Как собрать портфель, устойчивый к санкциям

Из результатов голосования выборщиков стало окончательно ясно, что победу одержал Джо Байден. Многие эксперты полагают, что его избрание означает новый виток санкционного давления на Россию. Он уже выбрал людей на ключевые посты, которые высказываются за введение санкций.

Исходя из этого мы решили вспомнить, какие санкции хотели вводить, но еще не ввели, и как это отразится на российском рынке.

Отключение от Swift — не верим в этот сценарий 

Пожалуй, одной из самых старых и самых жестких мер является отключение России от системы Swift. Доля России в траффике Swift в 2017 году — 1,65%.

Система Swift — это международная система, которую банки используют для совершения финансовых операций в стандартизированной форме.

Есть несколько возможных вариантов отключения России от Swift. Один из них — это отключение всех банков от системы. В таком случае наш рынок ждет коллапс. Невозможны будут проведения расчетов экспортеров с международными контрагентами. Это означает, что мы будем полностью отрезаны от мировой финансовой системы. Прогнозируют падение ВВП на 5–10% и девальвацию рубля.

Другой вариант более мягкий. Он предполагает отключение не всех банков (только с государственным контролем). При таком сценарии будут возможны проведения международных операций через банки, не попавшие под ограничения. Внутренние операции, в свою очередь, пострадают меньше, т.к. такие операции ЦБ РФ может проводить через свою систему платежей.

Эксперты полагают, что отключение от Swift маловероятный сценарий. От таких действий пострадают компании, не находящиеся под санкциями, и их зарубежные партнеры.

США будет с помощью санкций вытеснять Россию с нефтяного рынка

Возможные санкции для нефтегазового сектора включают запрет на покупку товаров, услуг, технологий и привлечения финансирования, стоимость которых превышает $1 млн или $5 млн за год. Такие запреты скажутся в первую очередь на проведении сложных работ (Восточная Сибирь, Арктика), где российские компании сотрудничают с международными нефтесервисными компаниями. Это резко отразится на добыче, увеличит затраты и создаст сложности в разработке.

По оценкам Vygon Consulting, под санкционными рисками сейчас большая часть новой добычи, или 45–50% всей добычи к 2030–2035 гг. Эти ограничения будут касаться только новых проектов.

Российские нефтегазовые компании — это большой риск для инвестиций во время санкционных разговоров. Компании, аффилированные с государством — это активы, на которых строится государственный бюджет. Также там работают лица, непосредственно взаимодействующие с политическим истеблишментом России.

В силу этого, вероятные санкции на Российскую Федерацию — это удар по российскому нефтегазу и давление на операционную деятельность компаний (вероятное эмбарго, юридическое преследование покупателей российской нефти), а также давление на новые проекты и совместные предприятия через санкции на иностранный капитал (европейский, индийский, японский и др.).

Комментарий от нашего аналитика по нефтегазовому сектору Никиты Куйдо

Посмотрим на грядущие проекты российского нефтегаза с участием иностранных инвесторов:

1.       Роснефть. В 2012 г. российский нефтяной гигант заключил договор с итальянской Eni о совместном бурении на Баренцевом и Черном морях. Но в 2018 г. прошли новости о приостановке совместного бурения из-за опасений итальянской компании по поводу санкций против России. Главой Роснефти И. Сечиным эти сообщения были опровергнуты. Итальянская сторона заявила, что мониторит ситуацию с санкциями и ей важно соблюдение европейского и американского консенсуса в отношении России.

Сейчас Роснефть реализует свой флагманский проект Восток Ойл и ищет инвесторов в структуру капитала. В середине ноября стало известно, что сингапурский трейдер Trafigura выкупит 10% долю в проекте. Однако по шаблону Eni сингапурская Trafigura может прибегнуть к реальному расторжению договоров перед реальными санкциями в отношении Роснефти. Одновременно с этим, другие иностранные инвесторы не смогут войти в проект.

На полке добычи Восток Ойл будет давать ~1–2 млн б. н. э. в сутки, что эквивалентно ~20–40% общей добычи компании. У Роснефти большой долг. Новый проект будет легче и целесообразнее развивать вместе с другими инвесторами для разделения финансовых рисков. Лишение такой возможности развития будет отражено в котировках компании.

2.       Новатэк. Частная компания реализует экологичные проекты по сжижению и транспортировке газа. На очереди строительство нескольких СПГ-заводов. К примеру, в структуре капитала Арктик СПГ-2 числятся французская Total (10%), китайские CNPC (10%) и CNOOC (10%) и консорциум японских Mitsui и JOGMEC (10%). С объявлением санкций против России СПГ может быть целью атаки из-за экономической заинтересованности США и Австралии.

После запуска трех линий проект должен производить 19,8 млн т. сжиженного природного газа, что эквивалентно разогнанному состоянию работы Ямал СПГ в 19 млн т. Кратное увеличение поставок за границу, а также долговое финансирование проекта будет негативно воспринято инвесторами.

Получается, что российские нефтегазовые компании будут под давлением от вероятных санкций США. В большей степени от этого пострадают Роснефть (20–40% добычи), Новатэк (50% добычи СПГ).

Также мы дополнительно посмотрели на сегменты российских нефтяников в добыче нефти и газа и нефтепереработке. Видим, что Лукойл может сильно пострадать от широких арестов активов. Кроме того, продажи компании нацелены на зарубежные рынки. Поэтому Лукойл несет в себе двойной риск. Газпромнефть в большей степени сосредоточена на российском рынке. Арест ее активов будет умеренным негативом для компании.

Источник: комментарии менеджмента за 9М2020

Также российские нефтяники имеют АЗС за пределами России. Удар по сбытовым сетям негативно отразится на всех компаниях.

Компания, не исполняющая санкционный режим, сама может попасть под санкции. Ограничения могут начинаться со штрафов и заканчиваться запретом на проведение любых экономических операций с такими компаниями.

Так как Китай ведет противостояние с США, считаем проекты российской нефтянки с Китаем защищенными.

Персональные санкции могут ударить по компаниям с высокой долей личного владения олигархов

Санкции на нефтянку — жесткий сценарий, исходя из рассматриваемых в США санкций. Но многие считают, что вместо секторальных санкций введут точечные, направленные на ограничение лично олигархов. США склоняются к тому, что секторальные санкции не приносят нужного результата. Байден станет вводить санкции только в отношении причастных лиц к тем или иным преступлениям. Также он не станет ужесточать санкции против Северного потока, т.к. находится в хороших отношениях с партнерами из ЕС.

Но в сценарии ограничений против олигархов для обычных инвесторов приятного тоже может быть мало. Замораживание доступа к дивидендам их компаний может привести к тому, что эти компании просто перестанут платить дивиденды. Так сделал Русал, когда США ввели персональные санкции против Олега Дерипаски.

Мы ждем постепенного давления на нефтегаз и видим долгосрочные риски, связанные с блокировкой активов в 7 компаниях

Мы не верим в отключение России от Swift, т.к. последствия будут касаться не только российских госкомпаний, но и частных, а также зарубежных партнеров.

В целом, мы более склонны к сценарию с ограничениями на энергетическую отрасль. При снятии Байденом ограничений с Ирана, они намерены увеличивать добычу, и, чтобы сбалансировать рынок нефти, в таком случае придется урезать добычу других участников. Россия выглядит самым удобным кандидатом на эту роль.

Самым реалистичным сценарием считаем расширение персональных санкций против олигархов. В таком случае проблемными компаниями могут стать те, которыми они владеют, а это:

• Полюс (Саид Керимов 76,84%)
• ФосАгро (Андрей Гурьев 48,48%)
• НЛМК (Владимир Лисин 81,40%)
• Северсталь (Алексей Мордашов 77,03%)
• ММК (Виктор Рашников 87,26%)
• ТМК (Дмитрий Пумпянский 67,75%)
• Мечел (Игорь Зюзин 55,04%)

Статья написана в соавторстве с аналитиком Игорем Красиковым