Мировая дефляция: насколько велика угроза?Фондовый рынок

Цены на нефть продолжили свое бесславное падение в начале 2015 года, таким образом, совокупное снижение с середины 2014 года приближается к 60%. Саудовская Аравия, судя по всему, не собирается сокращать объемы добычи, а экономисты спешно пересматривают свои прогнозы по мировой инфляции в сторону понижения, с учетом новых реалий на рынке нефти. Инвесторы и чиновники центральных банков, вероятно, сейчас концентрируются на двух ключевых вопросах — насколько глубоко цены уйдут в дефляционную зону за 2015 год, и чем это грозит мировой экономике? Простых ответов не найти, поскольку сейчас параллельно развивается дефляция двух видов. Первая — «хорошая» дефляция, связанная с благоприятной динамикой на рынке нефти. Вторая — «плохая» дефляция, обусловленная устойчивым дефицитом совокупного спроса в развитых экономиках, в первую очередь в Еврозоне. Сейчас на мировом уровне, вне всякого сомнения, преобладает хорошая дефляция, а рынки активов охотно закладывают это в цены. Но на заднем плане маячит реальная угроза, связанная с распространением плохой дефляции, зародившейся в Еврозоне.

Насколько глубоко упадет инфляция в ближайшие месяцы? Влияние низких цен на сырье позволит сократить мировую инфляцию примерно на 1.2%, в развитых экономиках — на 1.6%. По результатам исследований Брюса Касмана из  J.P. Morgan (он утверждает, что «перестал беспокоиться и научился любить дефляцию»), мировая инфляция, в том числе и на развивающихся рынках, упадет ниже 1% в середине 2015 года — это самое низкое значение для нерецесионных периодов за последние сорок лет. В развитых экономиках общий инфляционный показатель прочно обоснуется на отрицательной территории. Сильнее всего низкие цены на нефть повлияют на общую инфляцию в США из-за высокой энергозависимости американской экономики и низкий уровень налогообложения в сфере энергетики. Цены на нефть Brent опустились ниже отметки 50 долларов за баррель, это значит, что общий CPI снизится примерно на 2.2% по сравнению с периодом, предшествовавшим обвалу на рынке нефти.

Предположительно, показатель инфляции за двенадцать месяцев упадет до минимальной отметки (-0.4%) в июле. Однако период дефляции как таковой будет недолгим, при условии, что цены на нефть стабилизируются, а влияние на базовую инфляцию (без учета цен на энергоносители) будет минимальным. Общая инфляция вернется на положительную территорию в четвертом квартале 2015 года, а в начале 2016 года подберется к 1.5-2.0%. Таким образом, дефляционный шок в США будет сильным, но недолгим, а хорошая дефляция начнет набирать обороты. Интересно, что по оценкам ФРБ Атланты вероятность того, что дефляция перерастет в системное явление за период вплоть до 2018 года, стремится к нулю. Прогноз рассчитан на основе индекса, привязанного к рынку облигаций. Между тем в Еврозоне картина иная. Низкие цены на нефть сократят общий HICP примерно на 1.0%, что в два раза меньше, чем в США. Но, учитывая то, что общая инфляция составляла 0.5% еще до нефтяного шока, можно предположить, что она застрянет на отрицательной территории надолго.

По сути, общая инфляция в Еврозоне уже упала до -0.2% за декабрь, она опустится до -0.4% и большую часть 2015 года будет держаться на этом уровне. К началу 2016 года показатель может восстановиться до 0.8%. Это значит, что инфляция без учета цен на энергоносители зафиксируется на уровне 0.5%, то есть вблизи своих последних значений. В отличие от США, плохая дефляция терзает экономику валютного союза с 2013 года. Теперь ЕЦБ обеспокоен тем, что хорошая дефляция негативно повлияет на инфляционные ожидания, усугубив ситуацию. Но как повлияет падение инфляции в США и Еврозоне на прогнозы по мировой экономике? После ожесточенных споров экономисты постепенно приходят к единому мнению, которое заключается в том, что снижение ценовой инфляции на фоне роста заработных плат приведет к росту потребительских расходов в развитых экономиках.

По мнению аналитиков J.P. Morgan, эта динамика уже отчетливо видна в макроэкономических данных, в частности, розничные продажи в развитых экономиках растут в среднем на 3% в год. Темпы роста реальных потребительских расходов в США, вероятно, в ближайшие кварталы достигнут 5%, в Еврозоне показатель не превысит 2%. Это уже отразилось на показателях объема производства — в развитых экономиках он растет примерно на 3.5% в год. Конечно, инвестиции в энергетическом секторе заметно сократятся, особенно в США. Но по оценкам Всемирного банка, представленным в последнем отчете, реальный мировой ВВП в среднесрочном периоде вырастет лишь на 0.5% при условии падения цен на нефть на 30%. Более масштабное снижение стимулирует рост мирового объема производства на 1%. Обратите внимание, что это устойчивый рост уровня объема производства на весь период, пока цены на нефть держатся на текущих уровнях.

Финансовые рынки учитывают в ценах весьма оптимистичные прогнозы, связанные с последствиями дефляционных шоков. Большинство экономических комментариев акцентирует темную сторону вопроса, в том числе и из-за падения доходности по облигациям к новым минимумам, рынки реагируют вполне рационально, предполагая, что середины года хорошая дефляция будет преобладать над плохой/ Это выигрышная ситуация для акций вне энергетического сектора, которые выросли на 6%, однако энергетический сектор терпит бедствие — там цены на акции упали на 15%. Снижение инфляции ведет к сокращению доходности по 10-летним гоблигациям — она потеряла 50 базисных пунктов. Рост доллара тоже вполне обоснован, учитывая отсутствие плохой дефляции в США. Финансовые рынки зачастую неверно интерпретируют экономические фундаментальные показатели, но, пожалуй, не в этот раз.