Кирилл Тремасов: стагнация на российском рынке акций может продлиться до конца десятилетия

 
10 июля 2014 года на Московской Бирже прошел круглый стол «Перспективы финансовых рынков на второе полугодие», организованный разработчиком программного обеспечения МФД-ИнфоЦентр совместно с инвестиционной компанией IT Invest.
Экс-глава аналитических департаментов Банка Москвы и Номос банка Кирилл Тремасов представил свое видение ситуации в макроэкономике, на фондовом и валютных рынках.

Фото: Кирилл Тремасов
 
«Сейчас мы наблюдаем уникальную ситуацию в мире: это низкие процентные ставки и одновременно ускоряющийся экономический рост. С середины прошлого года мировая экономика начала набирать темп, европейский кризис, который стал основной причиной потрясения на финансовых рынках в 2011-2012 годах начал затухать. В то же время, локомотивом этого роста являлись не развивающиеся рынки, а развитые: США, Япония, которая резко изменила монетарную политику и Европа, которая начала выходить из кризиса. Экономика США чувствует себя все более уверенно: безработица снижается – сейчас уже 6%, а 3.5 года назад было около 10%, а процентные ставки все еще остаются очень низкими.


Если мы вспомним дискуссии прошлого года, то большинство экспертов сходилось во мнении, что доходности по американским treasures станут более 3% годовых, а кто-то называл и 4%. По факту же мы видим доходность в 2.5% по 10-летним облигациям, мы видим ралли на долговых рынках Европы, причем как на развитых, так и на переферийных.
Такое положение вещей – главная загадка на сегодняшний день. Эта комбинация: низкие процентные ставки и ускоряющийся экономический рост – очень благоприятна для рынков акций. Пока такая ситуация сохраняется, рыки акций будут чувствовать себя достаточно уверенно и вероятность продолжения роста при такой комбинации очень высокая. Но до каких пор процентные ставки будут удерживаться на низком уровне – ключевой вопрос.
Почему же ставки такие низкие? Одно из популярных объяснений таково: в этом году наблюдается дефицит предложения treasures, так как дефицит бюджета США радикально сократился и продолжает сокращаться, поэтому потребности американского Минфина в размещении облигаций снизились. В то же время, со стороны Китая, который является крупнейшим инвестором в treasures, мы видим увеличение спроса на инструменты сбережений. Это связано с тем, что в китайской экономике происходит трансформация: замедление рост и снижение инвестиций. То есть, замедление в Китае может быть одним из факторов того, что ставки по treasures такие низкие.
Второй фактор низких ставок – ситуация с бюджетом США и существует технический момент, который тоже отмечают международные эксперты – это действие пенсионных фондов. Дело в том, что в 2008-2009 году, когда случился кризис, фонды зафиксировали большие «дыры» в своих обязательствах и сейчас, когда рынок акций восстановился, когда индексы на исторических максимумах, многие фонды начинают «перекладываться» в облигации. Таким образом фонды закрывают свои «дыры» и уходят в наименее рисковые инструменты. Но это технический момент, а глобальный все-таки связан с бюджетом США и замедлением в Китае.
Какие риски сегодня существуют? Во-первых, нельзя забывать о Европе. Несмотря на то, что европейский кризис начал затухать, и периферийные страны вновь возвращаются на рынки, долговые инструменты пользуются большим спросом со стороны инвесторов. Но качество этих долгов пока не улучшились. И это способно охладить эйфорию и вызвать коррекцию на финансовых рынках. Последние события в Португалии, связанные с банком Banco Espirito Santo, который заявил о проблемах в реструктуризации долга, тому пример. Не думаю, что именно из-за этих событий может произойти глобальный разворот. Он произойдет скорее тогда, когда инвесторы осознают, что повышение ставок в США не за горами.
В этом случае события станут разворачиваться аналогично тем, когда весной прошлого года стало понятно, что ФРС США сворачивает QE3. Именно с этого момента тогда началась глобальная коррекция по мировым рынкам. То же самое может произойти тогда, когда ФРС даст четкий сигнал, что пора бы готовиться к повышению ставок.
Когда это произойдет? Пару недель назад консенсус ожидания экспертов предполагали, что это произойдет не ранее 2016. Однако последние позитивные данные по экономике США заставили говорить о III квартале 2015 года.
Понятно, что в этом году ставки повышать не будут. Но если ожидания на рынке сместятся на середину 2015 года, то это сулит нам серьезную волну снижения.
Что ждать относительно России?
 
Российский рубль
В России меня больше всего удивила ситуация на валютном рынке за последние месяцы. Недавно была опубликована предварительная оценка платежного баланса за второй квартал и цифры многое объясняют. Дело в том, что наш платежный баланс, в первую очередь счет текущих операций, оказался намного более эластичным к девальвации рубля, чем стоило предполагать. Девальвация рубля достаточно резко изменила основные статьи счета текущих операций. В первую очередь произошло достаточно существенное падение импорта – на 15% в первом полугодии этого года по сравнению с первым полугодием прошлого года; и увеличился торговый баланс. Профицит торгового баланса увеличился на 15 млрд руб., счет текущих операций увеличился еще больше – на 17 млрд и тут тоже присутствует ряд интересных моментов.
В предыдущие годы основным фактором ухудшения счета текущих операций было увеличение дефицита баланса услуг и баланса инвестдоходов. Российские граждане все больше тратили за границей, а иностранные компании, работающие в России, и российские компании, все больше денег выплачивали своим иностранным акционерам. Поэтому баланс инвестдоходов резко увеличивался, дефицит резко увеличился по балансу услуг и за счет этого сальдо текущих операций сжималось, не смотря на то, что торговый баланс оставался в плюсе.
Вот сейчас произошло обратное: торговый баланс из-за резкого сокращения импорта увеличился, то есть приток валюты по торговому балансу резко возрос, а по балансам, по которым происходил отток денег из страны – начали сокращаться. Баланс услуг пока стабилизировался, сейчас там сокращения нет, а вот баланс инвестдоходов начал сокращаться заметно. И это не смотря на то, что российские компании – дочки западных компаний, по-прежнему стремятся платить дивидендов как можно больше: соотношение дивидендов к прибыли увеличивается. Эти изменения платежного баланса привели к тому, что по счету текущих операций приток капитала стал расти, и он отчасти компенсировал то бегство капитала, которое происходит у нас по счету финансовых операций и связано с коньюктурой финансовых рынков.
Это означает, что рубль демонстрирует устойчивость. Это важный фундаментальный фактор в динамике рубля. Я негативно смотрю на рубль до конца года – на этих уровнях (ниже 35 руб/доллар) он не удержится, но катастрофы в этом году не будет.
Я избегаю темы Украины, это тот фактор, который нельзя закладывать при принятии инвестиционных решение из-за высокого уровня неопределенности. При прочих равных, если предположить, что в целом ситуация будет развиваться достаточно стабильно, то есть экономика продолжит стагнировать, основные наши сырьевые товары будут стоить примерно столько же, мировой экономический рост потихонечку будет и дальше ускоряться – при этих условиях, думаю, рубль не должен рухнуть сильно к концу года, он будет ниже, но это не будет катастрофа.
Евро/рубль, который зависит от евро/доллара… Взгляд на евро в перспективе ближайшего года у меня скорее негативный. ФРС закончит окончательно QE3, произойдет постепенное повышение ставок, европейский же ЦБ, напротив, предпринял шаги смягчения кредитной политики и, возможно, будут новые шаги со стороны ЕЦБ до запуска собственной программы количественного смягчения. Поэтому такой разнонаправленный тренд монетарной политики ФРС и ЕЦБ играют скорее против европейкой валюту в пользу доллара.
 
Рынок акций
Я сам за последние годы радикально сократил инвестиции в акции. События последних лет показали, что рассчитывать на глобальную переоценку акций (рост) не стоит. Я думаю, что российские индексы будут несколько лет колебаться вокруг текущих уровней (индекс ММВБ 1500 пунктов), с очень высокой волатильностью ходить вверх-вниз, и серьезной переоценки активов в этом десятилетии мы не увидим.
Поэтому инвестиции в акции я рассматриваю исключительно как точечные, а в портфель акции включаю исключительно дивидендные бумаги. Я выбираю акции компаний, которые с точки зрения денежных потоков (выручки и прибыли) наиболее устойчивы и поэтому выплачивают дивиденды.
Я держу в своем портфеле: ГМК «Норильский Никель» – это хорошая акция со стабильными дивидендами и потенциалом роста; «Мегафон»; «Ростелеком», «Акрон», «Магнит».
Что может повлиять на переоценку российского рынка в сторону роста?
Никаких иллюзий быть не может – российское правительство абсолютно четко определилось с парадигмой развития российской экономики. Будет увеличиваться инвестиционная активность со стороны государства – запускаются инфраструктурные мега-проекты, которые в краткосрочном периоде будут давать импульс экономическому росту. Но надо понимать, что резервы и фонд национального благосостояния полностью потратят за 3 года. В госбюджете же денег для серьезных инвестиций не предвидится.
Частный бизнес будет подавлен, частный инвестиции – тоже. Но будут расти инвестиции со стороны государственных корпораций, но этот рост не будет устойчивым, это будут краткосрочные экономические всплески. Если смотреть на перспективу до конца этого десятилетия: от 1 до 2% — это лучший сценарий экономического роста, худший сценарий – отрицательная область в перспективе ближайшего года.
 
Ставка ЦБ.
С нынешних уровней снижение более вероятно, чем повышение. Дальнейший рост может произойти только в случае новой волны дестабилизации, например, на Украине. Но если ситуация будет оставаться относительно стабильной, то ЦБ до конца года снизит ставки, может быть снизит уже на ближайшем заседании. Вообще рынки сигнализируют о том, что снижение ставок в ближайшей перспективе вероятно.
Возвращаясь к инвестированию: в облигациях есть точечные идеи, например, облигации «Русала» (есть хорошие возможности обслуживания своих долгов) и «Мечел» (здесь экономическая ситуация только ухудшается, конъектура очень плохая).
Из консервативных инвестиций – это конечно, treasures. Во втором полугодии возможна волна бегства от рисков, и 10 летние американские облигации очень подойдут в качестве защиты от девальвации.

Выступление Кирилла Тремасова проходило в рамках круглого стола «Перспективы финансовых рынков на второе полугодие» на церемонии награждения «Алгоритмус 2014».