Анализ РСБУ компании "Пионер-лизинг" за 3кв2025г

📊Кредитный рейтинг: АКРА (16.07.25): понизили кредитный рейтинг с «В+» до «В» (прогноз оставили стабильным)
🎬 Эфир с эмитентом (для держателей всегда полезно смотреть)

Мои выводы:
🟡 Отраслевой риск (лизинг) в связи с экономической ситуацией в стране
🟡 ООО «ПИОНЕР-ЛИЗИНГ» хоть и является материнской компанией в своей группе, но не является основным активом, генерирующим выручку, потому РСБУ не показательно. А МСФО компания не публикует. Дочерними компаниями являются: АО «НФК — Сбережения» (99,94% прямого и косвенного владения), АО «НФК — Структурные инвестиции» (100% владения) и АО «НФК — Финансовые технологии» (100% владения)
🟡 За 3кв2025г в сравнении с 3кв2024г:
1) Выручка +35,4% (1,14 млрд / +54% кв/кв) — неплохой показатель роста, хотя состав его нам не раскрывают
2) Валовая прибыль +56,9% (822 млн / +44,4% кв/кв) — при росте выручки себестоимость осталась неизменной в абсолютных значениях ✅
3) Прибыль от продаж +66,9% (766 млн / +45% кв/кв) — операционная прибыль здорово выросла за счет снижения доли себестоимости в выручке, а также снижении коммерческих и управленческих расходов ✅
4) Проценты к уплате +44% (632 млн / +53,4% кв/кв) — темпы роста процентных расходов отставали от операционной прибыли, что несомненно хорошо. В дальнейшем давление будет снижаться за счет снижения КС ✅
5) Прочие доходы -60% (39,7 млн) и прочие расходы +43,2% (232 млн) — состав не раскрыт, но прочие расходы существенно повлияли на конечный результат по чистой прибыли ❗️
6) Чистые инвестиции в лизинг (долгосрочный+краткосрочный) в сравнении с концом 2024г -18% (921 млн / -2,1% кв/кв) — скажу сразу, что цифры приблизительные. Дело в том, что в отчете нет разбивки на краткосрочный и долгосрочный ЧИЛ, в пояснении вообще нет упоминания о ЧИЛ. Поэтому, я взял долю ЧИЛ из дебиторской задолженности на конец 2024г (81,5%) и стал применять ее к дебиторским задолженностям за 3кв2025г и 1п2025г. При таком приблизительном взгляде видим серьезное сокращение ❗️
7) Чистая прибыль +1,8% (22,4 млн / +9,8% кв/кв) — работают практически в ноль ❗️
🔴 ОДП за 3кв2025г в сравнении с 3кв2024г +631 млн (-195 млн за 3кв2025г/ -826 млн за 3кв2024г) — поступления выросли, а платежи снизились, что впрочем не помешало уйти вновь в убыток. Видим сокращение «платежей поставщикам за сырье, материалы, выполненные работы, оказанные услуги» в почти 5 раз. И все же деньги продолжают утекать из компании. Сальдо по денежным потокам от инвестиционных операций уменьшилось с +305 млн до +163 млн. Долгов возвращается больше, чем выдают, но уже в меньших объемах. Сальдо денежных потоков от финансовых операций уменьшилось с 472 млн до 138 млн. Нового долга брали меньше, хотя все еще больше, чем погашали.
🟡 За 3кв2025г в сравнении с концом 2024г:
1) Кэш х2,58 (173 млн / -21,48% кв/кв) — кэша недостаточно для покрытия краткосрочного долга, но имеется небольшой запас прочности ❗️
2) Финансовые вложения -15,5% (3,05 млрд / +3,7% кв/кв) — расшифровки для конца 2024г не нашел, но в пояснении к отчету 3кв2025г есть данные за 3кв2024г. В сравнении с ним акции практически не изменились, облигации снизились в 3 раза, а векселя выросли на 64%. То есть более 1 млрд находится вне материнской компании, а у дочерних компаний ❗️
3) Дебиторская задолженность -18% (1,13 млрд / -2,1% кв/кв) — отражение результатов с ЧИЛ, пояснений о составе дебиторки нет ❗️
4) Имущество, изъятое по договору лизинга (вероятно отражены в запасах) -52,7% (37,8 млн / -43,3% кв/кв) — если это действительно изъятия, то картина стало лучше ✅
5) Изъятый лизинг / ЧИЛ = 4,1% (за 1п2025г 7,1%, в конце 2024г 7,1%) — картина улучшилась и стала менее тревожной ✅
6) Ликвидность:
Коэффициент текущей ликвидности равен 1,32 (на конец 2024г — 1,46, на конец 1кв — 1,42, на конец 2кв — 1.41) — значения ниже нормы на протяжении всех 9 мес. Однако напрягает тот факт, что в оборотке имеется дебиторская задолженность, а как мы знаем компания не разбивает ЧИЛ на краткосрочный и долгосрочный. В связи с этим мы можем достоверно узнать коэффициент текущей ликвидности лишь на конец 2024г — 0,8. А это уже сигнал о серьезных проблемах. И как ситуация поменялась за 2025г мы не знаем достоверно ❗️
АКРА: «Удовлетворительная позиция по ликвидности обусловлена умеренно высоким значением прогнозного коэффициента текущей ликвидности (ПКТЛ) на горизонте 12 месяцев — в диапазоне 1,0–1,1 в базовом сценарии АКРА. В стрессовом сценарии, предполагающем сокращение поступлений по лизинговому портфелю и от деятельности дочерних структур на 20%, наблюдается повышенная потребность в привлечении экстренной ликвидности» — здесь все не так страшно. Можно добавить еще тот факт, что по словам директора Евгения Наумова (из интервью) ликвидность можно улучшить за счет средств с дочерних компаний. Рейтинг компании составлен без учета дочерних компаний ✅
🔴 За 3кв2025:
1) Долг — 3,5 млрд (+6,7% за 9мес, +0,7% кв/кв, доля краткосрочного долга 27,5% против 29,5% в начале года) — долг в течение года увеличился не сильно, даже доля краткосрочного долга слегка снизилась
2) Чистый долг / капитал = 3,36 (в начале года 3,34) — микророст капитала не покрывает роста долга, впрочем значение не шибко изменилось, что неплохо. С другой стороны 3,36 это достаточно высокое значение ❗️
3) Кредиторская задолженность за 9мес -47% (38,3 млн, -26,7% кв/кв) — кредиторка и так не велика, так еще и сократилась, это хорошо ✅
4) ЧИЛ / Чистый долг — 0,26 (на начало года был 0,35) — долг фактически не обеспечен ЧИЛ и ситуация стало только хуже из-за снижения последнего ❗️
5) на конец 2024г: «Чистый долг / EBITDA» — 5,4 / ICR — 1,08 — значения для ВДО высоковаты, а процентная нагрузка очень сильная. Однако это данные устаревшие, но не менее наглядные ❗️

🕒 Погашения:
— Пут оферта по облигации ПионЛизБП4 (RU000A102LF6) на 350 млн 13 марта 2026г
— Пут оферта по облигации Пионер-лизинг-03 (RU000A10B4T4) на 316 млн 18 января 2026г
— Погашение кредита у Севергазбанка на 30 млн 24.07.26
Трудно определить состав краткосрочной задолженности. Стоит отметить, что на конец 3кв2025г 2/3 краткосрочного долга (619 млн) составляют векселя, основным приобретателем которых является дочерняя компания АО «НФК — Сбережения», то есть деньги будут циркулировать в составе группы.

🤔 Итоговое мнение. Компания была трудной для меня в момент просмотра отчетности. Отсутствие МСФО крайне усложняет задачу. Оценивать долговую нагрузку тут затруднительно. Фактически компания задыхается в долгах, ЧИЛ сократился, а обеспеченность чистого долга ЧИЛ говорит о серьезных проблемах. С другой стороны есть дочки, откуда могут в нужный момент поступить деньги. Или не всегда могут… откуда нам знать без МСФО? Группа компаний работают уже очень долго, более 20 лет. Это может показать устойчивость компании, но смотришь на ОДП и за 2 года из компании ушло более 1 млрд. С другой стороны есть 173 млн кэшем уже сейчас. Только не уйдут ли они вновь к дочкам? Не ясно. Может в пассивный портфель я и возьму для диверсификации, но точно не в разумный. Я банально не могу понять, будет жить бизнес или нет.

Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией!

Разборы текущей недели: МСФО Росинтер Ресторантс за 1п2025г, РСБУ Динтег за 3кв2025г, РСБУ СибСульфур за 3кв2025г, МСФО МГКЛ за 1п2025г
Разборы эмитентов за декабрь тут и прошлой недели тут

Информацию по анализу других ВДО из моего портфеля, отчеты и новости по ним см. в телеграм-канале.