Макрообзор № 6

Можно выделить два сюжета:

-- Наш прогноз ВВП (+6,4% в 2023 году) остаётся высоким (намного выше прогнозов правительства и ЦБ). (см. «Уточняем прогноз ВВП: +6,4% в 2023 году»).

-- Пока необходимые для этого условия выполняются: реальная денежная масса растёт темпами, которыми при Эльвире Набиуллиной ещё не росла (см. «Набиуллина пробила потолок»).

ДАЙДЖЕСТ

Мировая экономика

• В январе опережающие индексы PMI (как глобальный, так и по отдельным странам) показывают улучшение ситуации в экономике.
• Денежная масса в Японии растёт темпами, привычными за три последних «потерянных» десятилетия – десятилетия низких темпов роста ВВП. В реальном выражении ДМ падает.
• Инфляция в Китае (2,1% годовых) находится в приемлемом диапазоне. Реальная ДМ растёт.

Экономика России

• Прогноз ВВП от Центробанка (0% в 2023 году) отстаёт от жизни и будет пересматриваться в сторону повышения.
• В 2022 году ВВП сократился на 2,3%, если ориентироваться на базовые виды деятельности. Росстат озвучит свою оценку 17 февраля.
• В 2023 году по нашей оценке ВВП вырастет на 6,4%.
• Рост реальной денежной массы по итогам января (+12,7% годовых) превысил предыдущий рекорд (потолок) Эльвиры Набиуллиной (12,2%).
• ЦБ сохранил ключевую ставку на уровне 7,5%.
• Прибыль предприятий сейчас на уровне 2021 года в реальном выражении.
• Поставки легковых автомобилей в январе сократились на 63%.
• Инфляция по итогам января снизилась до 11,7%, по итогам февраля ожидается небольшое снижение до 11,6%.
• Узкая денежная база второй месяц растёт в реальном выражении.

МИРОВАЯ ЭКОНОМИКА

Индексы PMI говорят об улучшении в мировой экономике в январе

Опережающий индекс PMI-композит «объединяет» в себе индексы в промышленности и сфере услуг. В январе этот индекс вышел в позитивную зону (выше 50 пунктов) сразу во многих крупных экономиках (Китай, Япония, Еврозона).

Источник иллюстрации: Телеграмм-канал MMI

Это говорит о росте деловой активности в мировой экономике в январе, что подтверждается и глобальным индексом JP Morgan S&P Global PMI.

Индекс в сфере услуг поднялся выше 50 пунктов (=рост деловой активности).

Источник иллюстрации: Телеграмм-канал MMI

Композитный индекс чуть ниже отметки в 50 пунктов, но вплотную к ней приблизился (49,8).

Прогноз: судя по динамике реальной денежной массы в крупнейших экономиках (падение в США, Европе, Японии и рост в Китае и России), рост индекса не будет устойчивым.

Денежная масса в Японии выросла на 3% в январе

В январе денежная масса в Японии выросла на 2,7% к январю прошлого года.

Темпы роста денежной массы снизились, и они сейчас ниже инфляции (в декабре 4%).

Оценка: это негативный фактор для роста экономики Японии.

Инфляция в Китае выросла до 2,1% годовых

В январе инфляция в Китае составила 2,1% годовых.

Инфляция сейчас ниже роста денежной массы (+12% в декабре), а также ниже процентной ставки (3,65%).

Оценка: это позитивный фактор для роста экономики Китая.

ЭКОНОМИКА РОССИИ

Прогноз ВВП от Центробанка отстаёт от жизни

В пятницу 10 февраля ЦБ опубликовал свои прогнозы по ВВП.

Оценка ВВП 2022 года: -2,5%

Предыдущие прогнозы ЦБ:

-3% … -3,5% (октябрь);

-4% … -6% (июль);

-8% … -10% (апрель).

Как видим, прогноз (оценка) ВВП 2022 года от ЦБ постоянно улучшался. При этом ЦБ «плетётся за фактом», отстаёт от того, что говорят фактические данные. Проще говоря, он просто вынужден с каждым новым прогнозом признавать ошибочность прогнозов предыдущих.

Для сравнения: МВФ оценивает падение ВВП в 2022 году в России в -2,2% (см. предыдущий макрообзор). Оценка по базовым видам деятельности говорит о падении на 2,3% (см. далее).

Оценка: сами прогнозы ЦБ не сбываются и ценности из себя не представляют. Но вот направление их изменений (прогнозы повышаются) говорит о том, что ситуация в российской экономике улучшается.

Прогноз ВВП 2023 года: -1% … +1%.

Предыдущие прогнозы ЦБ:

-1% … -4% (октябрь);

-1% … -4% (июль);

-0% … -3% (апрель);

Для сравнения: МВФ прогнозирует рост ВВП России в 2023 году: +0,3%. Наш прогноз предполагает более быстрый рост ВВП: +6,4% (см. далее).

Оценка: прогноз ЦБ значительно улучшен (на 2,5 процентных пункта). Как всегда, прогноз ЦБ «плетётся в хвосте» факта, следует за ним с опозданием, не опережает его.

Общая оценка прогнозов ЦБ

Отдельно стоит отметить широчайший диапазон прогнозов ЦБ, что подвергается справедливой критике.

Говоря проще, аналитики задаются вопросом: «что значит этот интервал шириной в 2 процентных пункта?»

В предыдущих прогнозах мы видим и более широкие интервалы в 3 процентных пункта ВВП.

Резюме: прогнозы в виде таких диапазонов крайне неудобны для анализа.

ВВП в 2022 году, оценка по базовым видам деятельности: -2,3%

Выпуск по базовым видам деятельности — хороший аналог ВВП.

Данных по ВВП за 4 квартал ещё нет, но данные по индексу выпуска уже опубликованы Росстатом.

Падение индекса в 4 квартале

— менее сильное, чем во 2 квартале

— более сильное, чем в 3 квартале

Предположим, что ВВП в 4 квартале находится в таких же рамках. Это значит, что падение ВВП будет между -3,7% и -4,1% (динамика третьего и второго кварталов, соответственно). Например, -3,9%.

Вопрос: если в 4 квартале ВВП упал на 3,9%, то какими будут результаты года? Ответ ниже на графике.

Красный столбец за 4 квартал длиннее, чем за третий, но короче, чем за второй.

Если такое предположение верно, то ВВП в 2022 году сократился на 2,3%. Проверим через неделю, можно ли было так считать.

Первая оценка Росстата по ВВП за 2022 г. будет опубликована 17 февраля 2023 г. В этой оценке, кроме базовых видов деятельности, будет учитываться и другая информация.

Мы ожидаем, что если оценка Росстата и будет отличаться, то в лучшую сторону. В лучшую сторону будут и дальнейшие пересмотры.

ВВП в 2023 году: уточняем прогноз до +6,4%

В октябре мы давали прогноз роста ВВП в 2023 году на 7,4% (см. «Фантастика! О возможном росте ВВП России в 2023 году на 7,4%»).

С тех пор появилось несколько поводов для пересмотра этого прогноза.

1. Уточнились данные по инфляции и денежной массе (ДМ) за прошедшие три месяца (рост ДМ оказался лучше ожиданий, инфляция — хуже ожиданий).

2. Наши ожидания по траектории инфляции ухудшились (это ухудшает прогноз).

3. Ожидаемое падение ВВП в 2022 году уже не -2,9% (как в нашем расчёте), а -2,2% (МВФ). Чем меньше мы провалились, тем меньше будет компенсационный рост. Это ухудшает прогноз, так как он предполагает высокий рост как раз за счёт возврата к «нормальной» траектории ВВП.

Рост ВВП в 2023 году составит 6,4% в базовом сценарии

Среднегодовой рост ВВП по итогам 4 квартала (= рост ВВП за 2023 год) составит 6,4% (см. синюю пунктирную линию и выноски на ней).

График 1.

Рост же за «скользящий год» со 2 квартала 2023 по 1 квартал 2024 года достигнет 8,4% — таких темпов ВВП не было с 2008 года.

Этот прогноз построен из следующих предположений.

1. Темпы роста денежной массы будут снижаться с 24-25% сейчас до 12,5% к концу года (это середина октябрьского прогноза ЦБ в 10-15%; прогноз будет пересмотрен 10 февраля в пятницу).

2. Инфляция опустится до 3% в апреле, но к концу года вновь вырастет до 8,5%.

============

Среднегодовой рост РДМ, по этим двум предположениям, составит по итогам 2023 года +10,5%.

============

3. Падение ВВП по итогам 2022 года в этом сценарии оценивается в -2,2% (по прогнозу МВФ). Максимальное падение ВВП за «скользящий год» будет по итогам 1 квартала 2023 года и составит -3,2%.

Главное же предположение прогноза в том, что после достижения этой нижней точки, фактический ВВП (голубая линия на графике 2) начнёт возвращаться к траектории, которую ему «предписывает» динамика реальной денежной массы (синяя линия на графике 2).

График 2.

Другими словами, голубая точечная линия после достижения минимума (по итогам 1 квартала 2023 года), начнёт двигаться вверх, пока не догонит синюю линию — нижнюю из трёх прогнозных.

Тому есть прецедент. Возврат фактического ВВП к «предписанному» динамикой реальной денежной массы будет происходит так же, как это было после отклонений из-за ковидного карантина в 2020 году.

• Тогда нижняя точка четырёхквартального ВВП (ВВП за «скользящий год») была достигнута по итогам 1 квартала 2021 года (голубая линия отклонилась вниз от синей).
• После этого ВВП начал возвращаться на «предписанную» ему траекторию, что привело к ускорению темпов ВВП (голубая линия вернулась к синей).

Именно этот «догоняющий» эффект и привёл к тому, что рост ВВП в 2021 году (+5,6%) стал рекордным с 2008 года.

Мы полагаем, что сценарий, аналогичный «послековидному восстановлению» повторится и сейчас.

Пессимистичный сценарий: рост ВВП на 3%

Возникает вопрос: а что будет, если ВВП не будет «навёрстывать» упущенное? Такой сценарий добавлен на график 3.

График 3.

В этом случае ВВП пойдёт не по траектории голубых точек, а по чёрной пунктирной линии — она параллельна нижней тёмно-синей.

В этом случае рост ВВП будет определяться лишь динамикой реальной денежной массы и никакого «бонуса» за «навёрстывание отставания» не получит.

В этом случае ориентиром будет служить наша «таблица умножения ВВП».

Таблица умножения ВВП

Среднегодовой темп РДМ в 2023 году ожидается на уровне 10,5% (см. выше предположения о росте ДМ и инфляции).

Такому росту РДМ соответствует рост ВВП на 3%. Это и есть наш пессимистичный сценарий.

Другие сценарии

В более оптимистичных сценариях Центробанк не будет снижать темп роста денежной массы до 10-15% к концу года, а сохранит их на нынешнем уровне (24-25%) или даже ускорит рост ДМ.

Тогда «предписанный» реальной денежной массой уровень ВВП будет выше (см. две верхние пунктирные тёмно-синие линии на графике 3).

Чтобы «догнать» такие уровни, фактический ВВП вынужден будет расти ещё более высокими, чем +6,4%, темпами.

Резюме

В базовом сценарии ВВП России в 2023 году вырастет на 6,4%.

Это станет лучшим ростом ВВП с 2007 года.

В пессимистичном сценарии рост составит «всего» 3%.

Набиуллина пробила потолок

ЦБ (спасибо им за это искреннее) стал публиковать оценку денежной массы (https:/...6). А там данные на 1 февраля (пусть и предварительные).

Получается, сейчас не надо ждать последний рабочий день месяца, чтобы понять, что происходит с денежной массой.

Как мы и предполагали, Эльвира Набиуллина пробила потолок (свой предыдущий рекорд) роста РДМ в 12,2%.

Рост РДМ на 12,2%, бывший для неё рекордом, не устоял. На 1 февраля РДМ растёт темпом 12,7%.

В том, что экономика России удивит (себя и весь мир) неожиданным для всех ростом ВВП в 2023 году (см. наш прогноз выше), почти не остаётся сомнений.

ЦБ сохранил ставку 7,5% годовых

Банк России сохранил ключевую ставку на уровне 7,5% годовых.

После снижения в сентябре 2022 года на 50 базисных пунктов, ЦБ не менял ставку на последующих заседаниях.

“Банк России будет принимать дальнейшие решения по ключевой ставке с учетом фактической и ожидаемой динамики инфляции относительно цели, процесса структурной перестройки экономики, а также оценивая риски со стороны внутренних и внешних условий и реакции на них финансовых рынков. При усилении проинфляционных рисков Банк России будет оценивать целесообразность повышения ключевой ставки на ближайших заседаниях. По прогнозу Банка России, с учетом проводимой денежно-кредитной политики годовая инфляция составит 5,0–7,0% в 2023 году и вернется к 4% в 2024 году.”- говорится в сообщении

Рост инфляции (см. далее) говорит о том, что снижение ставки ЦБ с апреля по сентябрь с 20 до 7,5% было излишним.

История же говорит о том, что низкие ставки не способствовали экономическому росту.

Причём это характерно не только для России, но и, например, для Японии.

Прибыль предприятий вернулась на уровень 2021 года

Сальдо финансовых результатов в ноябре составило 1,9 трлн. рублей. После провала в сентябре показатель вырос в октябре-ноябре.

В постоянных ценах 2016 года (т.е. в реальном выражении) динамика похожая.

В мае реальная прибыль была на исторических максимумах.

Видимо, именно эту «сверхприбыль» хочет изъять в «добровольном» порядке Андрей Белоусов.

Поставки легковых автомобилей: -63% в январе

Поставки против регистраций. Мы уже писали о регистрациях легковых автомобилей за январь. И отдельно отметили, что статистика регистраций от агентства «Автостат» — более оперативная и качественная, чем статистика поставок от Ассоциации европейского бизнеса.

Но статистику поставок мы продолжаем отслеживать. В январе на рынок легковых автомобилей было поставлено 32,3 тысячи легковых автомобилей.

Это на 63% меньше, чем в январе 2022 года.

По сравнению с декабрём (-50%) падение ускорилось. Но общий тренд сохраняется: падение с мая (-84%) постепенно замедляется.

Всего за последние 12 месяцев на российский рынок было поставлено 560 тысяч легковых автомобилей.

Это минимум за всю историю наблюдений.

Прогноз

Падение поставок продлится как минимум два месяца (февраль-март). С апреля темпы падения резко замедлятся, либо даже начнётся рост рынка.

Индекс выпуска по базовым видам деятельности: -4% в декабре

В декабре индекс выпуска по базовым видам деятельности (кроме промпроизводства включает в себя сельское хозяйство и часть услуг, например, транспортные) составил 162 пункта

Это на 4,3% меньше, чем год назад.

Наблюдение:

1. Падение в декабре (-4,3%) не максимальное, им остался июнь (-4,5%). = пока это всё вписывается в сценарий «падение замедляется с откатами».

2. Годовое падение -1,3%. Это меньше, чем во время ковида в 2020 году.

Инфляция: итоги января и первые оценки февраля

По недельным данным Росстата с 1 по 30 января мы ожидали инфляцию в январе на уровне 11,7%.

В итоге инфляция оказалась выше: 11,77%.

Чем выше инфляция, тем меньше, при прочих равных, рост реальной денежной массы.

С 1 по 6 февраля среднесуточный рост цен составил 0,037%.

Если такой рост сохранится до конца месяца, то по итогам февраля инфляция составит 11,62% годовых.

Динамика последних трёх месяцев выше ожиданий. Если такой рост цен сохранится, это повлияет на прогноз итогов 2023 года (см. ниже).

Прогноз инфляции до конца 2023 года

Если до конца 2023 года инфляция будет такая же, как в последние три месяца (в ноябре-январе среднесуточный рост цен составил около 0,024%), то картинка получится такая, как на графике.

График 1. Прогноз по темпам ноября-января

Инфляция в этом сценарии сначала опустится до 3,3% (ниже цели-таргета ЦБ) в апреле и удержится на уровне 4% в мае. Но потом инфляция начнёт расти и к ноябрю вырастет до 9,4%.

Выводы:

1. Снижение годовой инфляции по итогам марта-апреля всё равно произойдёт.
2. Центробанку стоит внимательнее отслеживать текущие темпы инфляции в ближайшие 8-10 недель.
3. В случае сохранения высоких темпов инфляции, целесообразно повысить ключевую ставку, во избежание роста инфляции в конце 2023 года.Узкая денежная база по итогам января: +2% в реальном выражении

По итогам января узкая денежная база (УДБ) немного ниже своего исторического рекорда, установленного месяц назад и составляет 16,3 трлн рублей.

В реальном же выражении УДБ далека не только от рекордов, но даже от своего уровня двухлетней давности (см. январь 2021 года).

В январе 2014 года реальная УДБ была примерно на том же уровне, что и сейчас.

Из позитивных новостей: второй месяц подряд реальная УДБ растёт в годовом выражении.

Напомним, что в прошлом

• А) Динамика реальной УДБ была очень близка к динамике реальной денежной массы;
• Б) Резкие замедления роста реальной УДБ совпадали по времени с девальвациями рубля (отмечены на графике выше).

На графике ниже приведена динамика трёх показателей

• Реальной денежной массы
• Реальной (широкой) денежной базы
• Реальной узкой денежной базы

Как видно на графике, реальная УДБ лучше повторяет динамику реальной денежной массы (особенно в эпизодах 2011, 2018 годов), чем реальная ШДБ.

Именно с такая тесная взаимосвязь узкой денежной базы с денежной массой делает её удобным индикатором. Тем более, что публикуется она еженедельно (см. далее).

Узкая денежная база в начале февраля: небольшой рост

Узкая денежная база застряла на отметке 16+ трлн рублей. На 3 февраля: 16,349 трлн.

Темпы её роста тоже стабилизировались на отметке около 14%. Это выше инфляции, но ненамного.

Тем не менее, в реальном выражении УДБ растёт уже пять недель подряд (с 30 декабря).

ЗВР вернулись в 2008 год

На 01.02.2023 ЗВР выросли до 597 млрд. долларов. Это на 15 млрд. выше, чем месяц назад.

В 1999-2008 годах в России был быстрый экономический рост, а потом наступил застой.

Удивительным образом это совпадает с динамикой золотовалютных резервов (ЗВР).

На 3 февраля было превышено значение… августа 2008 года — ЗВР едва перевалили за 600 млрд. в долларовом эквиваленте.

Ларчик открывается просто: Центробанк добавлял рубли в экономику, покупая валюту в ЗВР за «свежеотпечатанные» рубли.

А когда он перестал это делать, наступил застой.

Важно: застой наступил не из-за того, что перестали покупать валюту, а из-за того, что перестали добавлять рубли в экономику нужным темпом. Кроме валюты у ЦБ есть достаточный выбор активов для покупки, чтобы наращивать денежную базу (а с ней и денежную массу).

P.S.

Ориентироваться в моих статьях, заметках и видео удобно через НАВИГАТОР

Более полный перечень статей с разбивкой по темам есть ЗДЕСЬ.

___

Раньше всего материалы публикуются в Дзен и Телеграм

Телеграм : https://t.me/m2econ

Дзен : https://zen.yandex.ru/m2econ

Подписывайтесь!

Буду благодарен вам за лайки и комментарии