О текущем моменте: краткий фундаментальный анализ

S&P 500 легко пересек отметку 2000 — бычий рынок в действии! Преододение отметки 2000 произошло в довольно будничном режиме, всеобщего ликования по этому поводу не заметно среди инвесторов, управляющих и трейдеров. Более того, существует критически большая масса участников рынка, настроенных весьма скептически в отношении этого роста, часть из которых подкрпеляет свои ожидания шортами. Нет никаго недостатка негативных новостей и цифр по экономике, геополитичеческого фронта — достаточно заглянуть на zerohedge ) или почитать аналитков, пишущих о слабом росте экономике. Часть инвесторов находятся в когнитивном диссонансе, видя текущую экономическую ситуацию и уверенный рост американских индексов. Как всегда, тут и там всплывают разного рода теории заговоров.  Что же действительно происходит?
Итак, давайте выстроим логическую цепочку, которая ляжет в основу нашкго фундаментального анализа. Главнаяпроблема заключается в недостаточном совокупном спросе, который образовался в развитых странах - США, Еврозоне, Японии. Базовые экономические термины спроса и предложения никто не отменял. Вкратце, механика их взаимодействия выглядит так: если спрос превышает предложения, то это приводит к инфляции — росту цен, после чего бизнес наращивает выпуск и в определенной точке они сходятся, цена стабилизируется. В нашем же случае предложение легко может удовлетворить весь имеющий спрос, которого наоборот недостает. Что в этом случае будет происходить с ценой? Vice versa — наоборот, цена будет снижаться и (или) будет сокращаться выпуск. Что мы видим: Уже сейчас в 32 странах (а это 2/3) ОЭСР инфляция упала к или ниже 1%. В ряде отраслей — металлургии, горно-рудной отрасли — идет закрытие неэффетивных производств или замороживание инвест проектов. Чтобы спрос и предожение нашли сблансированный уровень ценовой уровень необходимо либо скоращение предложение, либо снижение цен. Снижение цен — это дефляционный процесс, который очень легко может перейти в неконтролируемый процесс, когда в экономике существует большое количество субъектов с долговой нагрузкой, так снижение будет приводить к сокращению производства, которое в свою очереь приводит к сокращению рабочей силы, невозможности платить по ранее взятым кредитам, банкротсвам. Это в свою очередь приводит к еще большему снижению цен, производства, банкротств и тд. Получается такой замкнутый неагитивный цикл, который будет продолжаться до тех пор, пока в экономике не будет найден баланс на более низком уровне как цен, так и производства.
Однако в действительности центральные банки — ФРС, ЕЦБ, Банк Японии и Банк Англии, имея мандаты на стабильный уровень инфляции, вмешались или вмешиваются на разных стадиях в этот процесс (ФРС — раньше всех, ЕЦБ — позже) — выкупая активы с балансов банков — так как именно они являются самым уязвимым звеном — и снизив процентные ставки до нуля, установив таргет по инфляции на уровне 2%. 
В итоге мы видим, центробанки нарастили денежную базу — предложение денег в экономике, но денежная масса не растет, а если она не растет, то и нет инфляции. Проблема в том, что в экономике нет спроса на кредит, на деньги, которые являюся сейчас экстремально дешевыми. В результате банки накапливают деньги в виде необязательных резервов на счетах в центральных банках, не видя их применения. Причем картина несколько отличается в двух экономиках — США и Еврозоне. В штатах, где существует самый глубокий и ликвидный финансовй рынок на земле, банки давно уже не играют роли «двигателя экономического прогресса», они чаще всего присоединяются к общему инвестиционному процессу, где правят балом разного рода инвесторы — от обилия венчурных, до паевых, инвестиционных и хеджевых фондов. Последняя группа институцинальных инвесторов, задача которых зарабатывать деньги, делая инвестиции, при отсутствии альтернатив, принялась инвестировать, ища отрасли, где возможен в будущем рост. Деньги потекли в интерет бизнес — соц сети, которые торгуются сейчас на заоблочных мультипликаторов, имея либо совсем скромную прибыль, либо вообще даже не имея таковой. Facebook торгуется, например, почти 84 своих годовых прибыли, а twitter вообще без мультипликаторов, так как еше не имеет прибыли как таковой. Еще одной отраслью стал биотех — сюда тоже рекой льются деньги инвесторов, а мультипликаторы бизнесов выросли также до заоблачных уровней. Отдельной компанией, любимицей инвесторов стала — Tesla, которая продает пока только 23 000 машин в год, но стоит уже больше половины GM и BMW, чьи продажи на порядки выше. Банки же наоборот, никоим образом не увеличивают корпоративное кредитование. В отношении других секторов S&P 500 инвесторы заняли жесткую позицию, требуя о компаний сокращать издержки (zerohedge в отслеживании этотго особо преуспел, не упуская случая сообщать об очередных сокращениях персонала в той либо иной компании), не увеличивать капитальные расходы и более того, требую возврат не только в виде дивидендов, но и обратного выкупа акций). В результате компании S&P 500, имея опреационную прибыль под 2 триллиона долларов в год, почти 700 млрд отдают инвесторам, продолжают держать на балансов много кэша и мло инвестировать и заменять капитал, в котором нет высокой неободимсти, более дешевым долгом. Как результат — награда от инвесторов в виде высоких мультипликаторов. Вообще такая политика инвесторов привела к тому что большой экономический пирог перераспредяется в пользу владельцев капитала. ВВП США можно представить в виде суммы доходов — корпораций, работников, рентных доходов, различного рода роялти, а также доходов от экспорта. Корпорации сумели увеличили свои доходы за счет работников. Если безработица сокращается, то значитлельная часть не за счет нового найма, а за счет выпадения людей из числа рабочей силы и, посольку активного найма нет, то нет смысла бороться за труд, путем повышения заработных плат — это тоже падет в копилку корпораций — EBITDA маржа находится на исторических максимумах. В результате корпоративные прибыли растут (в отличие о работников, они имеют еще один источник своих доходов — прибыль из за рубежа), маржа высокая, долг дешевый.
В Евпропе ситуация выглядит иначе — там нет такого глубокого финансового рынка и такого числа инвесторов. Главным кредитором экономики являются банки. А банки находятся в состоянии активного делеверджа, сокращают свои балансы, продавая активы — с почти 5 трл евро до 4,2 трлн. ЕЦБ занимает достаточно пассивную позицию — инфляция потребительская находится уже на уровне 0,25%. В целом Европа идет в сторону дефляции. Чтобы заставить уже европейский банки как-то искать пути кредитования — ЕЦБ понизил ставку почти до нуля, а депозитую вывел в отрицательную область. Не помогает. Потому что, чтобы хлопать в ладоши нужны две руки — предожение и спрос. Предложение дешевых денег достаточно, а вот спроса нет. Последнее рещение ЕЦБ мало что меняет — выкуп ABS ( пулов ценных бумаг, обеспеченных активами. Как правило это обычные автокредиты). Этих пулов не много. В результате — их выкупят с балансов европейских банков американские фонды и перепродадут потом в ЕЦБ, заработав на этом безрисковую маржу. Кстати, главным консультантом ЕЦБ выступил в данном случае американский Blackrock. Текущая политика ЕЦБ помогла только снизить курс евро до 1,29. Рынок уже продисконтировал, на мой взгяд, эту программу и для того чтобы курс евро упал к 1,20, как минимум, а также стабилизровалась в целом банковская система Европы (помним летнюю историю с португальским банком Espirito Santo) ЕЦБ необходимо запускать масштабную программу по выкупу гос облигаций на 2-3 трлн евро. Будем ждать.
Итак, чтобы бороться с дефляцией ЦБ снизили ставки до нуля, запустили разные программы. Тем не менее, инфляции как не было так и нет (а ведь многие пугали нас гиперинфляцией), а направление ее наименьшего сопротивения не вверх, а вниз. В результате экономика развитых стран уверенно двигается в сторону не только нулевых процентных ставок, но и нулевой инфляции или абсолютной ценовой стабильности. В мире, нет сейчас, как это было в 90-е «покупателя последней инстанции», коим выстпуил американский потребитель, наращивающий долговое бремя и покупающий в кредит. Рельность такова, что правительства развитых стран не используют преимущства низких процентных ставок для наращивания долга. Вместо этого, Япония подналя налоги, США сокращают фискальный дефицит, в Европе существует большое политическое давление со стороны немцев в сторону сокращения правительственных расходов. Интересно, чтчо на этом фоне инфляция растет только  4 крупных экономиках мира — Индии, Южной Африки, Аргентине и России. Все эти четырестраны объединяют высокая социальная нагрузка на бюджеты и большие правительственные расходы к ВВП.
Вообще естественная тенеденция в свободной капиталистической системе инфляции — это ее стремление не к повышению, а к нулю! Ведь факторы произвоства оплачиваются согласно их маржинальному выпуску. В такой системе оччень сложно ненерировать постоянный избыточный спрос, который бы толкал цены наверх! Интересно, что большинство людей ассоциируют дефляцию с золотым стандартом. Однако это неправильно. Средний уровень инфляции в США с 1880 по 1971, момент крушения Бреттон вудской систмемы, составлял 0,9%. В течение этого долгого периода времени США пережили гражданскую войну, первую и вторую Мировые войны, когда в эти периоды были значительные скачки цен, которые и увеличили средний уровень инфляции. Исключая этот факт, мы имели бы инфляцию около нуля.
В такой дефляционной среде акции себя отлично чувствуют: центральные банки держат ставки около нуля, в ответ на снижающуюся инфляцию, а экономика растет очень медленно (зато растет!) вместе с корпоративными прибыляими. Нет угрозы инфляции и нет угрозы неожиданного повышения  ставок, а также отсутсвие альтернатив инвестирования. Если посмотрите в широкую клетку, то вместе с акцими растут и облигации! Более того по облгациям, неасмотря на их рост — как показывают опросы фанд менеджеров нет быков, а средний фанд менеджер находятся в underweight (недовесе относительно индекса) дюрации. Когда нет быков ил медведей, как показыает практика — рынок идет в обратную сторону, то мы сейчас и видим — трежерис вместо 3% доходности стоят на 2,4%, а немецкие бундесы отражают дефляионные ожидания  и низкий будущий экономический рост — около 1%, итальянские и испанские бонды на ценовых максимумах стоят! И все это отражает естественные тенденци. Главная функция рынка облигаций — балансировать совокупный спрос и предложение. Когда экономика сталкивается с перепроизводством и недостатком спроса — доходности облигаций всегда будут падать, стимулируя будущие расходы низкими ставками. И наоборот, когда избыточный спрос на деньги, рост экономик и инфляция — доходности будут расти.
 И последнее. Однажды Бан Бернанке, говоря о плюсах QE и нулевых ставок сказал, что у этой политики могут быть unintended consequnces — нежелательные последствия. Правда не сказал какие. А дело скорее вот в чем. Бернанке долгое время не совсем понимал реакцию рынка на QE, на трактовку его слов о мотераной политики. После чего ФРС пошло на максимальную открытость — повились пресс- конференции председателя ФРС после заседаний, каждый член ФРС начал делать свои прогнозы — гайденс по темпам роста экономики, инфляции и момента повышения ставок. Что это означает на практике. На практике такая предсказуемость, открытость помогает участникам рынка выстраивать свои планы, поскольку политика ФРС становится предсказуемой с одной стороны. А с точки зрения теории участники рынка это сразу же дисконитируют в своих планах. А это означает, что такая предсказуемость и открытость снижает ценность монетарной политики. А любая непредсказуемость будет создавать обратное — хаос. Более того, высокая предсказуемость чего-либо начинает оказывать влияние на любого человека как транквилизатор, чье главное действие, согласно Википедии — процитируем здесь — «главным эффектом транквилизаторов является анксиолитический («противотревожный»). Анксиолитическое действие проявляется в уменьшении беспокойства, тревоги, страха (антифобическое действие), снижении эмоциональной напряженности». На финансвом рынке это приводит к одному очень важному и крайне опасному действию — наращиванию левериджа или, как говорят в кругах просвященной интеллегенции — торговле на всю катлету. И как только эффект неожиданности реализуется S&P 500 ничем не будет оличаться в моменте от нашего ри, который в такие моменты двигает наше беспощадное  «фсе пропало».
 А пока, хотелось бы закончить словами бывшего CEO Citigroup Чака Принса при котором Сити был крупнейшим банком в мире по аквтивам, а его акции в тот момент стоили 50 долларов за акцию. Кризис 2008 банк в том виде в котором, он был до кризис не пережил, а его акции упали до 1 доллара, а спасло его государство. Вот что он сказал в интервью 9 июля 2007 года: " When the music stops, in terms of liquidity, things will be comlicated. But as long as the music is playing, you've got to get up and dance. We're still dancing."
 www.youtube.com/watch?v=qNzEM-XwuiE