Началась ли монетизация российской экономики?

В феврале-марте 2022 в России наблюдался аномальный прирост денежной массы M2 – 2.9 трлн руб, из которых 1.54 трлн в марте 2022. Это очень много. Чтобы сопоставить объем, в 2021 году за аналогичный период денежная масса выросла на 663 млрд, в 2020 рост составил 1.7 трлн, в 2019 рост на 420 млрд, в 2018 увеличение на 780 млрд, а в 2017 прирост на 538 млрд.

Почти 3 трлн в феврале-марте вполне сопоставимо с годовым приростом денежном массы в 2015-2017. Известно, что кредитование заморожено с марта 2022, тогда почему растет денежная масса в России?

Есть, как минимум три ключевых канала монетизации экономики, не считая кредитования.

Итак, за счет каких каналов монетизации будет расти денежная масса в России?

Первый канал насыщения — это девалютизация. Конверсионные операции по переводу валютных накоплений в рублевые, как из-за экономических соображений, так и принудительно.

Вы должны готовиться к тому, что российские банки откажутся от пролонгации валютных вкладов принудительно (из крупных банков Тинькофф первый об этом заявил) или косвенно через неприемлемые условия. Например, через обнуление ставок или даже взимание комиссии за обслуживание валютных счетов, что сделает ставки отрицательными. Это неизбежно, это вопрос времени!

Банки отрезаны от внешних каналов фондирования, банки утрачивают способность к обслуживанию корсчетов в иностранных банках и как следствие — перестанут выдавать валютные займы из-за невозможности эффективно и безопасно управлять валютной позицией. Банкам не останется ничего другого, как освободиться от валютных пассивов (валютных депозитов юридических и физических лиц), чтобы сделать валютную позицию нейтральной.

До СВО на балансах российских банков было 20.5 трлн руб (тогда это 265 млрд долл) валютных депозитов (13.6 трлн корпоративные клиенты и 7 трлн руб физические лица).

СВО и все связанные с этим процессы сделали с одной стороны все валютные накопления токсичными, а с другой стороны установлены двусторонние ограничения на валютные трансграничные операции. По этой причине, оборот валюты стал невозможным или сильно затруднен для основных участников рынка.

Через три года валютные депозиты будут стремиться к нулю, следовательно рублевая денежная масса будет насыщена 265 млрд долл валютных депозитов. До 110-120 млрд долл (по моим оценкам) будет абсорбировано в 2022 году на траектории рефинансирования.

Второй канал насыщения ликвидностью и фактор роста денежной массы – это внешнеторговая деятельность.

Существенный дисбаланс между экспортом и импортом приводит к тому, что на транзитных счетах экспортеров в российских банках (теперь в них, западный контур финсистемы уходит на второй план) сосредотачивается беспрецедентный объем валютной ликвидности. Однако, из-за законодательных, политических и экономических причин, значительная часть этой избыточной валютной ликвидности трансформируется в рублевую ликвидность, разгоняя денежную массу.

Например, в марте существовало правило продажи 80% валютной выручки за три торговых дня, далее ослабили это правило до 60 дней, 25 мая ввели новые послабления – 50% продажи экспортной выручки за 120 торговых дней. Однако, концепция «газ за рубли» предполагает 100% продажу выручки практически сразу при поступлении.

Не имеет значения, каким образом Газпромбанк будет это делать – через открытые торги на валютной секции Мосбиржи или через управление собственной валютной позицией. Очевидно, что среднесрочно операции будут проходить через Мосбиржу. Важно другое – валюта будет конвертирована в рубли, насыщая финансовую систему ликвидностью.

По моим оценкам, дисбаланс экспорта и импорта оценивается в 2022 до 250-270 млрд долл (экспорт 570, импорт 300 млрд), как минимум половина от 570 млрд экспорта будет конвертировано в рубли. Часть уйдет на импорт, конечно, однако внешнеторговый профицит настолько огромный, а степень токсичности западной финсистемы столь велика, что большинство экспортеров предпочтут резервировать выручку в рублях, где есть политическое и финансовое прикрытие от ЦБ и правительства. По моим оценкам, избыточные продажи экспортной выручки в рубли сверх абсорбации импортом, составят около 140 млрд долл в год.

Третий фактор роста денежной массы — бюджетное операции Минфина.

Отказ от бюджетного правила приведет к тому, что все избыточные нефтегазовые доходы пойдут напрямую в экономику. В 2021 году операции Минфина и ЦБ привели к изъятиюсвыше 40 млрд долл из экономики, весьма существенная сумма, которая могла бы пойти на развитие, а пошла на финансирование враждебных стран. Причем почти все было украдено. Очень глупо, но сейчас не об этом.

В 2022 году ожидаются рекордные расходы бюджета, которые могут превысить 2021 год на 8-9 трлн. Вместе с этим ожидаются и рекордные доходы, преимущественно из-за гипердоходов по экспорту газа. Они все пойдут в экономику.

Также надо учитывать, что с 2021 почти весь кэш Минфин России держит не в ЦБ, а в российских банках. Поэтому это будет отражаться на приросте денежной массы. Фактор бюджетных расходов и модернизации политики ЗВР и ФНБ (в том числе использование ФНБ на покрытие дефицита) я оцениваю до 8-10 трлн руб в 2022 относительно 2021 по приросту ликвидности.

Четвертый недофактор — остановка оттока капитала по инвестиционным доходам.

Остановка вывода дивидендов и процентов по российским ценным бумагам в пользу нерезидентов.

Один только Газпром может выплатить нерезидентам 470-480 млрд руб в 2022 календарном году, эти деньги бы могли уйти на финансирование недружественных стран, а теперь останутся в России.

Методологически было бы неправильно их учитывать, как компонент денежной массы, потому что это ликвидность недоступна к распределению в пользу резидентов, однако это надо учитывать в контексте общей ликвидности российской финсистемы.

По моим оценкам, нерезиденты получали с российских эмитентов около 420 млрд руб процентных доходов по облигациям в 2021 и около 800 млрд дивидендов со всех российских компаний в 2021. Сколько в 2022? Хороший вопрос, пока не могу ответить.

Как вы могли заметить, я не написал четвертый основной фактор, как операции ЦБ РФ по насыщению системы ликвидностью, например, реализацию «квази QE». Согласно тональности заявлений официальных лиц, согласно протоколам и отчетам ЦБ, вполне ясно они донесли, чтоникаких инфраструктурных облигаций с выкупом на баланс ЦБ РФ, никакого QE в России не будет. В лучшем случае, понизят ставку.

Итак, резюмируя.

Центробанк ожидает рост денежной массы М2 на 10-11% или на 6.5-7 трлн в 2022. Это странно, даже с остановкой кредитования, факторы бюджетных операций, девалютизации и внешнеторговой деятельностимогут дать до 23-25 трлн руб (при агрессивном сценарии рублевого выброса), где половина будет связана с конверсионными операциями, не увеличивая общую ликвидность, однако увеличивая рублевую ликвидностью.

https://t.me/spydell_finance/