PMI ниже 50 уже год, но ЦБ переохлаждения "не видит"

Отдельный сюжет заседания, который стоит отделить от решения по ставке. Набиуллина прямо отвергла тезис о переохлаждении: нет роста безработицы, нет падения доходов, инфляция не ниже цели — значит, всё в порядке. Академически определение верное. Но с обратной стороны на столе три разных сигнала.

PMI. Manufacturing 48,3 и Services 49,5 — оба ниже 50, а первый ниже 50 уже год. Это уже не шум, а режим сокращения по обоим секторам.

Рынок труда. Простои на 300 тыс. человек — по признанию самого ЦБ. Адаптация идёт через снижение интенсивности, а не через увольнения, что в статистике безработицы не видно. Статистика stats.hh.ru дополнительно подтверждает охлаждение в найме.

Спрос. Потребление замедляется после всплеска конца 2025. Инвестпланы пересматриваются вниз.

Все эти сигналы у ЦБ получают одно объяснение: временные факторы. Календарь (3 рабочих дня). Погода. Адаптация бизнеса к НДС 22% и утильсбору. Каждый аргумент по отдельности разумен. Вместе — это три разных структурных сигнала, собранных в одну корзину «временное».

Если судить по действиям, функция реакции ЦБ привязана к устойчивой инфляции и ожиданиям, а не к активности. Это означает, что даже если PMI продолжит снижаться и потребспрос охладится ещё сильнее, ЦБ не будет ускорять снижение ставки, пока устойчивая инфляция не уйдёт ниже 4% и инфляционные ожидания не отвяжутся от 12-13%. Дезинфляция через слабый спрос работает медленно и с лагом.

Здесь добавляется лаг ДКП: полный эффект ставки доходит до экономики за 12-18 месяцев. Охлаждение, которое уже видно в PMI и спросе, — ещё не реакция на текущую жёсткость, а отыгрыш прошлых повышений. Если ЦБ продолжит снижать медленно, риск захода в техническую рецессию перестаёт быть хвостовым.

Практический вывод: высокая стоимость капитала для внутренней экономики сохранится дольше, чем подсказывают данные по активности. Сектора, чувствительные к ставке — девелоперы, ритейл, банки в части кредитования, внутренний спрос в целом — остаются под давлением во 2-ом квартале и, вероятно, в 3-ем. Индекс Мосбиржи через вес этих секторов получает встречный ветер.

Риск для этой интерпретации: если ЦБ пересмотрит позицию по активности, сценарий переоценится быстро. Но пока отрицание переохлаждения — официальная позиция, и она определяет действия.

Вывод: ЦБ предпочёл не заметить два PMI ниже 50. Пока такая рамка держится, снижение ставки идёт по инфляции, а не по экономике, и внутреннему спросу от этого легче не станет.

———
Веду канал MacroPulse о российском рынке: t.me/macropulse_pro. Там — аналитика, разборы отчётов и портфельные решения.

Стратегия на Comon: comon.ru/strategies/129032