Сбербанк вряд ли выплатит 50% чистой прибыли в виде дивидендов - Атон

Результаты за 4К18/2018 по МСФО – в рамках ожиданий; прогноз по дивидендам

Сбербанк опубликовал результаты за 4К18/2018 по МСФО, которые оказались близкими к консенсус-прогнозу и нашим ожиданиям. Мы считаем их нейтральными для динамики акций. Продажа Denizbank была вновь отложена — до конца 1П19, что создает негативное впечатление, но не является критичным. Коэффициент достаточности базового капитала составил 11.9%, что ниже наших ожиданий. В свете этих двух факторов мы считаем, что Сбербанк вряд ли выплатит 50% чистой прибыли в виде дивидендов за 2018 (18 руб. на акцию), как мы ожидали ранее. Скорее всего дивиденды достигнут 15-16 руб., что предполагает доходность 7.3-7.8% (коэффициент выплаты 42-45%), что тоже является довольно высоким уровнем. Сбербанк ожидает, что целевой показатель по коэффициенту достаточности базового капитала достигнет 12.5% в 2019 — это комфортный уровень для увеличения коэффициента выплат дивидендов до 50%. В этом случае дивиденд за 2019 превысит 20 руб. на акцию, что предполагает доходность 10-11%. Сбербанк остается нашим фаворитом в финансовом секторе, торгуясь с мультипликаторами P/BV 2019П 1.0x и P/E 5.0x.

Результаты за 4К18 по МСФО – в рамках ожиданий. Последний квартал оказался предсказуемо слабее, чем предыдущие три периода. Ожидаемое давление на рентабельность и замедление роста комиссионного дохода были компенсированы снижением отчислений в резервы. Чистая прибыль Сбербанка увеличилась на 2.2% г/г до 176.2 млрд руб., что соответствует ожиданиям, а ROE составил 18.8%. Чистый процентный доход снизился на 0.7% на фоне ожидаемого давления на рентабельность (ЧПМ на уровне 5.6%). Рост чистого комиссионного дохода замедлился до 8.1% (против 18% в 3К18) из-за изменений в бухгалтерском учете, связанных с расходами по программе лояльности, и является разовым фактором. Операционные расходы ускорились до 8.7%. Отчисления в резервы упали на 21% г/г, стоимость риска составила 1.0% – значительно лучше консенсус-прогноза (1.4%). Качество активов улучшилось: доля неработающих кредитов упала до 3.8% (против 4.1% в 3К18), а доля обесцененных кредитов (3 стадия) достигла 8.1% (против 8.4% в 3К18).

Результаты за 2018 по МСФО – еще один рекордный год. Банк заработал 832 млрд руб. чистой прибыли за 2018 (+11% г/г), что предполагает аннуализированный ROE 23.1%. Чистый процентный доход вырос на 3.5% г/г до 1.4 трлн руб., а чистая процентная маржа составила 5.9% (против 6.0% год назад с учетом Denizbank). Чистый комиссионный доход вырос на 18% до 445 млрд руб. Отчисления в резервы упали на 15% г/г, стоимость риска составила 1.15% – значительно выше консенсус-прогноза (1.4%). Общие активы увеличились на 15.4% г/г. Портфель корпоративных кредитов вырос на 13% г/г (без корректировки на колебания курса), а розничные кредиты выросли на 25%.

Статус Denizbank. Сбербанк перенес срок заключения сделки по продаже Denizbank на конец 1П19 (с 1К19), что не является хорошим сигналом. Переговоры с Emirates NBD Bank все еще продолжаются. На наш взгляд, закрытие сделки может стать хорошим драйвером для акций Сбербанка, но также не является критичными, если переговоры вдруг сорвутся.

Капитал и прогнозы по дивидендам. Коэффициент достаточности базового капитала 1-го уровня Сбербанка на конец 2018 составил 11.9%, что ниже наших ожиданий (12.2%). Показатель RWA (взвешенные по риску активы) в 4К18 неожиданно взлетел из-за роста операционного риска на 8% кв/кв. Такое развитие событий умерило наш оптимизм в отношении дивидендов за 2018. Банк планирует достичь коэффициента 12.5% к концу 2019. На этом уровне Сбербанк может комфортно начать выплачивать 50% чистой прибыли в виде дивидендов. Учитывая, что сделка по Denizbank все еще не закрыта, а коэффициенты достаточности капитала на 2018 ниже безопасного целевого показателя, мы считаем, что Сбербанк вряд ли выплатит 50% чистой прибыли в виде дивидендов за 2018, как мы ожидали ранее.

Дивиденды, скорее всего, достигнут 15-16 руб. на акцию, что предполагает доходность 7.3-7.8%. Это подразумевает коэффициент выплат 42-45%. При коэффициенте выплат 50% (который мы теперь ожидаем в 2019) Сбербанк заплатит более 20 руб. на акцию, что соответствует доходности 10-11%.

Оценка и катализаторы. По нашим оценкам прибыли на 2019, Сбербанк торгуется с мультипликатором P/E 2019П равным 5.0x, и P/BV равным 1.03x, что ниже его средних исторических уровней (6.2x; 1.2x). Сбербанк остается нашим фаворитом в финансовом секторе, и мы подтверждаем наш рейтинг ВЫШЕ РЫНКА по бумаге.

АТОН