Выбор защитного актива в зависимости от стадии долгового цикла

В первой части сравнения двух главных защитных активов 21 века мы обратили внимание на тренд, который начал развиваться в 2018 году: золото год от года показывает динамику лучше казначейских бумаг. Теперь мы бы хотели ещё больше углубиться в суть происходящего, используя исторические данные и наблюдения Рэя Далио из книги «Принципы изменения мирового порядка» (выделены цитатами).

Экономика любого государства подчинена воздействию краткосрочных долговых циклов, и для выхода из рецессии, как правило, требует стимулов со стороны центрального банка. Глубина циклических рецессий и потребность в стимулировании растут по мере приближения к концу долгосрочного долгового цикла. Поскольку затяжная депрессия несёт гораздо больше политических рисков, нежели постепенная девальвация национальной валюты, государства рано или поздно склонны начинать печатать деньги сверх меры. «Цель печатания денег состоит в том, чтобы уменьшить долговое бремя, поэтому самая важная функция валют — девальвация относительно суммы долга».

Как отмечает Рэй Далио, значительная доля реальной доходности от владения валютой как процентным активом поступала в периоды процветания, когда большинство стран были привязаны к золотому стандарту. Реальная доходность инвестиций в государственные облигации в период с 1850 по 1913 год была выше, чем доходы от владения золотом. «Этот благополучный период получил название Второй промышленной революции. Должники превращали деньги, которые ранее занимали, в доходы, что позволяло им рассчитываться по долгам даже при высоких процентных ставках…».

В период с 1913 года по настоящее время доходность непрерывных инвестиций в казначейские облигации США снизилась и принесла бы инвестору всего 0,4% годовых в реальном выражении (по сравнению с 1% в золоте), а начиная с 2000 года стоимость денег по отношению к золоту стала падать. Сначала бурными темпами росло кредитование, обернувшееся пузырём и крахом жилой недвижимости в 2008 году; затем для борьбы с последствиями центральные банки крупнейших экономик начали удерживать процентные ставки на заниженном в сравнении с инфляцией уровне, а также усиленно скупать активы на свой баланс.

«Изменение обменного курса и девальвация обычно возникают вместе с важными долговыми проблемами… Обычно центральные банки сначала реагируют на ситуацию, позволяя краткосрочным ставкам расти, но это слишком болезненно с экономической точки зрения, поэтому они быстро капитулируют и увеличивают денежную массу». В данный момент мы находимся на этапе, где центральные банки нацелены лишь на борьбу с инфляцией и полностью игнорируют надвигающийся долговой кризис. Сколько именно продлится данный этап, предсказать очень сложно, тем не менее уже ощущается отсутствие у рынка возможности «переваривать» те объёмы выпускаемого долга, с которыми ему приходится сейчас сталкиваться. По последней статистике, рынок не может абсорбировать весь выпускаемый долг в те года, когда дефицит бюджета США превышает 20% от роста мирового ВВП.

Таким образом, если вы хотите «купить дно» в долгосрочных Treasuries и зафиксировать для себя максимальную доходность за последние 15 лет, вам мало думать лишь о номинальной доходности — в отрыве от инфляции и стоимости валюты относительно твёрдых активов. Как показывает история, на поздних этапах долгосрочного долгового цикла «у вас существуют очень большие риски, связанные с владением валютой как процентным активом и средством накопления богатства».