Все деньги мира. Хедж-фонды и формирование новой финансовой элиты. Себастьян Мэллэби

Все деньги мира.  Хедж-фонды и формирование новой финансовой элиты. Себастьян Мэллэби

работа хедж-фондов под­дер­жи­ва­ет эко­но­ми­че­скую ста­биль­ность, поскольку позволяет кор­рек­ти­ро­вать стоимость неверно оцененных активов.

Книга пред­став­ля­ет собой достаточно подробное описание успехов и ошибок управляющих самых известных хедж-фондов мира. 

Из обзора книги вы узнаете:

• Какие взлеты и падения имели место в карьерах управляющих самых крупных аме­ри­кан­ских хедж-фондов;
• Как эти фонды играют на разнице в стоимости активов;
• Почему государство не должно вмешиваться в работу большинства хедж-фондов.

Основные идеи

• Хеджевые фонды, в отличие от других ин­ве­сти­ци­он­ных компаний, обладают более гибкими воз­мож­но­стя­ми в биржевой торговле.
• Минимизируя риски, менеджеры хедж-фондов при торговле активами занимают од­но­вре­мен­но как короткие, так и длинные позиции.
• Главная задача хеджевых фондов – получение прибыли несмотря на резкие колебания курсов ценных бумаг.
• Эти фонды пре­пят­ству­ют ир­ра­ци­о­наль­но­му це­но­об­ра­зо­ва­нию на рынке.
• Первый хедж-фонд основан в 1949 году Альфредом Уинслоу Джонсом.
• Джордж Сорос заработал огромный капитал, сумев спро­во­ци­ро­вать обвал британского фунта стерлингов.
• Пол Тюдор Джонс заработал состояние на покупке облигаций во время падения рынка ценных бумаг в 1987 году.
• Случившийся в 1998 году крах хедж-фонда Long-Term Capital Management поставил под угрозу ста­биль­ность мировой финансовой системы.
• С началом ипотечного кризиса в 2007 году некоторые хедж-фонды закрылись, и ни одному из них не по­на­до­би­лась финансовая помощь из бюджета США.
• Только самые крупные хедж-фонды нуждаются в го­су­дар­ствен­ном контроле.

Как возникли хедж-фонды

Основатель первого хедж-фонда Альфред Уинслоу Джонс был совсем не похож на человека, способного изобрести новый финансовый инструмент. Сын одного из топ-ме­не­дже­ров General Electric, он получил образование в Гарвардском уни­вер­си­те­те, после окончания которого объездил весь мир в должности казначея на грузовом судне. Проработав какое-то время спе­ци­а­ли­стом по экспортным закупкам, а позже – статистиком, Джонс поступил на службу в Го­су­дар­ствен­ный департамент США и в 1930 году был назначен на должность ви­це-кон­су­ла при посольстве США в Берлине. Однако из-за брака (вскоре рас­пав­ше­го­ся) с активисткой левого движения Джонс был вынужден уйти в отставку. Он вернулся в Америку в 1934 году, но продолжал под­дер­жи­вать связь с немецкими либералами, а возможно, и со­труд­ни­чать с разведкой США.

Джонс был всерьез обеспокоен угрозой, которую для США пред­став­ля­ли радикальные по­ли­ти­че­ские теории наподобие нацизма, поэтому он занялся пропагандой аме­ри­кан­ской демократии. В 1941 году он опубликовал книгу “Жизнь, свобода и частная соб­ствен­ность”, написанную на основе своей диссертации. Ее сокращенный вариант был напечатан в Fortune, и Джонс стал со­труд­ни­чать с этим изданием на постоянной основе. Постепенно интересы Джонса пе­ре­ме­сти­лись в область ин­ве­сти­ро­ва­ния. В 1949 году четверо друзей выделили ему 60 000 тысяч долларов, к которым он добавил собственных 40 000 долларов и основал свой фонд. Джонс назвал этот фонд “хеджевым” (т. е. страховым), поскольку пред­ло­жен­ная им стратегия снижения рисков заключалась в урав­но­ве­ши­ва­нии длинных рыночных позиций короткими. Примерно за 20 лет работы Джонс добился совокупной при­быль­но­сти инвестиций в 5000 процентов, что является одним из лучших показателей в истории хедж-фондов. Его подход к ин­ве­сти­ро­ва­нию опроверг рас­про­стра­нен­ное мнение о том, что чем выше прибыль, которую хочет получить инвестор, тем больше риск, на который он должен согласиться. В отличие от других финансистов, не привыкших хеджировать риски при заключении сделок, Джонсу стабильно удавалось получать более высокую прибыль при меньших рисках.

Особенности работы хедж-фондов

Хедж-фонды обладают значительно большей гибкостью в своих действиях, чем прочие ин­ве­сти­ци­он­ные компании. Другие фонды покупают акции в расчете на дол­го­сроч­ный рост их стоимости и снижают риски посредством ди­вер­си­фи­ка­ции ин­ве­сти­ци­он­но­го портфеля. Хеджевые фонды действуют иначе: они снижают риски, од­но­вре­мен­но занимая как длинные, так и короткие позиции по ценным бумагам. Иными словами, эти фонды скупают акции, стоимость которых будет расти в дол­го­сроч­ной перспективе, и страхуются от риска их обес­це­ни­ва­ния, совершая короткие продажи, приносящие прибыль в периоды, когда реальная стоимость активов падает. В качестве примера успешной короткой продажи можно рассмотреть ситуацию, когда инвестор берет в долг у продавца ценных бумаг акцию стоимостью 10 долларов и тут же продает ее, чтобы позже выкупить обратно, когда ее стоимость упадет до 7 долларов. В итоге инвестор возвращает акцию продавцу и при этом получает 3 доллара прибыли.

К управлению рисками путем од­но­вре­мен­но­го занятия длинных и коротких позиций хедж-фонды прибегают в работе не только с акциями, но также с облигациями, фьючерсами и опционами. Взаимные фонды, напротив, часто оперируют только одним типом активов. Еще одна особенность хедж-фондов – активное ис­поль­зо­ва­ние кредитного “плеча”, то есть заемных средств. Благодаря этим осо­бен­но­стям хедж-фонды получают пре­иму­ще­ства перед прочими компаниями, которые не страхуют инвестиции и не используют заемный капитал. Общая задача менеджеров хедж-фондов – добиться при­быль­но­сти, которая превышает при­быль­ность ин­ве­сти­ро­ва­ния в такие стандартные рыночные индексы, как Standard & Poor's 500 и другие. Среди ин­ве­сти­ци­он­ных менеджеров показатель при­быль­но­сти инвестиций в об­ще­ры­ноч­ные индексы известен как “бе­та-ко­эф­фи­ци­ент”. Цель хедж-фондов – достичь более высокого показателя при­быль­но­сти, который называется “аль­фа-ко­эф­фи­ци­ен­том”.

Движение против рынка

Менеджеры хедж-фондов склонны занимать ин­ве­сти­ци­он­ные позиции, про­ти­во­ре­ча­щие основным тенденциям рынка. Например, некоторые критики считали, что тактика коротких продаж неэф­фек­тив­на. Однако ин­ве­сти­ци­он­ный менеджер Джулиан Робертсон, сравнив заявленную стоимость акций многих компаний с фактической, в итоге пришел к выводу, что короткие продажи нужно совершать как можно чаще. В 1980 году он основал собственный хедж-фонд Tiger Management, а его скеп­ти­че­ский взгляд на оценку стоимости активов и умение выбирать акции сослужили хорошую службу инвесторам. В период с 1980 по 1998 годы, когда Робертсон возглавлял Tiger Management, ежегодная прибыль фонда после вычета налогов составляла в среднем 31,7 процента.

Согласно теории эф­фек­тив­но­го рынка, любая информация, касающаяся опре­де­лен­ной акции, мгновенно отражается (или не отражается) на ее стоимости. Многие менеджеры хедж-фондов не согласны с этой теорией. Управляющий хедж-фонда Майкл Штейнхардт, у которого из 28 лет работы непри­быль­ны­ми были только четыре, считает, что на самом деле стоимость акции меняется не мгновенно, а постепенно. В дол­го­сроч­ной перспективе стоимость любого актива ста­би­ли­зи­ру­ет­ся на рационально оправданном уровне, однако в крат­ко­сроч­ной перспективе эта стоимость может резко колебаться, открывая перед инвесторами возможности извлечь выгоду.

Фондовые менеджеры в зависимости от обстановки могут каждый новый день занимать прямо про­ти­во­по­лож­ные позиции по акциям. Пол Тюдор Джонс II прослыл легендой после того, как сумел сделать состояние на крахе фондового рынка 19 октября 1987 года (“черный понедельник”), когда индекс Доу-Джонса упал на 22,6 процента. Он сумел предугадать, что рынок коротких сделок через неделю обвалится, и его фонд Tudor Investments заработал 80-100 миллионов долларов на коротких продажах акций. После обвала Джонс купил облигации, правильно спро­гно­зи­ро­вав, что они подорожают после того, как ФРС ослабит кре­дит­но-де­неж­ную политику, чтобы успокоить инвесторов. Принимая решения о том, что и в каких объемах продавать и покупать, Джонс ори­ен­ти­ро­вал­ся прежде всего на динамику колебаний цен. В этом нашел отражение его богатый опыт продажи товаров массового спроса, в ходе которой ему приходилось выполнять множество ма­те­ма­ти­че­ских подсчетов. Благодаря своему умению чутко реагировать на колебания стоимости ценных бумаг он достиг по­ра­зи­тель­ных успехов в качестве ин­ве­сти­ци­он­но­го менеджера.

Игра на колебаниях стоимости активов

Колебания стоимости активов не всегда подчиняются ра­ци­о­наль­ной логике. В крат­ко­сроч­ной перспективе рыночная стоимость акций может отклоняться от реальной из-за действий инвесторов. Обычно рано или поздно наступает момент, когда колебания стоимости перестают быть хаотичными и входят в ра­ци­о­наль­ное русло. Джордж Сорос обладал гениальной спо­соб­но­стью преду­га­ды­вать такие переломные моменты. Он стал легендой в среде ин­ве­сти­ци­он­ных менеджеров благодаря своему умению рас­по­зна­вать признаки того, что хаотическое изменение стоимости актива скоро прекратится.

Сорос родился в богатой еврейской семье в Будапеште (Венгрия). При фашистской оккупации он остался в живых благодаря тому, что научился выдавать себя за христианина, а также благодаря знакомым отца, которые помогали ему укрываться от нацистов. В 1947 году в возрасте 17 лет Сорос переехал в Лондон. Окончив Лондонскую школу экономики, Сорос отправился в Нью-Йорк, где в 1956 году начал карьеру на Уолл-стрит.

Став менеджером хедж-фонда, Сорос нажил состояние, обнаруживая возникающие на рынке искажения в стоимости тех или иных активов и делая ставку на ценовую коррекцию. Его ин­ве­сти­ци­он­ная стратегия опровергала теорию эф­фек­тив­но­сти рынка и про­ти­во­ре­чи­ла одному из ее главных постулатов, согласно которому цены на акции формируются по ра­ци­о­наль­ным законам. Подход Сороса к ин­ве­сти­ро­ва­нию опирается на так называемую “теорию ре­флек­сив­но­сти” – склонности инвесторов неправильно оценивать стоимость тех или иных активов. Сам Сорос тоже не всегда принимал правильные решения. Из-за краха фондового рынка в октябре 1987 года его хедж-фонд понес огромные убытки (порядка 200 миллионов долларов), однако всего через несколько недель Сорос смог получить крупную прибыль на коротких продажах долларов США, сумев предугадать обес­це­ни­ва­ние доллара, вызванное ослаблением кре­дит­но-де­неж­ной политики государства. Quantum Fund (главная ин­ве­сти­ци­он­ная компания Сороса) завершила 1987 год с показателем рен­та­бель­но­сти в 13 процентов. Это можно считать поистине рекордным достижением с учетом того, что во время ок­тябрь­ско­го краха размер убытков фонда сравнялся с прогнозом убытков за целый год.

Обвал британского фунта

Выдающийся управляющий инвестфонда Стэнли Дрю­кен­мил­лер по­зна­ко­мил­ся с Соросом в октябре 1987 года незадолго до “черного по­не­дель­ни­ка”. Дрю­кен­мил­лер смог предвидеть крах и успел пе­ре­фор­ми­ро­вать свой ин­ве­сти­ци­он­ный портфель, в результате чего его убытки были меньше, чем у Сороса. В 1988 году он перешел на работу в компанию Сороса. Дрю­кен­мил­лер и Сорос сходились во мнении, что торговля любыми неправильно оцененными активами является прибыльной. Их успех показал, что хедж-фонды могут влиять не только на де­я­тель­ность компаний и отраслей экономики, но даже на работу пра­ви­тельств и центральных банков целых стран.

Одним из самых впе­чат­ля­ю­щих достижений Сороса и Дрю­кен­мил­ле­ра стала их успешная атака на британский фунт, проведенная в 1992 году. В те времена об­ще­ев­ро­пей­ской валюты еще не су­ще­ство­ва­ло, и пра­ви­тель­ства Европы поль­зо­ва­лись единой системой обмена валют с уста­нов­лен­ны­ми валютными коридорами. Британский фунт стал дешеветь после того, как Центральный банк Германии повысил учетную ставку. Bank of England должен был поступить аналогичным образом, но не стал этого делать. Поскольку Сорос и Дрю­кен­мил­лер предвидели именно такое развитие событий, они стали за­ра­ба­ты­вать, продавая британские фунты по ценам, не выходящим за рамки уста­нов­лен­ных валютных коридоров, и скупая немецкие марки. Приобретать фунты у фонда Сороса был вынужден сам Bank of England, поскольку имел обя­за­тель­ство выкупать на­ци­о­наль­ную валюту у всех желающих. На валютном рынке возникло избыточное предложение британских фунтов. Когда Bank of England объявил, что он вынужден занять 14 миллиардов долларов на поддержание курса фунта, Сорос и Дрю­кен­мил­лер заметили, что они собирались продать британские фунты при­бли­зи­тель­но на эту же сумму, причем другие хедж-фонды тоже начали активно избавляться от британского фунта. В итоге пра­ви­тель­ство Ве­ли­ко­бри­та­нии было вынуждено вывести фунт из об­ще­ев­ро­пей­ской валютной системы, а фонд Сороса заработал больше миллиарда долларов.

Слишком крупный, чтобы обанк­ро­тить­ся?

Специалисты хедж-фонда Long-Term Capital Management (основан в 1994 году) считались лидерами рынка в умении давать ко­ли­че­ствен­ную оценку рискам. Получив мощную кредитную подпитку, компания LTCM показала годовую рен­та­бель­ность в 19,9 процента за последние десять месяцев 1994 года, 42,8 процента – за 1995 год, и 40,8 процента – за 1996 год. Благодаря этим по­ра­зи­тель­ным показателям компания привлекала множество клиентов. Перед крахом, который наступил в 1998 году, общие активы LTCM оценивались в 120 миллиардов долларов. Поскольку крах такого крупного фонда представлял угрозу для без­опас­но­сти финансовой системы не только США, но и всего мира, 11 ведущих банков и ин­ве­сти­ци­он­ных компаний под эгидой ФРС решили ин­ве­сти­ро­вать в LTCM 3,65 миллиарда долларов, чтобы не допустить полного прекращения работы фонда и провести его постепенную ликвидацию.

Одной из причин краха LTCM стала его неспо­соб­ность реализовать активы достаточно быстро, чтобы удо­вле­тво­рить маржевые требования кредиторов. Многие другие фонды копировали ин­ве­сти­ци­он­ные стратегии LTCM, что создало для последнего до­пол­ни­тель­ные сложности с быстрым закрытием торговых позиций. Менеджеры фонда сумели дать ко­ли­че­ствен­ную оценку риску изменения цен, но оказались не в состоянии точно просчитать риск отсутствия ликвидности, то есть вероятность того, что опре­де­лен­ные виды активов в какой-то момент попросту нельзя будет продать. Крах LTCM обозначил необ­хо­ди­мость ужесточить контроль со стороны государства в отношении самых крупных хеджевых фондов. Однако далеко не всякий фонд нуждается в усилении госконтроля. Лишь немногие из них настолько крупны, что государству выгоднее предо­ста­вить им поддержку, чем допустить их крах.

Достаточно вспомнить, что случилось с хеджевыми фондами после начала в 2007 году ипотечного кризиса в США. Некоторые менеджеры хедж-фондов в этой ситуации сумели извлечь впе­чат­ля­ю­щую прибыль. Одним из них был Джон Полсон – выпускник Гарвардской школы бизнеса, когда-то работавший в ин­ве­сти­ци­он­ном банке Bear Stearns. Его фонд застраховал свои ипотечные бумаги на очень большую сумму и получил огромную прибыль, когда реальная стоимость этих бумаг упала.

Из-за ошибок, допущенных в период ипотечного кризиса, некоторые хедж-фонды обанк­ро­ти­лись, однако на их ликвидацию не пришлось тратить деньги на­ло­го­пла­тель­щи­ков (исключением не стал даже крах такого гиганта, как LTCM). Финансово поддерживая в трудный момент крупные банки, государство тем самым вдохновляет их на принятие рискованных ин­ве­сти­ци­он­ных решений. Чтобы переломить эту тенденцию, лучшим выходом из ситуации, возможно, была бы минимизация вме­ша­тель­ства государства в де­я­тель­ность большинства хеджевых фондов.

P.S. Работали ли Вы с хедж-фондами? Что Вы думаете про работу хедж-фондов?