Дешевая иена - время для туризма ещё есть

Повышение ключевой ставки Банком Японии на этой неделе и одновременное ослабление иены на первый взгляд выглядят парадоксально, однако в действительности здесь нет никакой загадки. Валютный курс иены в первую очередь определяется не краткосрочной ставкой центрального банка, а уровнем и динамикой долгосрочных процентных ставок, прежде всего доходностью по 10–30-летним государственным облигациям. Именно они отражают ожидания рынка относительно будущей инфляции, устойчивости госфинансов и пределов монетарной политики. Несмотря на шаг BoJ по ужесточению, долгосрочные доходности в Японии остаются крайне низкими по сравнению с другими развитыми экономиками и не соответствуют масштабам государственного долга страны. Для сравнения, 30-летняя доходность японских гособлигаций лишь немного ниже немецкой, хотя уровень госдолга Японии кратно выше, что указывает на сохраняющееся административное и институциональное сдерживание ставок. Ключевая причина этого — активная роль Банка Японии как крупного покупателя государственного долга, которая не позволяет доходностям вырасти до рыночного уровня. Без этой поддержки рост ставок был бы куда более резким и быстро поставил бы под сомнение устойчивость обслуживания долга, создав риски полноценного долгового кризиса. В такой конфигурации экономика фактически стоит перед выбором между сохранением финансовой стабильности ценой постепенной девальвации валюты и резким ростом доходностей с угрозой долговых потрясений, и пока выбор делается в пользу первого варианта. Дополнительное давление на иену оказывает и разница в доходностях с США и Европой, из-за которой иена по-прежнему используется в carry trade, а также эффект ожиданий: повышение ставки было во многом заложено в цены заранее и не сопровождалось сигналами о быстром и агрессивном дальнейшем ужесточении. Теоретически существует и третий путь — фискальная консолидация, поскольку при валовом долге около 240% ВВП чистый долг Японии заметно ниже, порядка 130% ВВП, благодаря значительным государственным активам. Их частичная продажа и приватизация госкомпаний могли бы снизить долговую нагрузку и позволить рынку принять более высокие долгосрочные ставки без кризисных последствий, однако политического консенсуса по этому вопросу пока нет. До тех пор, пока долгосрочные доходности остаются искусственно заниженными, а структурные и фискальные реформы откладываются, иена будет оставаться под давлением и продолжать цикл ослабления, даже на фоне формального повышения ставок Банком Японии.