Возможно, паритет - последняя надежда для евро

Семь месяцев назад на Италию обрушился кризис суверенного долга, и с тех пор евро подешевел против доллара примерно на 13%. Во многом это снижение стало отражением возросшей вероятности дефолта Италии, что погубило бы единую валюту.
 
И тем не менее, возможно, именно девальвация является сейчас для евро последним оставшимся шансом на выживание, при условии, что она будет реализована в рамках решительных и последовательных политических мер. 

Прошлым летом Италия приступила к наиболее масштабной за 15 лет финансово-бюджетной консолидации, стимулирующей прирост первичного профицита бюджета более чем на 6% от ВВП за три года. Однако подобное агрессивное фискальное сжатие должно осуществляться прежде всего за счет повышения налогов, и это вызывает справедливую обеспокоенность инвесторов тем, что страна оказалась на грани глубокой рецессии. Если такая рецессия действительно начнется, программа консолидации потерпит фиаско.

Более слабый евро помог бы избежать подобного исхода и обеспечил бы успешную реализацию фискальной консолидации. Девальвация единой валюты не оказала бы существенного прямого влияния на еврозону в целом, поскольку основные торговые объемы не выходят за границы региона. Однако к Италии это не относится: 55% ее экспорта покидает пределы Е-17; в частности, важными экспортными площадками для страны являются Швейцария, США, Россия и развивающиеся экономики.

Девальвация евро на 15% — что приблизило бы валюту к паритету с долларом — обеспечило бы мощный стимул роста итальянскому экспорту и компенсировало бы снижение внутреннего спроса.

В 1992 г., когда Италия приостановила свое участие в европейской валютной системе и временно отказалась от механизма валютных курсов ERM, она реализовывала аналогичную фискальную консолидацию. Тогда она сопровождалась обесцениванием лиры на 20%, что ограничило разрушительные последствия для экономики. В последующие три года средние темпы экономического роста страны составили 1,4%.

Бесспорно, Италии предстоит гораздо больший объем работы, направленной на обеспечение конкурентоспособности своей экономики и сокращение долговой нагрузки. Однако любые реформы — либерализация рынков труда и сбыта, работающая система правосудия, оптимизация бюрократического аппарата — потребуют очень много времени, прежде чем принесут первые плоды, даже если их запустить безотлагательно. Эти эффекты окажутся слишком запоздалыми для того, чтобы предотвратить рецессию, которая уже началась и которая наверняка окажется гораздо болезненнее официальных прогнозов.

Обеспокоенность потенциальной вероятностью банкротства государства, входящего в состав еврозоны, уже не в первый раз подрывает единую валюту. Похожая ситуация наблюдалась и в разгар греческого кризиса: в считанные месяцы (с ноября 2009 по май 2010) евро ослаб против доллара примерно на 22%. Тогда мы отмечали, что подобная динамика является необходимой для того, чтобы Греция смогла осуществить фискальную консолидацию, не сползая при этом в глубокую рецессию, поскольку, как и в случае с Италией, свыше половины греческого экспорта уходит за пределы еврозоны.

Впрочем, давление на единую валюту ослабло, поскольку рынки быстро сообразили, что Греция недостаточно велика, чтобы обвалить весь валютный союз. Они отдавали себе отчет в том, что в случае возобновления роста евро Греция может рухнуть, но зона евро устоит. И менее чем за год валюта отыграла все потери.

Однако этот подход не сработает применительно к Италии. Рынки понимают, что крах программы бюджетной консолидации в Риме может означать конец евро. И не очень ясно — понимают ли они, что ослабление единой валюты обеспечит успешную консолидацию и сохранит еврозону.

Быстрая девальвация дала бы инвесторам еще одно дополнительное преимущество, увеличив размер ожидаемой доходности по долгу еврозоны и облегчив процедуру продления сроков погашения огромных сумм заимствований, что станет актуально уже в самое ближайшее время. В 1-м квартале этого года подлежат оплате бонды европейских банков на сумму около Е200 млрд., помимо массивной пролонгации сроков существующих государственных долговых обязательств.

Политические лидеры могут помочь рынкам понять, что упорядоченное снижение курса единой валюты было бы в интересах всех сторон. Соответственно, европейские политики должны поддерживать девальвацию евро, а не пытаться ей противостоять. За период 2-е полугодие 2010 г. — лето 2011 г. евро укрепился против доллара на 25%, что во многом было обусловлено решением ЕЦБ дважды повысить процентную ставку.
 
Теперь ЕЦБ должен четко уяснить, что слабый евро — условие выживания. Банк должен урезать ставки до нуля и заверить, что они останутся на этом уровне достаточно долго. Это необходимо сделать — не в качестве замены решительных мер фискальной консолидации, которая требуется Италии и другим странам, а для того, чтобы обеспечить эффективную реализацию этих мер.

 
 
Рикардо Кабальеро, профессор экономики Массачусетского технологического института (MIT), советник QFR Capital Management LP
Франческо Джавацци, профессор экономики Университета Боккони в Милане, приглашенный профессор MIT
 
 
blogberg.ru/blog/36751.html