот год капитальные вложения составляют $2,5 млрд.

— Сумма ущерба составляет: 5.2% от капитализации компании, 10.3% от активов компании, 22.7% от EBITDA, 34.6% от прибыли компании, 71.9% от денег на счетах по данным последней отчетности.

— Вчера акции НорНикеля потеряли 4.2%. За месяц с момента аварии потери составляют 10.5%. С начала года: -4.5%. За год акции прибавляют +26.3%.

— Краткосрочно – это негатив; долгосрочно это не слишком существенное событие (пока даже не известно, какой именно штраф будет оплачен и в какой срок).

— Штраф может серьезно отразиться на размере дивидендов. Штраф существенно скажется на показателе чистой прибыли за 2020 год. В июне Владимир Потанин предложил своим партнерам по акционерному соглашению — «Русалу» (27,8%) и Crispian Романа Абрамовича и Александра Абрамова (4,2%) — сократить дивиденды за 2020 год до минимального уровня в $1 млрд. (за 2019 год компания заплатила $4,8 млрд дивидендов). Русал тогда заявил, что готов рассмотреть размер конкретных дивидендных платежей «Норникеля», когда акционеры будут располагать точной информацией об ущербе. Однако после объявления о штрафе в «Русале» отметили, что его размер оказался «неожиданным».

— Размер ущерба может быть оспорен или Росприроднадзор согласует выплаты в течение нескольких лет, также в сумму ущерба могут зачесть стоимость работ по ликвидации последствий. Сценарий спора в суде я исключаю – если размер ущерба предварительно обсуждался с президентом, то ни какой суд не поможет. Если – же нет, то не исключаю сценария законного «договорняка» — рассрочка, какое-либо уменьшение и зачет средств на ликвидацию последствий.

— Без дивидендов Норникеля, «Русал» (27,8%) имеет риск дефолта по бондам. Русал будет защищать свои (и наши) дивиденды до последнего патрона. Вполне возможно, что размер дивидендов серьезно не снизится, но Норникель может увеличить долговую нагрузку: коэффициент чистый долг / EBITDA вырастет на 0,25х (на конец 2019 года — 0,9х) и станет равным 1,15х – ближе к границе, начиная с которой ГМК должна снижать дивиденды (1,8х), но не превышая её.

— Выплата штрафа частично или полностью будет покрыта деньгами за продажу австралийского проекта Honeymoon Well (сумму сделки по которой Норникель еще не раскрыл).

— Гораздо большее влияние на капитализацию компании оказывают цены на медь, никель, палладий и платину, курс рубля и позиция акционеров по дивидендной политике (Владимир Потанин хочет несколько снизить дивидендные выплаты, Русал — оставить все как есть). Не исключено, что вместе с восстановлением мировой экономики, совершенно случайно может начаться рост цен на палладий, 41% мировой добычи которого контролирует Норникель.

Мое мнение:

Размер штрафа – это минус 5,2% капитализации. Снижение котировок с момента аварии на 10.5% свидетельствует об отыгрыше рынком этой информации. Вспоминаем совет Нотана Ротшильда «покупай когда льется кровь, даже если она твоя». Сейчас, когда цена стабилизируется — начнутся покупки. Покупать нужно, когда над хорошей компанией пролетает черный лебедь (или преподносится так) и ценник дешевый. Когда всё наладится и будет все хорошо – купить дешево не получится.

1+1 = 4:     

Также, стоит держать в уме, что ГМК владеет «Быстринский ГОК», который основной владелец Потанин собирался в 2020 г. отделить от бизнеса основной материнской компании или через IPO, или по схеме Полюса.

Скорее всего, раздел произойдет по схеме Полюса, которым также ранее владел ГМК Норильский Никель — тогда акционеры ГМК на каждую свою акцию получили аналогичное количество Полюса.

Представляете себе их навар — Полюс по капитализации уже наступает на пятки некогда материнской ГМК, а ведь он достался первоначальным акционерам «в довесок».

Теперь эта история может повториться — в обозримом будущем владельцы ГМК станут также совладельцами нового золоторудного Быстринский ГОК.

С учетом высоких цен на золото, не удивлюсь если это «IPO» произойдет уже в этом году.

 Еще больше обзоров - в моей телеге и в ИнвестГазете