Московская биржа больше всех выигрывает от роста волатильности

Мы пересмотрели наши оценки «Московской биржи» с учетом недавнего роста волатильности, изменения геополитических рисков и увеличения вероятности принятия Банком России менее мягкого решения. Исходя из наших обновленных предпосылок в отношении объемов торгов и рублевых процентных ставок, мы повысили наш прогноз по прибыли на акцию на 2018−2020 гг. на 3−5% (что на 2−5% ниже консенсус-прогноза). Наша прогнозная цена на горизонте 12 месяцев также была повышена – на 6%, до 140. С учетом ожидаемой нами дивидендной доходности на уровне 8% это предполагает ожидаемую полную доходность на уровне 28%, в связи с чем мы повышаем рекомендацию до покупать (с Держать). Мы по-прежнему считаем, что «Московская биржа» больше всех выигрывает от
роста волатильности, и поэтому рассматриваем апрельскую 10%-ю коррекцию как хорошую точку для входа. Кроме того мы отмечаем, что если рубль продолжит ослабевать по отношению к доллару, наши прогнозы в отношении компании могут быть превышены.

Недавнее усиление геополитических рисков вкупе с ослаблением рубля на 7% с начала апреля привело к тому, что ЦБ изменил тон своих заявлений в отношении денежно-кредитной политики на менее мягкий. И хотя официальные представители Банка России подтвердили, что регулятор завершит переход к нейтральной денежно-кредитной политике к концу 2018 г., это может произойти позже, чем запланировал ЦБ. В нашей модели мы повысили допущения в отношении рублевых процентных ставок на 23−92 бп на 2018–2019 гг., и на 1,7 пп – на 2020–2021 гг., поскольку теперь мы ожидаем более медленного снижения ключевой ставки в 2018−2019 гг. Мы полагаем, что доля рублевых средств в инвестиционном портфеле вырастет до 23% (с 19% в 2017 г.). Между тем доля долларовых средств, приносящих процентный доход, останется на уровне 23–26%, выигрывая от повышения процентных ставок в будущем. Более того, 77% инвестиционного портфеля номинировано в валюте, и на фоне обесценения рубля может произойти его переоценка, что окажет поддержку чистой прибыли.

Мы также включили в свои оценки текущий курс USDRUB в качестве прогноза на период и отмечаем, что при дальнейшем ослаблении рубля наши ожидания могут быть превышены. В результате внесенных нами изменений прогноз по чистому процентному доходу на 2018–2020 гг. был повышен на 3–7%. Мы также ожидаем увеличения объемов торгов (на 1%) на фоне усиления волатильности. Все эти факторы подкрепляют рост чистой прибыли, которая, по нашим оценкам, прибавит 3–5%. Мы полагаем, что в 1к18 чистая прибыль пройдет низшую точку, что является очень важным изменением в динамике.

Акции «Московской биржи» торгуются по мультипликатору P/E за 2019 г. на уровне 12,6x или с 32%-м дисконтом к сопоставимым компаниям глобальных развивающихся рынков, что отражает усиление геополитических рисков. Наша оценка безрисковой ставки была повышена на 50 бп, до 7,0% на фоне восстановления доходностей ОФЗ, что способствовало росту стоимости акционерного капитала до 12,9%. В нашей оценке «Московской бирж»и мы используем метод суммы составных частей (исходя из мультипликатора P/E-2019п). На наш взгляд, комиссионный доход компании оценен с мультипликатором P/E, равным 18x, тогда как чистый процентный доход – с мультипликатором P/E, равным 9x, что соответствует целевому мультипликатору «Сбербанка».

Основные риски с точки зрения нашей оценки «Московской биржи» связаны с макроэкономическими факторами, волатильностью на глобальных рынках, а также с реализацией компанией проектов развития, включая создание единого пула обеспечения.