Аэрофлот 2025: За Витриной Рекордной Прибыли — Реальное Падение Эффективности

✈️ Финансовые итоги крупнейшего российского авиаперевозчика за девять месяцев 2025 года демонстрируют парадоксальную картину. Номинальная чистая прибыль показала впечатляющий рост, однако за этим фасадом скрывается серьезное ухудшение операционных результатов. Детальный анализ показывает, что основной рост был обеспечен разовыми, неденежными статьями, в то время как базовая деятельность компании столкнулась с растущим давлением расходов.

💰 Ключевым драйвером роста прибыли до 107,2 млрд рублей стали два крупных фактора, не связанных с текущими перевозками. Во-первых, это завершение страхового урегулирования по 30 воздушным судам, принесшее неденежный доход в 68,4 млрд рублей. Во-вторых, положительная курсовая переоценка на 28,9 млрд рублей на фоне укрепления рубля, в основном по лизинговым обязательствам. Если очистить отчетность от этих и других разовых статей, скорректированная чистая прибыль падает на 49,5% в годовом сравнении, что свидетельствует о сжатии реальной доходности бизнеса.

📊 Операционная деятельность развивалась противоречиво. Выручка выросла на 6,3%, главным образом за счет увеличения доходных ставок и роста пассажирооборота на международных направлениях. Пассажиропоток в целом остался на уровне прошлого года (42,5 млн человек), но его структура изменилась: перевозки по внутренним линиям немного снизились, тогда как на международных рейсах был зафиксирован рост. Общую картину операционной эффективности лучше всего отражает скорректированная EBITDA, которая сократилась на 19,3%, а ее рентабельность упала с 28,9% до 22%.

⚠️ Основной вызов для компании — опережающий рост операционных расходов, который сжимает маржу. В отчетном периоде продолжился существенный рост ключевых статей затрат: расходы на оплату труда увеличились на 18,2%, на техническое обслуживание — на 18,3%, а на обслуживание судов и пассажиров — на 13,6%. Компания объясняет это повышением аэропортовых сборов в связи с реконструкцией терминалов, ростом окладов персонала и общей инфляцией издержек. При этом важный источник поддержки — топливный демпфер — практически иссяк. Из-за укрепления рубля и других макрофакторов выплаты по нему упали с 10,5 млрд рублей в третьем квартале 2024 года до всего 1,8 млрд рублей в том же квартале 2025 года. Для более детального понимания таких скрытых факторов, влияющих на прибыль, рекомендую наш Telegram-канал.

✅ На фоне этих трудностей можно выделить и позитивные структурные изменения. Компании удалось сократить чистый долг на 11,1%, а отношение чистого долга к EBITDA улучшилось до уровня 2.06x. Значительный неденежный доход от страхового урегулирования укрепляет баланс и создает потенциальный ресурс для будущих инвестиций или выплат акционерам. Кроме того, руководство подтверждает планы по сохранению операционных масштабов: по итогам всего 2025 года группа «Аэрофлот» планирует перевезти около 55,4 млн пассажиров, что соответствует рекордному уровню предыдущего года.

🔮 Что касается дивидендов, то политика компании предполагает выплату 50% от скорректированной чистой прибыли по МСФО. Исходя из текущих результатов, финальная выплата по итогам года может составить около 3,7 рублей на акцию. Окончательное решение менеджмент будет принимать весной, и не исключено, что при расчете может быть учтен и доход от страхового урегулирования.

🤔 Итоговый вердикт по бумагам остается осторожным. Отчет четко обозначил переход от восстановительного роста, поддержанного господдержкой и низкой базой, к этапу зрелости, где на первый план выходят контроль над издержками и структурная эффективность. Драйвером для принципиального улучшения инвестиционного кейса могло бы стать возобновление авиасообщения с западными странами или масштабное обновление парка, однако в обозримой перспективе эти сценарии выглядят маловероятными. В текущих условиях бумаги могут представлять интерес для инвесторов, верящих в долгосрочную государственную поддержку сектора и рассматривающих потенциал восстановления международных маршрутов. Актуальные прогнозы и мнения по таким сценариям мы регулярно обсуждаем в канале.