Инвест идея в бондах с госгарантией

Бумага: АИЖК 15,  RU000A0JQAM6. Обеспечена государственной гарантией. Ставка купона: ставка рефинансирования на дату, предшествующую первому дню купонного периода +2,5%. Купон полугодовой. Гасится 15 сентября 2028 года. Максимальная ставка купона – не более 20% годовых. В бумаге была оферта в 2009 году, и большую часть выпуска уже выкупили. В обращении на 600-700 млн. руб. Ликвидность не очень высокая.

В декабре ЦБ РФ распространил следующее сообщение: с 1 января 2016 г. значение ставки рефинансирования к значению ключевой ставки ЦБ РФ, определенному на соответствующую дату. В дальнейшем ставка рефинансирования будет автоматически принимать значение, равное ключевой ставке.

Таким образом, ближайший купон (15.03.2016) по АИЖК 15 будет еще по ставке 8,25% (ставка рефинансирования 14 сент 2015) + 2,5% = 10,75%. А вот следующий за ним купон 15.09.2016 вырастет больше чем на четверть:  11%+2,5%=13,5%, при условии что на 14 марта ключевая ставка останется на текущем уровне 11%. Предположительно, такой рост купона должен привести к значительному росту цены облигации, таким образом, чтобы ее доходность осталась прежней.

Считаем справедливую цену облигации.

Для того, чтобы посчитать цену нужно продисконтировать будущие денежные потоки. При этом дисконтировать будем каждый купон по своей ставке. Ставка дисконтирования для каждого купона будет состоять из двух частей – 1) кривая ОФЗ, 2) премия за риск (кредитный в 1ю очередь). Табличка выглядит как то так:

Если посчитать справедливую цену облигации с учетом вышеизложенного, получим, что рынок очень сильно бумагу недооценивает.

Остается один вопрос – рынок ее всегда недооценивал, или это неэффективность, имеющая место сейчас?

Смотрим табличку:

Что мы видим? Видим, что в январе 2015 (минимум по цене бумаги), в не самые спокойные времена, кредитный спрэд к ОФЗ фактически отсутствовал в бумаге. На это рассчитывать конечно не будем, но последние полгода он держится на уровне 1,65-1,8%. Также держим в уме, что фактически спрэд в 2.5% был задан при размещении, и можно ориентироваться на него как на консервативный вариант (выше — это уже если АИЖК начнет заикаться о дефолте).

Таким образом, если считать, что каждый купон дисконтируем по ставке ОФЗ на срок до купона+2,5%, а также считаем, что в долгосроке ключевая ставка будет совпадать с короткой ставкой ОФЗ (а сейчас она, например, на 0.5% выше), то получаем, что АИЖК 15 сейчас должна стоить 1073. На рынке она стоит по 995. Предположительно недоразумение должно исчезнуть в 1м  полугодии 2016, когда в квике отразится новый купон ) Если все пойдет по плану, это даст неплохую прибавку к купонной доходности. Риски вложений до 5 млн. минимальные; выше – нужно учитывать риски ликвидности. Процентные риски близки к 0.

P.S. Приятное дополнение – возможно купонный доход по корпоративным бондам освободят от НДФЛ, что фактически уравняет в этом отношении этот бонд с ОФЗ. Также эта бумага неплохой вариант для завешивания на ИИС.
http://smart-lab.ru/blog/298639.php