Почему «казахи» и «армяне» сливают наш фондовый рынок?

Сердце в будущем живет;
Настоящее уныло:
Всё мгновенно, всё пройдет;
Что пройдет, то будет мило.

Пушкин А.С.

Disclaimer. Всё, сказанное ниже, является личным мнением и не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией.

     Для ответа на вопрос, который вынесен в заголовок, сначала стоит прояснить, зачем вообще инвесторы приходят на фондовый рынок. Для большинства инвесторов фондовый рынок является местом, которое позволяет технологично, быстро и надёжно приобрести ценные бумаги, которые позволят получить доход от участия в бизнесе: долгового или долевого.

     С долговым участием всё более-менее понятно: эмитент выпускает облигации под заранее обозначенную начальную долговую ставку и должен производить выплаты, согласно заранее известному графику (правда, не по всегда заранее известной долговой ставке). Инвесторов в облигации с фиксированной ставкой доходности не удивляет, что при росте инфляции (и ставке ЦБ), «тело» облигации начинает стоить дешевле. Это происходит для того, чтобы «старые» облигации были конкурентоспособны по доходности с «новыми» облигациями, которые выходят на рынок под более высокую ставку, и те инвесторы, которым надо продать «старую» облигацию в текущий момент, могли бы это сделать практически мгновенно.

     С долевым участием, а акция – это сертификат о праве владения долей в бизнесе, возникают сложности. Конечно, существует мнение, что на рынке много «хомяков», которые ничего не понимают и покупают всё подряд по наводке, а «кукл» их раздевает, всегда направляя рынок против них до того момента, как они не потеряют деньги, продавшись в страхе на низах. Предлагаю принять это за аксиому, но я хотел бы предложить другой взгляд на инвесторов в акции. Моё мнение заключается в том, что люди, которые приходят на рынок акций и не уходят обратно, в своей массе, разумные, рациональные люди, вероятно, умнее среднего по популяции. Но, несмотря на это, в моменты «коррекций», «медвежьего» рынка и т.д. даже у опытных инвесторов начинаются сложности с установлением причинно-следственных связей. Текущее снижение на рынке акций с пиковых значений в районе 3500 воспринимается инвесторами, как признак того, что «кто-то» сливает акции. В звучащих теориях, сначала это были крупные банки, потом недружественные нерезиденты, которые нашли лазейки для вывода средств, а потом уже и дружественные условные «казахи», «армяне» и «шейхи» в страхе карающих санкций подключились к празднику утаптывания нашего рынка. Боюсь, всё несколько прозаичнее.

     Как же определить текущую цену долевого инструмента, акции? Почему она стоит столько, сколько стоит? Ответ на этот вопрос приходит сам собой, если начать воспринимать акцию как некоторую форму облигации. У данной облигации есть вполне конкретный эмитент – некоторое акционерное общество, но, в отличии от большинства облигаций, нет конкретных сроков погашения и известного постоянного купона. Так как же определить цену без купона и срока? Для этого придётся вернуться ещё немного назад.

     Основной целью акционерного общества является извлечение прибыли. Для кого же оно извлекает эту прибыль? Само собой, для тех самых акционеров (инвесторов в акции данного бизнеса). Как бизнес может законно и без проблем передать прибыль акционерам? Самое очевидное, с помощью выплаты дивидендов. С этим дополнением мы стали на шаг ближе к определению купона нашей «облигации». Но, на самом деле, дивиденды, если на выплату направляется меньше 100% чистой прибыли, являются только частью купона нашей облигации. Второй частью является рост балансовой стоимости бизнеса, которая зависит от эффективности вложения нераспределённой прибыли. Поэтому общая доходность, обобщённо, равна ROE бизнеса.

     После определения купона облигации осталось определить срок погашения. А срок – неизвестен. Но, по сути, тут всё очень просто: сроком погашения является срок конца жизни бизнеса, поэтому для дальнейших расчётов примем его за бесконечность.

     Теперь, имея все данные, мы можем легко посчитать текущую цену нашей «облигации». И тут, как и с другими облигациями с фиксированным купоном, нам не обойтись без сравнения нашей ставки с конкурентными ставками других инструментов. Каждый опирается на свою альтернативную ставку и принимает решение о покупке акции по текущей цене, поэтому у каждого свой взгляд на текущую цену акции. Поскольку, акции являются рискованным инструментом как раз из-за колебаний ставки текущей доходности, альтернативная ставка, по логике, должна быть более постоянна и прогнозируема. Примем это альтернативное значение ставки за r (rate — ставка). Значение этой ставки в голове совокупности инвесторов, и определяет текущую цену акции и всего индекса.

Формула расчёта цены нашей «облигации»:

[Балансовая стоимости компании] * [Сколько % бизнес зарабатывает на собственный капитал] / r / [количество акций].

Или привычнее: B*ROE / r / n.

Для примера возьмём текущую цену Сбера в 265 рублей за акцию. И посчитаем очень обобщённо условно «справедливую» или «рациональную» текущую цену акции.

B = размер капитала из отчёта 2023 + заработанная прибыль за 7 месяцев – дивиденды за 2023 = (округлённо) 6,589 трлн. + 0,875 трлн. – 0,75 трлн. = 6,714 трлн.р

ROE = 23%

n = 22, 587 млрд.

r возьмём как ставку длинных ОФЗ (16%) + 5% за рискованность инструмента + 5% на остальные риски для прикидки = 26%.

Тогда «справедливая» цена Сбера, учитывая альтернативы, в текущий момент составляет

6,714 трлн.р * 23% /  26% / 22, 587 млрд. =~ 263 рубля.

Следовательно, по расчётам, на текущий момент, можно сказать, что при всех допущениях (а их очень много, это очень упрощённый расчёт) акции Сбера стоят справедливо. В более подробном расчёте, конечно же, следует учитывать не только текущие показатели компании, а усреднённые за несколько лет, учитывать перспективы бизнеса, его стабильность, рискованность и т.д.

     Если посчитать такую цену для всех акций в индексе, будет меньше вопросов, почему рынок с 3500 опустился до текущих значений. Останется только один вопрос: а почему же он рос с 3000 до 3500? И ответ кроется в той же самой ставке r. Прогноз большей части рынка по поводу ставки r был слишком оптимистичен в начале года, рынок ожидал скорого снижения ставки ЦБ и, как следствие, снижения ставки r. На этом также была построена идея покупки длинных ОФЗ.

     Сейчас рынок снижается как раз из-за пересмотра прогноза по той самой ставке r с учётом продолжающейся жёсткой риторики ЦБ и динамики инфляции и других показателей.

     Я не говорю о том, что рынок обязательно придёт к «справедливым» значениям по таким расчётам, так как прогнозы по r у совокупности инвесторов могут меняться почти каждый день, но другой «разумной» опорной точки для определения цены акции у меня нет. Вариант «да там бизнес растёт по 30% в год» или «Вася сказал надо брать» мне кажется более сомнительным, но тут каждый решает сам, что ему ближе.

     Так что ответ на вопрос, вынесенный в заголовок звучит, как ответ Капитана Очевидность: текущая совокупность инвесторов в акции считает, что текущие цены на акции выше справедливых и продаёт акции для вложения в альтернативные инструменты: облигации и депозиты.
     Настоящее, вроде бы, уныло, но не будет ли потом казаться задним числом, что прошлое «мило», что было очевидно, что надо… «брать» или подождать таки до 2000-2500? Каждый решает сам.
     Спасибо тем, кто прочитал до конца.