<HELP> for explanation

rss

Профиль компании

Финансовые компании

Блог компании КИТ Финанс Брокер | Золото и реальные процентные ставки.

Прошло три  месяца с момента публикации обзора Золото и отрицательные реальные процентные ставки (полная версия). С того  дня желтый металл потерял в цене более 15%. Пришло время подвести некоторые итоги и обновить графики… и еще разок объяснить причины отсутствия интереса к золоту.
 
***Любителям теории заговора, разного рода куклов и всякой нечисти читать не рекомендуется.
 
Зайду издалека. Почему золото падает на фоне глобальной денежной экспансии и роста баланса ФРС?
 
Как нам известно, суть “печатного станка”, или программ количественного смягчения (QE), ФРС состоит в расширении денежной базы, которая при “сломанном” мультипликаторе должна способствовать расширению денежной массы и предотвращать дефляционные ожидания в экономике (про монетизацию долга отдельный разговор).
 
В основе политики количественного смягчения (QE) лежит доктрина монетариста Милтона Фридмана, согласно которой рост денежной базы должен привести к росту денежных агрегатов пропорционально росту денежной массы в широком определении при стабильном значении денежного мультипликатора. А это поспособствует увеличению уровня номинальных расходов пропорционально увеличению денег, если скорость их обращения останется стабильной.


 
Бернанке является большим специалистом по Великой Депрессии. Существуют некоторые разногласия по поводу того, действительно ли падение предложения денег было основной причиной снижения национального продукта США в течение 1930-1933 гг., но все согласны с тем, что значительное снижение уровня цен в этот период (почти на 1/3) явилось результатом резкого сокращения денежной массы. Экономисты боятся дефляции. Бен Бернанке, вслед за своим кумиром Фридманом, уверен, что Великую депрессию можно было предотвратить, насытив денежную систему избыточной ликвидностью. Именно это Федрезерв и начал делать в  2008 году.
* тут сразу вспоминается Япония. Центробанку Японии в начале 2000-х последователи Фридмана то же самое предлагали делать в условиях нулевых процентных ставок, но те боялись значительного расширения предложения денег, и поплатились за это “потерянным десятилетием” и дефляцией, далее ставшей структурной проблемой экономики. Япония оценила успех ФРС в предотвращении дефляции и сегодня запустила программы QE на полную мощность.
 
Итак, зачем нужны все эти QE? Кризис 2008 года спровоцировал дефляцию в экономике США. Страшное слово для ФРС, мандат которого подразумевает поддержание ценовой стабильности. Как бороться с дефляцией? Расширять предложение денег, т.е. денежную массу. Как расширить денежную массу? Через рост мультипликатора и рост денежной базы. Денежный мультипликатор перестал работать в 2008 году с наступлением финансового кризиса и замораживанием кредитования экономики. Мультипликатор – это индикатор активности кредитования по отношению к активности создания денежной базы. Что остается? Расширение денежной базы. Как эффективно повлиять на денежную базу? Активно расширять покупки активов на открытом рынке. Это ведет к увеличению избыточных резервов в центробанке, т.е. деньги от покупок активов на открытом рынке в экономику не идут (не мультиплицируются), а мертвым грузом ложатся на резервные счета в центробанке. Таким образом, программы QE направлены на расширение избыточных резервов в системе. Выкуп государственных облигаций в рамках QE создает серьезное давление на доходности гособлигаций (в особенности на длинный участок кривой), в значительной степени определяющих динамику процентных ставок в экономике. Под навесом огромной массы избыточных резервов падают ставки на межбанковском рынке. Удешевление кредита впоследствии должно благоприятно отразиться на росте деловой активности. Такая теория.
 
Но на практике не все так просто. Есть проблема делевериджа.
 
Напомню, что главным отличием кризиса 2008 года от предыдущих экономических циклических спадов в США является то, что крах рынка недвижимости стал спусковым крючком к началу процесса делевериджа (снижения уровня кредитного плеча) на всех уровнях экономических субъектов. Подобные явления в экономике США в последний раз имели место быть во времена Великой Депрессии 1930-х годов. Последним ярким примером в мировом масштабе (до 2008 года) является Япония, которая с начала 1990-х так и не смогла оправиться от последствий делевериджа, наступившего после кризиса национального рынка недвижимости. Те же процессы сегодня наблюдаются в Европе (особенно в Испании). Это повсеместное явление в развитом мире. Это следствие кредитного безумия, начавшегося в 1980-х и принявшего совершенно извращенную форму в 2002-2008 годы.
 
Как бороться с рецессиями хорошо известно по той причине, что они случаются достаточно часто. В то время как депрессии и делеверидж остаются малоизученными процессами и в историческом контексте наблюдаются крайне редко.
 
Различия в том, как ведут себя правительства во время рецессии и делевериджа являются ключом к пониманию того, что сейчас происходит в экономике. К примеру, во время делевериджа центральные банки опускают ставки к нулю (ZIRP) и придерживаются нетрадиционной монетарной политики, создавая навес избыточной ликвидности посредством расширения денежной базы через масштабный выкуп долгосрочных активов (Quantitative Easing). В периоды делевериджа национальные правительства, как правило, тратят огромные бюджетные средства на замещение выпадающего спроса частного сектора, резко увеличивая внешнюю долговую нагрузку. Подобных действий вы никогда не встретите во время рецессий в рамках коротких бизнес-циклов.
 
Позитивный сценарий предполагает, что делеверидж домохозяйств, формирующих 70% ВВП, завершится к середине 2015 года и экономика США выйдет в стадию естественного восстановления, как и раньше, основанного на кредите. На это же время ФРС намечает выход из аккомодационной монетарной политики. Но вопросов и трудностей на этом пути остается много.
 
А пока мы имеем то, что вопреки многим ожиданиям, расширение баланса ФРС не приводит к росту инфляции, т.к. созданная центробанком ликвидность не мультиплицируется в экономику в условиях продолжающегося делевериджа на уровне домохозяйств, а лишь расширяет объем избыточных резервов в системе.Сегодня инфляционные ожидания в развитых странах остаются подавленными.
 
При этом Федрезерв, предрекая негативные последствия политики “финансовых репрессии”, опасается надувания “пузырей” в различных активах (т.ч. в акциях, рынке junk bonds и т.п.). Многочисленные QE загнали доходности по трежериз к исторически низким значениям и вынудили игроков искать большие доходности на рынке акций и в других активах. Но сегодня мы все чаще слышим о начале “exit strategy” из нетрадиционной монетарной политики ФРС. Речь идет о возможности сворачивания программы QE3, в рамках которой выкупаются MBS и трежериз.
 
Финансовые рынки живут ожиданиями, и ФРС грамотно управляет ими через инструмент под названием forward guidance, наряду с ZIRP (zero interest rate policy) – политикой нулевых процентных ставок, и QE (quantitative easing) – программами количественного смягчения. Суть forward guidance заключается в  активном общении представителей ФРС с финансовым рынком (через пресс-конференции, публикации прогнозов по экономике и монетарной политике и т.п.).
 
Таким образом, намеки на будущее сворачивание QE вызывают рост доходностей трежериз. Поэтому, на фоне подавленной инфляции, реальные процентные ставки начинают расти. Реальные процентные ставки в США можно посчитать, к примеру,  как разность между доходностью 10-летних трежериз (UST 10YR) и уровнем потребительской инфляции (CPI).
 
Получается, что рынок сегодня высоко оценивает вероятность роста доходностей трежериз и при этом ожидает умеренной низкой инфляции в обозримой перспективе. Это значит, что реальные процентные ставки пойдут вверх.
 
Как связаны цены на золото с реальными процентными ставками в экономике? Самым прямым образом.
 
После 2008 года наступили времена отрицательных реальных процентных ставок. Такие моменты крайне выгодны для золота. Но, с осени 2011 года тенденции изменились и к началу 2013 года реальные процентные ставки вышли на положительную территорию – золото стало неинтересным (подробнее в обзоре от 25 февраля). Вместе с ростом реальных процентных ставок начала расти доходность финансовых активов. Золото же по своей природе не генерирует доход, выступая индикатором дефляционно-инфляционных настроений в экономике.
Золото и реальные процентные ставки.
Золото растет, когда реальные процентные ставки опускаются ниже 2% (и тем более, когда становятся отрицательными), в то время как растущие реальные процентные ставки приводят к падению цены на золото. Эти паттерны работали в 1970-х, точно также работают и сегодня.
 
История однозначно нам показывает, что золото растет, когда есть дефляционная угроза (или угроза дефолта), либо есть ожидания чрезмерного роста инфляции. Именно эти процессы на протяжении всей истории всегда определяли динамику спроса на золото.
 
Существует ли сегодня угроза дефолта (и дефляции)? Нет. Поэтому в условиях низкой инфляции (в странах DM) спрос на золото резко сокращается. Золото является отличным индикатором того, верят ли инвесторы в успех действий монетарных властей (в нашем случае – ФРС). Золото падает – значит верят.
 
Более того, инвестиции в золото на горизонте ближайших лет становятся непривлекательными на фоне завершения глобального цикла ослабления доллара США. 

Золото и реальные процентные ставки. 
Сегодня, впрочем как и всегда, необходимо внимательно следить за инфляционными ожиданиями — к примеру через индикаторы inflation breakevens – разность между доходностью трежериз (UST) и трежериз, защищенными от инфляции (TIPS). Динамика золота является практически зеркальным отражением доходностей по TIPS.
 Золото и реальные процентные ставки.
 * специально для INROS  — брекевен от Феда.
Золото и реальные процентные ставки.
Все подчиняется экономическим законам: реальные процентные ставки вышли на положительную территорию и продолжают расти – финансовые активы растут, золото – падает (с пиков 2011 года потеряло почти 30% стоимости). Инвесторы – разумные существа.
 
P.S. Довольно показательный (и очевидный) график взаимосвязи уровня реальных процентных ставок с индексом потребительского доверия Университета Мичигана (спасибо Bampi_Johnson) .

Золото и реальные процентные ставки.

P.S. трейд по золоту — лучший в 2013 г. после йены, конечно.

Таблица с идеями'13 и их результатами в моем ЖЖ (+ livejournal очень удобен тем, что там есть отличная навигация по архиву по всем постам, в отличие от смартлаба). Там же комменты интересные есть к этому посту про золото.

Дмитрий Шагардин


КИТ Финанс Брокер
КИТ Финанс Европа
 

Замечательно! )++++
avatar

miro

Хорошо+. Просто супер!
Считаю, что приз от Тимофей Мартынов в виде АЙПАД-МИНИ 16 ГБ, 3G+WIFI по праву должен достаться Дмитрию )
avatar

Good Hanter

Mario, думаю, что конкурс лучше делать среди трейдеров не являющихся сотрудниками брокерских, инвесткомпании и т.п. Т.е. среди частных трейдеров.
Шагардин Дмитрий, достойный ответ.
по золоту Дойч Банк предположил, что ETFs еще будут сокращать запасы и продано только 2\3 от возможного общего сокращения.
— все это время шли продажи.
Кому интересно следите за динамикой www.spdrgoldshares.com/
Дим, сделаю перепост ответа. Есть хороший индикатор реальным процентным ставкам — University of Michigan Consumer Sentiment. В последние 10 лет четкая корреляция. Если судить, что индекс показал свое максимальное значение за 6ть лет, то скорее всего, что золото и дальше будут продавливать вниз к 1260 где-то. Единственное, что мне непонятно, почему коэфф. золото/серебро так вырос. Обычно происходит наоботор — он падает, а рост ознаменовывается рисковым настроением.

Есть еще одна трудность выхода из нынешней политики — спрос на бумаги. Так или иначе, а им придется что-то делать с их нынешним балансом + покрывать дефицит бюджета. В 1947 году из-за этой проблемы была жесткая конфронтация между Казначейством и ФРС. Они попытаются решить проблему через плавающие ставки, но нет еще полной картины будущих размещений — будет ли сар по процентам. если да, то экономич смысл понятен, если предложат, а думаю, что основной выпуск направят на 1, 2 и,5 летние бумаги, если кэпа не будет, то не понимаю тогда их смысла. Просто все могут и так влезть в 13 недельные биллы.
avatar

Bampi_Johnson

Спасибо за прекрасную статью!
avatar

KAISSA

спасибо! интересный пост.
Большое спасибо Дима! Как и всегда по настоящему Фундаментально!
avatar

INROS

а что, может кто-нибудь в чем-нибудь возразит? как к примеру это сделали многие в своих комментариях под этим же постом в ЖЖ
"+" и «спасибо» — это приятно, конечно. но хочется дискуссии.
Шагардин Дмитрий, по индексу доллара есть ещё шансик (уже не шанс)на заход на + — 78, перед перед походом в верх, но это вопрос следущего месяца, при этом евре ниже 1.27 нельзя закрепляться. А иначе это повторение (почти по шаблону) 1995-1997 (обрати внимание Клинтон — Обама вторые сроки).
(для наглядности)



avatar

INROS

INROS, всегда нравились твои графики! легко и понятно читаются :)
Шагардин Дмитрий, взаимно Дима, ты тоже очень доходчиво излагаешь мысли :-))
avatar

INROS

Шагардин Дмитрий, единственный момент, который будет сдерживать обвал золота -физ. спрос и рентабельность. Если взглянуть на периоды взлета рождаемости в индии и китае, то эти люди должны сейчас начать жениться и до пиков еще далеко. Но бумажное золото может жить своей жизнью. Если сбрасывают, то уверенны, что фрс справится с ситуацией… на данном этапе
Bampi_Johnson, у индусов в начале весны сезон свадеб, то есть прошел. у Китайцев своя история они юань делают (хотят, пытаются) реальной мировой резервной валютой и в том числе и по этому будут продолжать тарить физическое золото, конечно помимо диверсификации своих резервов.
avatar

INROS

INROS, да, я знаю, но важна тенденция. Если я могу купить на 25%, и есть для этого средства, то какой смысл откладывать на завтра?!
Bampi_Johnson, да, на данном этапе уверенны. а так надо обновить отчеты world gold council. позже займусь. я в несколько странной ситуации. не могу для себя определить цель падения золота.
Шагардин Дмитрий, отчет за 1 квартал вышел на прошлой неделе.
Хотел пост написать, да что-то в лом стало.
На память ситуация примерно такая:
совокупный спрос снизился на 17% за счет снижения инвестиционного спроса, в Китае был спрос на исторических максимумах, в Индии тоже выше где-то на 25% гг, в США орлов покупают хорошо. ЦБ тоже в покупках.
Вот картинка по серебряным для сравнения

В золотых ETF-s запасы авуаров на минимумах за 5 лет.
— и до пятницы они все еще продавали.
Запасы на Comex на минимумах за 3 года.
Короче, физический спрос ажиотажный, тарят все и японцы и арабы тоже) Где на этих уровнях должна найти коса на камень.
уточнение:
общий спрос на золото был снизились на 13% в первом квартале. Единственной причиной этого стал отток из ETFs.
Без этого оттока, рост спроса был бы положительным.
Ювелирный спрос вырос на 12% по сравнению с прошлым годом.
В Китае спрос на ювелирные изделия вырос на 20% по сравнению с прошлым годом. В Индии на 27%. США в первом квартале спрос на ювелирные изделия показал прирост впервые более чем за семь лет. В Европе снижение спроса на ювелирку на 26%.
Пром-спрос — 4%.

Но это 1 квартал. Сейчас цена намного привлекательней.
Нашла коса на камень ;)
После таких движений, особенно как сегодня в серебре, рассуждать о манипуляциях на рынке драгметов как минимум наивно). Но эти движения не отменяют правильности рассуждений)
Mario, :) есть большие игроки, и у них бывают маржинколлы. На рынке есть продавцы и есть покупатели. Каждый стремится пождать рынок под себя.
Шагардин Дмитрий, ага, такие игроки как JPM, HSBC, DB
и у всех семьи и всем кушать хочется ;)
+ 15% от лоу — на аппетит им грех жаловаться ))
Шагардин Дмитрий, есть ещё кое что, что упускаем из виду-реальная доходность активов. С 1900 годатолько золото имело положительный реальный рост. И если сравниваем типсы, то лучше, наверное, смотреть и золото в реальных цифрах. Я на вскидку прикидывал, что будет 1320-1290, но не думаю, что разумно входить всем объемом в него при такой волатильности. Предпочитаю по частям. Тем более, если входить и в др. активы, то лучше входить «индексом» по собственным пропорциям и уровням. Даёт большую гибкость, если вдруг проскочат и до 1220, вероятность небольшая, но зачем рисковать зря
Шагардин Дмитрий, надо почитать коменты в жж, лично не вижу аргументов для критики.
avatar

INROS

Дмитрий, сейчас наблюдаем картину, что доллар растет вместе с QE, хотя предыдущие два раза (QE1 и QE2) он рос когда программы сворачивали, т.к. инвесторы уходили от риска. Сейчас же есть вариант, что с замедлением QE3 может упасть и доллар, т.к. поддержка экономике США от ФРС прекратится (а экономическая ситуация в США далеко не самая лучшая, просто на фоне Европы и Японии она выглядит стабильно). На этом фоне возможен рост золота, как Вы считаете? Вдобавок, после каждого QE понижались и процентные ставки, опять-таки из-за ухода в бонды, то есть существует вероятность того, что мы уйдем опять в отрицательную зону по реальным ставкам с остановкой станка.
Сергеев Петр, да, по поводу поведения доллара — согласен, все так и есть. времена изменились. поведение доллара вновь сильно реагирует на макростатистику США. выход сильных данных провоцирует значительный спрос на доллар. здесь важен баланс… каким будет рост доходностей трежерей, какая будет инфляция. я вообще не жду резких движений. рынок трежериз в руках ФРС, балансы банков набиты трежерями (перекосы сильные), если начнется рост доходностей, банки начнут страдать и вряд ли это поможет экономике. + я не думаю, что станок остановят в 2013-м. может в рамках трежерей немного снизят. посмотрим. пока есть намеки, это не просто так.
Дмитрий, правильно понимаю, т.е. ЦБ может печатать, печатать, и печатать деньги увеличивая денежную массу в 2, 3 раза, и все нормально, они просто ложатся в резервы и все хорошо ??
Тогда вопрос, как увеличивая М3, они смогут избежать инфляции ?? Одним повышением ставок тут не получится.
Это же не равновестная картина, без дешевых денег экономика не запускается, а начнешь ставки повышать, тоже реальный сектор загибаться начинает.
И смотрите, они уже 5 лет печатают деньги, почему тогда не растет реальный сектор, пром производство, безработица как была, так и остается, на том же уровне, что говорит о малой эффективности выбранного пути.
И последнее, если ФРС там внимательно прислушивается к банкам и рынкам, вопрос, как же они кризис 2008 допустили ???
avatar

Skifan

Skifan, нет конечно, не может. И никогда столько не брали на баланс ценных бумаг. Это опасно, поэтому говорят об exit strategy из QE. Но ставки планируют повышать не ранее середины 2015 года. Вы зря меня в отряд оптимистов записываете :) просто сейчас относительно благоприятная ситуация для экономики США, но все может измениться. Продолжаем следить :)
Шагардин Дмитрий, кстати, не помню, где читал, исследование: что разница во времени между большой эмиссией и скачком гиперинфляции составляло в истории где-то около 5 лет, не собираете в ближайшем будущем какое-нить исследование на данную тематику делать ????

и СПАСИБО вам за ваши обзоры, всегда интересно читать ))
Skifan, на данном этапе гиперинфляция в штатах очень маловероятна. Да и в любой другой стране, которая глубоко глобализирована в международную фин. систему. Почему больше склоняюсь, что в Японии не будет гипера, а просто дефолт по их обязательствам.
Bampi_Johnson, в Японии структура гос. долга коренным образом отличается от долгов США или ЕС. Там, грубо говоря, они сами себе должны, т.е. малый процент задолжности перед внешними кредиторами, по сравнению с США.
Грубо говоря последние будут вынуждены «Кинуть весь мир»
Что будет в мире в то время, когда это будет, может через 5 лет, может через 20, кто знает ??
Torres, спалил грааль))
Статья плохая и читать все эти заумные термины нет никакого желания. Если автор не в состоянии описать все это нормальными понятными простыми словами, значит он сам не понимает всего до конца. Как говорится, все гениальное — просто, а все сложное — ложное.
avatar

RST


Только зарегистрированные и авторизованные пользователи могут оставлять комментарии.

Залогиниться

Зарегистрироваться
....все тэги
Регистрация
UP