Объединение Тинькофф и Росбанка. Почему новый банк будет дешевле. Мысли вслух.

Много позитива пишут
по поводу объединения Тинька и Росбанка.
Мол, и по размеру активов объединенный банк больше станет, и RОЕ у него
будут высокие и это будет новый лидер в банковском секторе.

У меня — другое мнение:
стараются натянуть сову на глобус и избавиться от фамилии Тинькова.
Думаю, будет падение и выход в новый диапазон, ниже текущего.

Тинькофф и Росбанк принципиально разные по бизнес модели.

Тинек — on line банк, работает без отделений почти исключительно с физиками, с широкой россыпью розничных (ИП я к рознице отношу) небанковских сервисов.

Росбанк — это банк в традиционном понимании.

Первому, чтобы расти, нужно вкладываться в маркетинг, ИТ-инфраструктуру и разработку сервисов.

Второму, для увеличения активов — в свой собственный маркетинг, открытие отделений и расширение клиентской базы среди корпоратов.

У Тинька соотношение чистого процентного дохода к активам 10%, у Росбанка 3%.
Потому что они зарабатывают на совершенно разном кредитовании.
То есть, даже использовать фондированное Тинька для наращивания кредитного портфеля Росбанка не получится, как и наоборот.
Если только цели похоронить последний нет. Ну и так далее.

Теперь вернемся к оценке Тинька и должному восприятию сделки его акционерами.
По прошлому году у него ROE (соотношение чистой прибыли к капиталу) 33%, хотя в прошлые годы было и 40% и 50%. Р/Е у него 8, Р/BV (капитализация к капиталу) 2.2.
У Росбанка на конец года было 13%, 5.5 и 0.7. У Сбера 25.3%, 4.4 и 1.0.

То есть, Тинек оценивается выше по мультипликаторам, потому что у него выше рентабельность капитала и он может этот капитал быстрее наращивать — при капитале в 1 рубль они зарабатывают 33 копейки прибыли и по итогам года капитал становится 1.33, если не платить дивы.
Фактически, Тинькофф ближе к IT сектору, поэтому его оценка по мультипликаторам выше (у IT сектора самые высокие оценки по мультипликаторам).

В следующем году заработается 33%, но уже от 1.33 рублей капитала.
Если повторять это 10 лет подряд, то капитал увеличится в 17.3 раза (в теории, потому что сегмент ограничен и не факт, что такая эффективность будет навсегда).
Если ROE 13%, то рост капитала за 10 лет 3.4 раза.
При ROE 25% рост 9.3 раза.
Поэтому мультипликаторы по Тиньку сейчас выше — они учитывают более быстрый рост и если 17.3 разделить на 2.2, то получится 7.9, что даст доходность 23% годовых при продаже через 10 лет по мульту P/BV 1.0, предполагая, что сегмент они окучат и им придется расширять участие в других сегментах снижая ROE к цифрам Сбера.
Это — один из сценариев.
И это очень близко к потенциальной/расчетной доходности Сбера.

Поэтому Росбанк даже на конец года был переоценен, он гораздо менее эффективный, но имеет высокие мульты, больше чем у Сбера.

Теперь следите за руками.
Вы акционер Тинька.
Вчера у вас были акции банка с ROE 33%.
Допустим, что сольются они с Росбанком капитал к капиталу 1:1.
Завтра у вас акции банка с ROE 23%. Как должна отреагировать цена акций?
Она должно упасть примерно в 2.2 раза, то есть P/BV должен стать равен 1.0.
Потому что теперь у вас акции объединенного банка, который будет расти намного медленнее.

Акционерам Тинька остается надеяться, что
объединение произойдет хотя бы исходя из чистой прибыли банков (в чем есть некоторые сомнения).
То есть, их не размоют в 2 раза и они как бы получат Росбанк за 0.4 капитала и
будут на эти вложения получать как бы 33% отдачи
(вы взяли 1 рубль капитала и 13 копеек прибыли в год за 40 копеек, то есть ваша доходность 13/40=33%).
Но непонятно, почему тогда цена акций Росбанка разгоняется.
Именно по этим двум причинам
(полное несоответствие бизнес-моделей и
отсутствие экономического смысла объединения для акционеров) мне кажется, что
хвалебные оды сделке и перспективам объединенного банка
(перспективы, повторюсь, хорошие, но Тинек отдельно выглядит лучше)
могут писать либо те, кто еще не до конца в ситуации разобрался, либо те,
кому такое мнение проплачено и первых, полагаю, намного больше, чем вторых.

ВЫВОД:
ОБЪЕДИНЁННЫЙ БАНК ДОЛЖЕН СТОИТЬ ПО МУЛЬТИПЛИКАТОРАМ КАК ОБЫЧНЫЙ, КЛАССИЧЕСКИЙ БАНК (P/BV = 1, КАК У СБЕРА), Т.Е. СПРАВЕДЛИВАЯ ЦЕНА В 2 РАЗА НИЖЕ ТЕКУЩЕЙ.
ОБЪЕДИНЕНИЕ НУЖНО ПОТАНИНУ ДЛЯ ПОЛУЧЕНИЯ КОНТРОЛЯ НАД НОВЫМ БАНКОВ
(в Росбанке у Потанина не было контрольного пакета) И
ЧТОБЫ В БУДУЩЕМ ПОЯВИЛАСЬ ВОЗМОЖНОСТЬ ИЗБАВИТЬСЯ ОТ ФАМИЛИИ ТИНЬКОВА.
ПОКА ФАМИЛИЯ ТИНЬКОВА ОСТАНЕТСЯ (в соответствии с пресс релизом).


С уважением,
Олег