Нефть по $50 в бюджетном правиле: больше покупок валюты, слабее рубль и медленнее снижение ставки

Видео по статье: https://www.youtube.com/watch?v=axEF0ivOsWA

Статья с интерактивной навигацией: https://telegra.ph/Budget-2027-Cutoff-50-Taxes-09-24

24 сентября Минфин внёс в правительство бюджет на 2027-2029 годы и поправки в Налоговый кодекс (пресс-релиз Минфина). Кроме налогов, в пакете новая цена отсечения по нефти: $50 за баррель на 2027-2029 годы вместо $58, $57 и $56 по действующему закону. Ниже — что это значит для покупок валюты, рубля, инфляции и ключевой ставки. Текста законопроекта пока нет, поэтому суммы — наши расчёты с диапазонами, допущения названы рядом с цифрами.

Цена отсечения $50 добавит около 60 млрд руб. покупок валюты в месяц при любой нефти — 0,7-0,8 трлн руб. в год. Это фактор ослабления рубля на несколько рублей. Вместе с ростом налогов он разгоняет цены в ближайший год и делает ЦБ осторожнее со снижением ставки.

• Отсечение снижается одним шагом на $8-9, а не на доллар в год. Налоги нефтяников от этого не меняются, меняется только то, сколько нефтегазовых доходов бюджет тратит, а сколько откладывает в ФНБ.
• По ценам 2026 года покупки валюты по правилу выросли бы в 1,3-2 раза. Продажи в дешёвые месяцы были бы на 30% меньше.
• Рост налогов и слабый рубль разгоняют цены в первой половине 2027 года. Снижение ставки, скорее всего, продолжится, но медленнее.
• Налоговый пакет даст бюджету 0,57-0,77 трлн руб. в 2027 году, но дефицит около 2% ВВП не закроет. Его по-прежнему закрывают размещения ОФЗ.

Цена отсечения падает до $50 сразу, а не по доллару в год до 2030

Бюджетное правило делит нефтегазовые доходы на две части. Всё, что бюджет получает при цене Urals до цены отсечения, идёт на расходы. Всё, что сверху, Минфин направляет на покупку валюты и золота в ФНБ. Если нефть ниже отсечения, Минфин наоборот продаёт валюту и докрывает недостачу. По действующему Бюджетному кодексу отсечение снижается на $1 в год, с $59 в 2026 году до $55 к 2030-му. Пакет ставит $50 на все три года. Логика Минфина в том, что при такой базе колебания нефти меньше всего влияют на сбалансированность бюджета.

По закону в 2027-2029 годах отсечение было бы $58, $57 и $56. Пакет ставит $50 на все три года. Для сравнения, налоговая цена Urals в августе 2026 года — $67,1 (Минэкономразвития).

Цена отсечения $50 добавит около 60 млрд руб. покупок валюты в месяц и давит на рубль

Бюджетное правило делит нефтегазовые доходы на две части. Всё, что бюджет получает при цене Urals до цены отсечения, идёт на расходы, всё, что сверху, — на покупку валюты в ФНБ. По закону в 2027 году отсечение было бы $58. Пакет ставит $50 на все три года. При той же нефти Минфин будет покупать валюты примерно на 60 млрд руб. в месяц больше, это 0,7-0,8 трлн руб. в год или около 3 млрд руб. в торговый день.

Серые столбцы — фактические операции Минфина с валютой, синие — те же месяцы при базе $50. Продажи января-февраля 2026 года были бы меньше на 30%, покупки лета и осени выросли бы в 1,3-2 раза. Чувствительность около 7 млрд руб. в месяц на $1 Urals — наша оценка.

Официальный курс на 24 сентября — 84,40 руб. за доллар против 72,8 в среднем за май. Новая база подталкивает рубль к ослаблению. Сторонние аналитики оценивают эффект в несколько рублей к среднему курсу 2027 года, мы ждём заметно большего ослабления. Противовесы — высокие рублёвые ставки при большом дефиците и продажи валюты ЦБ, параметры которых на 2027 год ещё не объявлены. Для валютной части портфеля и замещающих облигаций это дополнительный аргумент. Нефтяникам более слабый рубль скорее помогает: их налоги не меняются, а рублёвая выручка растёт.

История показывает: сами объёмы покупок влияют на рубль слабо, резкие развороты политики — сильнее

Операции Минфина и ЦБ с валютой с 2018 года дают хорошую проверку. В 2019 году государство купило валюты на 3,6 трлн руб., а рубль за год укрепился с 66,5 до 61,9 за доллар. В 2024-м оно продало валюты на 1,7 трлн, а доллар всё равно подорожал с 89 до 102. В 2025-м продажи на 2,3 трлн совпали с укреплением рубля со 100 до 78. Сами объёмы тонут в торговом балансе, санкциях и ставке ЦБ.

Сильнее действовали резкие развороты. После четырёх из пяти пауз в покупках рубль за два-три месяца укреплялся: в 2018 году на 2%, в 2020-м на 10%, в 2023-м на 7%, в конце 2024 года на 19%. Исключение — январь 2022 года, когда всё перекрыли события февраля. Ближе всего к нынешнему решению запуск правила с низкой базой $40 в 2018 году. Тогда государство за год купило валюты на 2,3 трлн руб., и доллар подорожал с 56 до 69, хотя свою роль сыграли и апрельские санкции.

Сверху — нетто-операции Минфина и ЦБ с валютой, млрд руб. в торговый день, снизу — курс доллара на конец месяца. Пунктиром отмечены смены режима и паузы в покупках. Данные Минфина и ЦБ.

Что это значит для 2027 года. Простые статистические оценки связывают дополнительные 3 млрд руб. покупок в день лишь с несколькими процентами годового ослабления рубля, и связь там слабая. Но это эффект только самих покупок. Мы ждём, что рубль ослабнет заметно сильнее: к покупкам валюты добавится снижение ключевой ставки, а оно делает рублёвые активы менее привлекательными. Ориентир — запуск правила с низкой базой $40 в 2018 году, тогда доллар за год подорожал почти на четверть. От 2018 года нынешнее решение отличается тем, что объявлено заранее и заработает только в январе, поэтому часть эффекта рынок может заложить в курс уже этой осенью. Если рубль начнёт слабеть слишком резко, у регулятора есть проверенный инструмент — пауза в покупках. За восемь лет её включали пять раз.

Рост налогов разгоняет цены в ближайший год и отодвигает снижение ключевой ставки

11 сентября ЦБ сохранил ключевую ставку на 14% при годовой инфляции 6,3% и прогнозе возврата к 4% в 2027 году (Банк России). Регулятор прямо пишет, что проинфляционные риски преобладают. Налоговый пакет добавляет к ним несколько новых.

• Часть налогов сразу переходит в цены. Повышение НДС до 22% в 2026 году Минфин сам оценивал в 0,6-0,7 п.п. инфляции. В 2027 году к нему добавятся НДС на зарубежные покупки и сбор с посылок, которые сразу делают импорт дороже.
• База $50 ослабляет рубль, а слабый рубль — это дорогой импорт. Дополнительные 0,7-0,8 трлн руб. покупок валюты в год давят на курс, и через импорт это доходит до цен.
• Налог на проценты ослабляет стимул сберегать. Логика ЦБ строится на том, что высокая ставка заставляет людей держать деньги на вкладах, а не тратить. После реформы вклад под 14% у вкладчика с доходом больше 50 млн руб. в год даёт после налога 10,9% вместо 12,2%, а реальная доходность падает с 5,9% до 4,6%. Чтобы сохранить тот же стимул к сбережению, ЦБ придётся держать номинальную ставку выше.
• Ожидания населения и бизнеса. ЦБ пропускает разовые скачки цен от налогов, только если инфляционные ожидания спокойны. Каждое новое повышение налогов эти ожидания поднимает.

Реальная доходность вклада под 14% после НДФЛ за вычетом инфляции 6,3% в зависимости от общего дохода вкладчика по проекту. Для тех, кто зарабатывает больше 5 млн руб. в год, сберегать становится заметно менее выгодно.

Есть и обратный эффект. База $50 означает, что меньше нефтяных денег уходит в расходы бюджета, а более жёсткий бюджет в логике ЦБ помогает снижать инфляцию. Но это эффект на горизонте нескольких лет, а подорожание импорта и налоговые поправки в ценах проявятся в первые месяцы 2027 года. По нашей оценке, это делает ЦБ осторожнее именно в первой половине 2027 года. Снижение ставки, скорее всего, продолжится, но медленнее, чем закладывает рынок без учёта пакета. Для ставок на быстрое снижение ставки — длинных ОФЗ и акций с высоким долгом — это аргумент против спешки. Флоатерам пакет скорее на руку.

Семь мер дадут бюджету 0,57-0,77 трлн руб. в 2027 году, налог на горняков — временный

Что предлагает Минфин, по пунктам:

• НДФЛ. Дивиденды, проценты по вкладам, доходы от ценных бумаг и цифровых прав, от продажи имущества, страхования и дарения облагаются вместе с зарплатой по шкале 13-15-18-20-22%. Сейчас у них отдельная база со ставками 13% и 15%. Необлагаемый порог для малых вкладов сохраняется, доходов участников СВО изменения не касаются. По оценке Минфина, затронуто около 4 млн человек.
• ПИФ. Фонд платит налог на прибыль 15% с пассивных доходов, пайщику этот налог засчитывается.
• Счета С. Налог с дивидендов нерезидентам на счета типа С — 35% вместо 15%.
• Зарубежные онлайн-покупки. НДС 22%, платят маркетплейсы как налоговые агенты. Плюс таможенный сбор 100 руб. за посылку до 200 евро.
• Горно-металлургический сектор. Отдельный закон «О налоге на сверхдоходы»: 30% (по золоту 20%) с прироста мировых цен в рублях к 2025 году, если прирост не меньше 10%. Платят недропользователи три раза, в 2027-2029 годах. Под налог попадают руды металлов, апатит, фосфориты, калийные соли и драгметаллы, уголь и азотные удобрения — нет.

В части пересказов базовым годом для горняков указан 2024-й, а резкий рост цен отнесён к 2025 году. На сайте Минфина и в сообщении Интерфакса база — 2025 год, рост — 2026-й. Расчёты ниже сделаны по тексту проекта закона «О налоге на сверхдоходы» в редакции 23 сентября.

Поступления в первый год по каждой мере, млрд руб. Налог на горняков — по ценам 2026 года к базе 2025-го, остальные меры — по базам 2024-2025 годов. ПИФ дают крупную сумму в первый год, но в основном это перенос налога на более ранний срок.

Постоянно, год за годом, будут приносить деньги НДФЛ, НДС на зарубежные покупки, сбор за посылки и налог на счетах С: 245-345 млрд руб. в год, около 0,5-0,8% доходов бюджета. Налог на горняков временный: при нынешних ценах 230 млрд руб. в 2027 году, 115 млрд в 2028-м и 25 млрд в 2029-м. Дефицит около 2% ВВП в год пакет не закрывает, его по-прежнему закрывают заимствования, то есть большие размещения ОФЗ.

Это одна из трёх статей о бюджетном пакете 2027 года:

• Налоги для компаний
• Налоги для частных инвесторов
• Бюджетное правило, рубль и ставка

Главное решит текст законопроекта

Что в нём проверить:

• параметры операций ЦБ с валютой на 2027 год;
• окончательные параметры бюджета и объём заимствований;
• вступление в силу налоговых поправок: от него зависит, на какие месяцы придётся их эффект на цены.

Пакет ещё должны одобрить правительство и Госдума. В 2024 году параметры налоговой реформы правили ко второму чтению, так что цифры могут измениться.

Еженедельная аналитика — в телеграм-канале Усиленные Инвестиции.

При подготовке материала использовался искусственный интеллект. Мы выверили информацию, но неточности и ошибки всё равно возможны. Если вы нашли такую, напишите нам в Усиленные Инвестиции, и мы оперативно исправим.

Материал подготовлен Усиленными Инвестициями по данным Минфина, ЦБ, Мосбиржи и отчётности компаний. Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией, налоговой или юридической консультацией.