ИНФЛЯЦИОННЫЙ ТОРНАДО И ЕГО ВОЗМОЖНЫЕ ПОСЛЕДСТВИЯ - У “НИХ” И У НАС

ИНФЛЯЦИОННЫЙ ТОРНАДО И ЕГО ВОЗМОЖНЫЕ ПОСЛЕДСТВИЯ — У “НИХ” И У НАС 

1. Начну с поведения кривой доходности в последнее время, а именно с предположения о  причинах флэттенинга. У спроса на длинный край есть два основных драйвера. Во-первых, готовность ФЕДа использовать дефляционные инструменты для обуздания инфляции и продемонстрированная серьезность намерений правительства к проведению антиинфляционной политики (риторика последних дней членов ФЕДА, г-жи Йеллен, переназначение г-на Пауэлла, обнуление двойного манадата). Это поощряет позитивный сентимент: инвесторы верят этому и уходят из коротких низких ставок в более привлекательные длинные, т.е. фактически прайсится неинфляционный сценарий. Во-вторых, инвесторы понимают, что наступает и, вероятно, продолжится замедление в связи с грядущим сжатием ликвидности, последствиями инфляционного спайка и фискально-бюджетной экспансией — и выходят из high risk-on (акции, high yield,  коммодитиз) в умеренный риск (10-летние трэжерис).

 2. При этом угроза стагфляции еще актуальна: инфляция имеет функциональные и инфраструктурные корни в виде логистических локапов, дефицита полупроводников, инфляции в энергетике, недостатка рабочей силы и роста зарплат. А это значит, что простыми монетарным ужесточением с инфляцией справится невозможно: кредитование бизнеса и так на низких уровнях, предложение high yield зашкалило, и сейчас доходности растут. Линейное монетарное ужесточение просто депрессирует спрос вместе с инфляцией предложения, и тогда, как следствие, неизбежен спад  производства, что повлечет по цепочке рост безработицы и еще больше усилит падение, ввергая экономику в рецессию.

3. С другой стороны, если держать монетарные кондиции at the easy mode, то спрос будет по-прежнему активным и обеспечен деньгами, что в условиях недостатка предложения будет дальше разгонять инфляцию и уже больше — с потребительской стороны. И это — наряду с инфляцией предложения, которая в силу системных проблем никуда не уйдет в ближайшее время. Гэп PPI и СPI ясно говорит о потенциале роста потребительских цен.

4. Власти вынуждены лавировать: нужно слегка сдуть спрос монетарным ужесточением, чтобы дать возможность производителям выдохнуть. С другой стороны, нужно поддержать предложение, но как? Фискальными и прочими инструментами экономической политики? Грядущие инфраструктурные и социальные проекты и программы наряду с налоговым ужесточением, повышением минимальной ставки оплаты труда и новой “социалистической” политикой перераспределения, когда государство разрушает горизонтальные экономические связи агентов, вертикализируя обмен, не дают предложению ни малейшей возможности для разгона экономики. Единственное, что фактически предпринимает правительство, это попытка снизить топливные цены. Но этого очень мало. Рабочей силы не хватает: дефицит рабочей “неквал” силы, возникший в силу локдаунов и протекционистской политики Трампа, никуда не ушел. Все меньше существующего трудового населения хочет работать (только 61% актуальной трудовой силы находится в занятости), а гэп в рабочей силе и росте вакансий растет. Очевидно, что в условиях растущего дефицита трудовых ресурсов растут зарплаты, увеличивая, в числе прочих факторов, себестоимость, которая потом же будет переложена на потребителя (того самого, который не хочет работать или не хочет работать за прежние деньги). Налоги увеличены, и, вероятно, это не конец. Выкупы будут сокращаться, high yield уже распродается. Банки в таких турбулентных кондициях не расширяют кредит для бизнеса, как не расширяли его и раньше, предпочитая финансовые рынки на фоне проблемного реального сектора. При этом потребительский кредит рос, на нем можно было зарабатывать и контролировать риски не на марже, а на объемах, пока ставки низкие. Но краткосрочные ожидания сейчас склоняются к росту ставок, что увеличит стоимость долга, а это — очередной негативный импакт. Как же здесь выйти из инфляции предложения, одновременно не убив спрос?

5. Ответом freshwater (“правого”) экономиста будет: стимулируйте предложение и остановите бюджетно-фискальную экспансию! Сверните гигантские социальные программы и социалистический нарратив, дайте людям стимул работать, а производителям — возможность нанимать. Сократите государственные инфраструктурные проекты, исключите эффект выдавливания и искажения конкурентных стимулов, освободите площадку конкуренции от своего неэффективного акторства “оседлого бандита” и “благодетеля”, ведь все это проходили в тридцатых! Снизьте регуляторную и протекционисткую нагрузку, стимулируйте предпринимательскую активность и бизнес-экспансию вместо того, чтобы вводить персональную ответственность для управляющих пенсионными фондами, или вынуждать компании переезжать из социалистической Калифорнии в Техас либо вовсе регистрировать компании в Канаде, а сотрудников нанимать в Мексике. Снизьте налоги, позвольте бизнесу расширяться и создавать рабочие места и технологии, а не выводить прибыли или перекладываться в финансовые рынки. Поднимите ставку, дайте банкам стимулы брать риск, а агентам уверенность, что галопирующей инфляции не будет. Тогда фондовый рынок будет расти не на фактически «государственном» леверидже, а на реальных прибылях компаний.  Длинный край в бондах и так не будет расти, если ужесточится ДКП, поскольку если нет инфляционного давления и одновременно есть поощрение бизнеса, инвесторы в любом случае будут заходить в длинный риск, выходя при этом из коротких бондов. Выход из коротких бондов увеличит короткие ставки, а это значит bull flattening (кривая будет более или менее плоской), что наряду с благоприятными бизнес-кондициями даст банкам стимул кредитовать реальный сектор, а не инвестировать в спреды. А отсутствие бесплатного кредита в любом объеме и безумных социальных дотаций ограничит безудержные инвестиционные потоки в финансовые рынки от домохозяек и тинэйджеров, что поможет избежать иррациональных пузырей и даст стимул к росту трудового предложения.  Добавьте к этому снижение торговых барьеров: наряду с укрепляющимся долларом это снизит инфляционное напряжение и стимулирует конкуренцию и рост инноваций. Притормозите с зеленой повесткой: инфраструктура и экономика не готовы к такому форсированному “озеленению” и захлебываются, рождая, в частности, те системные кризисы across the world, которые мы имеем сейчас. Распакуйте часть нефтегазовых запасов: это также нивелирует один из факторов инфляции давления на предложение. Остановите бесконтрольную пролиферацию “новой нормальности”: экзогенные требования на расширение кол-ва черных, геев, и пр. в процессах  прямо влияют на деловую эффективность. 

6. Что же мы наблюдаем сейчас? Инверсионную картину по каждому из перечисленных пунктов: текущая политика Администрации прямо противоположна всему сказанному выше.  Позитивная новость о ястребином мандате ФЕДа и обнулении “двойного мандата” нейтрализуется расширяющейся фискально-бюджетной экспансией и регуляторным навесом. В целом все это не внушает оптимизма по поводу экономического роста и делает ситуацию несколько похожей на Россию, где ЦБ пытается бороться с инфляцией, а правительство проводит активную интервенционалисткую и ограничительную экономическую политику. Это — рабочий вариант для сдерживания экономического роста, но это грозит серьезной рецессией, когда разгоняется спрос и гасится монетарным тайтенингом, а предложение по-прежнему зажимается. Собственно, реализация ровно этого сценария популистскими правительствами Гувера и Рузвельта привела к затяжной депрессии 30-х годов. 

7. Пару слов в этой связи о ситуации в России. Инфляция спроса растет. Инфляция предложения также значительна: конкуренция на низком уровне, бизнес делать тяжело в коррупционно-феодальной среде «естественного» государства. Очевидно, что в России также нужно стимулировать предложение, но в отличие от Штатов, где есть политические сложности, в России это невозможно идеологически, поскольку сама система настроена не на бизнес, эффективность и рост добавленной стоимости, а на поддержание сохранности и продление жизни режима и его интересантов (подробнее в предыдущих постах). И в силу “кривой” политической и системной парадигмы здесь с предложением ничего не сделаешь: нет соответствующей институциональной системы и инфраструктуры, политической интенции, стимулов для активного развития частного сектора. Более того, они умышленно ограничены. Здесь можно держать экономику только за счет регулирования спроса, чем и занимается ЦБ. Правительство, в свою очередь, работает только на поддержание статус-кво, чтобы доходы населения не росли и не падали, точнее, росли или падали, соответствуя ущербным возможностям предложения, обусловленных ограничительной экономической политикой и государственным доминированием в экономике. Таким образом поддерживается равновесие, и обеспечиваются интересы элит и обслуживающих их агентов. Предложение в России можно стимулировать, только изменив “среду его обитания” и цели бенефициаров этой среды. 

8. Заканчивая, как всегда, “за упокой”, напомню в очередной раз, что инфляция для российского политического режима — это самая главная угроза, куда важнее активности успешно маргинализованной оппозиции и т.п. Для сохранения текущего равновесия это — их (их – главных интересантов режима, без уточнений) ахиллесова пята, которая сейчас открыта и на  виду, а лучники уже начали пускать стрелы. Поэтому можно сказать точно, что инфляцию будут гасить всеми возможными методами, а в целом — подавлением любой активности, потребности и возможности. ЦБ, слава Богу, в России работает хорошо!  Я полагаю, что они могут доступными им и их пониманию способами ослабить давление на частный бизнес на какое-то время, это уже случалось в конце нулевых и начале 10-х во время медведевской оттепели,  при одновременном закручивании потребительской активности (в отличие от той же оттепели). Однако, в рамках выстроенной ими же системы, у них не так-то много инструментов для стимулирования предложения. И все возможные положительные меры будут так или иначе вступать в конфликт с неизбежными факторами среды: вертикальным архаичным институциональным каркасом, коррупционными системными настройками и, что я думаю для них важнее всего, угрозой гражданской инициативы, которая неизбежно возникнет в случае любой либерализации, даже регуляторной. Поэтому как всегда они будут изобретать всяческие дополнения к социальному контракту, чтобы не допустить общество к участию в перераспределении благ, как собственно и делали на протяжении последних 20 лет, отвлекая фокус на сторонние истории по “возвращению земель русских”, культивируя патриотизм и национализм, рассказывая про надои и супер-ракеты… Допущу возможность, что и сейчас повторится подобная история: очередная внешняя угроза, подползание НАТО к границам, ущемление прав русских в Прибалтике или Конго и пр. и пр., и пр. — концепции решений всех авторитарных режимов очень коррелируют, а мотивации предельно прозрачны и объяснимы. Поэтому ждем массы инфоповодов — от перманентной угрозы войны (но не самой войны! — такие расходы сейчас не по карману) на границах с братской славянской республикой до… даже боюсь предположить, чего….