Обзор долгового рынка за неделю (ГК "ФИНАМ")

Обзор российского рынка

На прошлой неделе российские бумаги продолжили выглядеть хуже своих аналогов из ЕМ, которые усиленно возмещали потери, связанные с текущим кризисом. Например, индекс Bloomberg Barclays EM USD, отслеживающий номинированный в долларах долг развивающихся стран, находится в шаге от своих «предковидных» уровней. Российские же евробонды, в отличие от других крупных ЕМ, уже давно компенсировали все потери.

В корпоративном российском сегменте сезон отпусков в самом разгаре. Это касается как первичного рынка (последнее размещение датируется 2 июля), так и вторички.

В последние месяцы российские евробонды выглядели дороговато на фоне своих аналогов по рейтингу, и сейчас мы наблюдаем нормализацию спредов.

Инвестиционные идеи (российские выпуски)

На фоне стремящихся к нулю процентных ставок мы решили обратить внимание на самый высокодоходный сегмент рынка – так называемые «вечные» еврооблигации. Понятно, что данные бумаги в силу связанных с ними рисков (невыплаты купона по усмотрению эмитента, вероятности списания) предлагают наивысшие уровни доходности на долговом рынке. Однако сейчас, когда рынки не ждут повышения базовой долларовой ставки в течение ближайших 2 лет, у эмитентов открываются широкие возможности для рефинансирования своих обязательств по пониженным ставкам. Особенно это интересно для бумаг, размещенных несколько лет назад – тогда, когда ставки на рынках были на локальных максимумах.

В поле нашего зрения попали «вечные» бумаги российских эмитентов, коллы по которым запланированы в перспективе до конца 2022 г. Особенностью первого колл-опциона является то, что в случае неотзыва по нему, уровень купона пересчитывается по формуле, учитывающей какой-то базовый параметр (US Treasures или процентный своп) и определенную премию к нему. В таблице ниже приведены уровни купонов по 4 выпускам, если бы пересчет происходил прямо сейчас.

Как можно видеть, в случае, если бы эмитенты предпочли не отзывать свои евробонды по коллам, они вряд ли бы получили весомую экономию по сравнению с текущими выплатами. В целом, даже пересчитанные в текущей реальности околонулевых ставок купоны выглядят, на наш взгляд, завышенными, и мы полагаем, что некоторые из эмитентов предпочтут заменить имеющиеся бумаги на более дешевые для обслуживания выпуски.

Отметим, что данные выпуски выглядят интересно как с точки зрения уровня доходности к ближайшему коллу, так и текущей доходности (отношение купонных платежей в течение ближайших 12 месяцев к текущей рыночной цене).

Алексей Ковалев, руководитель аналитического отдела ГК «ФИНАМ»