Анализ РСБУ компании "Л-Старт" за 2025г

📊 Кредитный рейтинг:
НКР (07.11.25): присвоили кредитный рейтинг «В» (прогноз стабильный)
Эксперт РА (26.09.25): присвоили кредитный рейтинг «В-» (прогноз стабильный) — отозван
🗂 Предыдущий обзор эмитента по отчётности РСБУ за 3кв2025г тут
⚙️ Деятельность эмитента тут
🎬 Эфир с эмитентом от 27 января 2026г

🔴 Компания является одной из ключевых в неформализованной группе компаний «Л-Старт». Группа не выпускает МСФО и по информации от Иволги, в ближайшее время не планирует выпускать
🟡 За 2025г в сравнении с 2024г:
1) Выручка +55,3% (2,36 млрд / +16,8% кв/кв) — отличный темп роста ✅
2) Валовая прибыль +84,8% (523 млн / +46,9% кв/кв) — доля себестоимости снизилась ✅
3) Прибыль от продаж х2,62 (386 млн / +56,9% кв/кв) — коммерческие и управленческие расходы не изменились, что привело к кратному росту показателя ✅
4) Проценты к уплате х2,95 (281 млн / +71,3% кв/кв) — темп роста выше, чем у прибыли от продаж, однако разница с ней увеличилась ❗️
5) Прочие доходы х4,75 (39,9 млн) и прочие расходы х2,22 (109 млн) — среди прочих расходов видно, что платы за услуги факторингом увеличились с 4,7 млн до 21,7 млн. Ввиду низкой чистой прибыли, показатели оказывают существенное влияние на конечную прибыль ❗️
6) EBIT х3,1 (324 млн / +81,7% кв/кв)
7) Чистая прибыль х3,53 (24,4 млн / х2,9 кв/кв) — рентабельность поднялась с 0,45% до 1%. Работают фактически в ноль ❗️
🟡 ОДДС:
ОДП за 2025г в сравнении с 2024г -2,2 млрд (-1,76 млрд за 2025/ +448 млн зас 2024г) — платежи «поставщикам (подрядчикам) за сырье, материалы, выполненные работы, оказанные услуги» выросли с 1,75 до 3,91 млрд (х2,2).
Сальдо по денежным потокам от инвестиционных операций уменьшилось с -206 млн до -822 тыс. Все траты пришлись на приобретение внеоборотных активов.
Сальдо по денежным потокам от финансовых операций увеличилась с -235 млн до +1,75 млрд. Нового долга брали больше, чем платили по старым.
🟡 За 2025г в сравнении с 2024г:
1) Кэш -34,2% (14,8 млн / -40% кв/кв) — кэша нет ✅
2) Финансовые вложения отсутствуют ✅
3) Предоставленные займы 86,8 млн / +7,4% кв/кв — беспроцентный с погашением 31.12.29 ❗️
3) Дебиторская задолженность х2,43 (2,99 млрд / +51,7% кв/кв) — просроченной задолженности на 29 млн и резервов на 8,7 млн
4) Запасы +37,7% (1,68 млрд)
5) Коэффициент текущей ликвидности (КТЛ) — 1,54 (на конец 2024г — 1,15) — показатель вырос ✅
Денежные средства и их эквиваленты обеспечивают краткосрочный долг на 0,4% — запаса прочности нет ❗️
Эксперт РА: «По расчетам агентства, с учетом планируемого привлечения заёмных средств, объема денежных средств на горизонте года от отчетной даты будет хватать для покрытия операционных затрат, выплат по долгу и поддерживающих капитальных затрат, что оказывает поддержку рейтингу. Агентство прогнозирует, что операционный денежный поток Компании будет отрицательным на горизонте года от отчетной даты ввиду необходимости финансировать возросшие потребности в оборотном капитале.» — тут все нормально и прогноз сбывается ✅
Прогноз от НКР не актуален, ввиду того, что релиз выдан по РСБУ за 2024г ❗️
🔴 За 2025г в сравнении с 2024г:
1) Долг — 2,28 млрд (х4,66 за год, +31,7% кв/кв / доля краткосрочного долга 37,7% (860 млн) против 61,5% (300 млн) в начале года) — компания сделала ставку на рост оборотки за счет кредитных средств. За 4-ый кв удалось снизить краткосрочный долг с 1,13 млрд до 860 млн ❗️
2) Чистый долг / капитал — 6,2 (в конце 2024г 1,43) — капитал стоит на месте (+7%), пока долг летит в небеса, а кэша нет ❗️
3) Кредиторская задолженность +19% (2,19 млрд / +71% кв/кв)
4) Эксперт РА: «По расчетам агентства, отношение чистого долга на 31.03.2025 к LTM EBITDA составляет 4,6х (3,5х на 31.03.2024), что является высоким уровнем долговой нагрузки по бенчмаркам агентства. Повышенная долговая нагрузка обусловлена необходимостью обеспечения потребности в оборотном капитале в связи с возросшим портфелем заказов. Агентство ожидает рост объема долга в абсолютном выражении на горизонте двух лет от отчетной даты, однако, принимая по внимание ожидаемую положительную динамику EBITDA, обусловленную высокими темпами роста операционных показателей, предполагает возможность сокращения долговой нагрузки на горизонте двух лет от отчетной даты.» ❗️
5) Чистый долг / EBIT = 7 (за 3кв2025г — 7,9 / за 2024г — 4,4) — долговая нагрузка за 2025г выросла вновь и уже является крайне высокой даже для ВДО ❗️
6) ICR = 1,15 (за 3кв2025г — 1,09 / за 2024г — 1,11) — процентная нагрузка слегка уменьшилась, но по-прежнему остается высокой ❗️

🕒 Погашения:
➖ Погашение кредита на 29,55 млн 16.01.26
➖ Погашение кредита на 119 млн 15.06.26
➖ Погашение кредита на 341 млн 09.07.26
➖ Погашение кредита на 200 млн 03.09.26
➖ Погашение кредита на 100 млн 25.12.26
ЦФА у эмитента нет. Конечно все это кредиты у банков и вероятно они будут погашены, но как? Последние банковские кредиты заменялись облигационными займами. Последний январский сбор был на 175 млн и покрывает июньское погашение. Однако в июле-августе будет самый крупный объем и вероятно мы увидим эмитента среди размещений в апреле-июне.

🤔Итоговое мнение. У меня уже есть бумаги эмитента в разумном портфеле на 2,09%, он же есть в пассивном портфеле. Ставка рисковая на быстрый рост EBITDA, в разы превышающий рост, а лучше погашение долга. Пока КТЛ выше 1, как и ICR. Отрицательный ОДП сложился в процессе наращивания оборотных средств за счет долговых средств, поэтому будем смотреть внимательнее за показателем в 2026г. Риск технического дефолта сглаживается отсутствием амортизаций, пут и колл оферт, плюс первое погашение облигаций лишь в 2029г. Увеличивать долю пока не планирую, только при серьезном падении цены можно до 2,5% от разумного портфеля.

Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией!

Разборы текущей недели:МСФО Артген биотех за 1п2025г,РСБУ Электроаппарат за 3кв2025г, РСБУ Унител за 3кв2025г, РСБУ КЛВЗ Кристалл за 3кв2025г, РСБУ ИЛС за 3кв2025г, МСФО ВУШ за 2025г
Разборы эмитентов за январь тут и прошлой недели тут

Информацию по анализу других ВДО из моего портфеля, отчеты и новости по ним см. в телеграм-канале.