Российский рублевый госдолг долго воспринимался как уникальный актив по соотношению качества и доходности. Доходность в свою очередь достигалась за счет роста цен длинных выпусков в ответ на снижение ключевой ставки. Качество осталось. Доходность, считаю, в прошлом. Понижение ключевой ставки, начиная с мая (а это дистанция от 5,75% до 4,25%), оказалось излишне резкими. И вызвало не спекулятивную покупку дальнего конца госбумаг, а массовый исход спекулятивного капитала из госбумаг.

Драматизировать тенденцию я бы не стал. ОФЗ за 2 последних года уже серьезно падали дважды. В апреле 2018 на санкциях против «Русала» (по содержанию то падение – схлопывание игры кэрри-трейд, спровоцированной двузначными ставками Банка России), весной 2020 – на общей рыночной панике.

( Читать дальше )

Любопытное событие вчера произошло на рынке государственных ценных бумаг: аукцион по доразмещению ОФЗ с плавающим купоном серии 24021 признан несостоявшимся. Причина — отсутствие заявок по приемлемым для Минфина уровням цен.

До этого аукционы 10 и 30 июня, 15 июля прошли вполне штатно, но с постепенно снижающейся ценой отсечения от 100 до 99% от номинала. В апреле же аукцион, как и вчера, был признан несостоявшимся.

На самом деле ничего страшного не произошло — Минфин поступил вполне по рыночным условиям, ровно как и потенциальные покупатели не хотели покупать задорого этот выпуск. Бумага на протяжении всего времени обращения снижалась в цене и дошла до уровня 98,9%. В то же время, аналогичная бумага ОФЗ 26223 также с погашением в 2024 году выросла в цене до 105,79%.

Такое отставание вполне логично для бумаг с плавающим купоном, которые за счет дешевизны компенсируют небольшую относительно рынка доходность. Покупка таких бумаг выгодна в период растущих ставок. Сейчас доходности на рынке все сильнее снижаются, но инвесторы по-прежнему ее ждут от ОФЗ на адекватных для госбумаг уровнях. Покупать флоутеры на данный момент не выгодно, и размещать их также сложно.

Выражу мысль кратко. Обманчивая стабилизация. До ОФЗ деньги так и не доходят. Почти вся кривая доходности имеет премию к ключевой ставке (а последний аукцион по размещению рублевого госдолга провалился). Первый эшелон корпоблигаций и облигации субъектов федерации продолжили постепенное снижение доходностей. Высокодоходный сегмент остался на месте. Снижать доходности далее облигационному рынку сложно (высокодоходному сегменту в том числе). Очередной шаг вниз по ключевой ставке в сентябре, если будет, лишь ослабит рубль. Ставка от рынка облигаций отвязалась. А скромная динамика самого рынка – вероятное проявление его слабости и подверженности коррекциям.


( Читать дальше )

Продолжится ли падение рубля? Как и раньше, считать рублевое ослабление частью нормального для спекулятивных активов колебательного процесса. На этот процесс влияет ДКП Банка России, но не настолько, чтобы придать колебаниям центробежное ускорение. Я полагал, что пара USD/RUBне превысит 73 единицы, превышение произошло, сейчас доллар стоит 74 рубля. Но оно, как мне представляет, не запускает ускорения в ослаблении рубля, а просто является заскоком. Возможно, пара дойдет и до 75, и разворот случится там. Возможно, разворот пары вниз уже начался.

Возврат рубля к укреплению или даже его стабилизация должны вернуть спрос на ОФЗ. Длинные госбумаги предлагают доходность более 6% к погашению. И конкурируют по доходности уже не столько с региональными облигациями, но и первым эшелоном корпоративных.

( Читать дальше )

За 2 последние недели цены ОФЗ упали еще заметнее, чем за предыдущий месяц. Спред между ставкой и доходностями длинных бумаг достиг впечатляющих 2%. Начались проблемы с привлечением денег через ОФЗ. Снижение ключевой ставки на 1,25% за два месяца не могло стать ни хорошей игрой, ни полезной. Пожинаем плоды, параллельно наблюдая за антиралли рубля. Причину просадки рублевого госдолга можно было предвидеть: если инвестиционный капитал не ожидает снижения доходностей опережающими темпами, вместо покупки он будет продавать, давя на цены вниз. По мне, это же и важная причина давления на рубль, поскольку выведенные из ОФЗ и страны деньги нужно конвертировать в базовые валюты фондирования. Пока все же думаю, коррекция ОФЗ останется неприятным, но локальным явлением.

( Читать дальше )

Можно по-разному относиться к этому явлению. Можно критически.

Падение доходностей облигаций развивающихся стран, в данном случае долларовых (https://img.profinance.ru/news/558235-1) – следование общемировому тренду. Но относиться к этому процессу можно по-разному. Можно как к возможности сыграть на сокращение спреда ставок между развивающимися и развитыми рынками. Можно – как к очередному индикатору неэффективности или неразборчивости рынков капитала. И вот почему. Центробанки главных экономик выделили деньги для восстановления этих экономик. Деньги, в массе, оказались на фондовом рынке. А на рынке голосование идет по принципу большей популярности. Долларовые инструменты популярны. Спрос обеспечивает дороговизну.

( Читать дальше )

ОФЗ. В тоске и надежде ждут 24 июля держатели длинных госбумаг. За последние 3 недели цены опять снизились, доходности выросли. Денег на отечественный госдолг не хватает. Банк России в следующую пятницу объявит новое значение ключевой ставки, и это значение должно быть ниже. С таким состоянием ОФЗ занимать придется под 6%. А деньги не только нужны, но нужны дешево. Ждем попыток устроить ралли. Хотя и снижение ставки после 1%-ного шага вниз 19 мая не может быть существенным (мой прогноз -25 б.п.), и предположения этого снижения уже учтены ценами. Так что ожидания есть, но настоящих надежд мало.

( Читать дальше )

Первое, на что обращаешь внимание, глядя на биржевые графики, это отвязка рубля от нефти и фондовых рынков. В пятницу 3 июля в паре с долларом он приблизился к 72, а в паре с евро преодолел 80. Неделей ранее я писал, что 72-73 рубля за доллар – это вряд ли. И пока останусь при том же мнении.

То, что рынки перекошены ликвидностью мировых регуляторов, добавляет им риска, а не предсказуемости. И риск однажды обязательно реализуется. Но в данный момент и само риск-восприятие инвесторов весьма острое. А совокупность фондовых, валютных и товарных рынков – это все-таки социальное явление. Цены – производные от поведения участников. Их стремительные падения развиваются в обстановке неприятия участниками рисков. Чего нельзя сказать о сегодняшнем дне.

( Читать дальше )

В конце прошедшей недели нефть и акции опять упали, а рубль ослаб. Всю неделю росли доходности ОФЗ, выборочно – корпоративных облигаций. Насколько серьезна ситуация?

Прежнее заметное падение пришлось на 11-15 июня. Brentтогда опускалась до 35 долларов (сейчас 40), американский индекс S&P500 – до 2 900 п. (сейчас 3 010), российский индекс РТС – до 1 200 п. (сейчас 1 246). Обновление минимумов двухнедельной давности допустимо. О большем падения пока говорить рано.

Оснований для остановки фондового роста трех последних месяцев достаточно. Обновляются макростатистика и макропрогнозы, и обновления свидетельствуют об ухудшении экономических показателей: так МВФ в июне ухудшил прогноз падения мирового ВВП до 4,9%, на 1,9% в сравнении с апрельским прогнозом (3%). Впереди отчетности компаний за второй квартал, которые могут усилить накапливающие разочарование. Кроме того, приток спекулятивного капитала, спровоцированный прямым монетарным стимулированием ведущих центральных банков, скорее всего, ослабевает. Возможное отражение этого – просадка котировок «длинных» ОФЗ, основного отечественного спекулятивного инструмента для иностранных инвесторов.

( Читать дальше )

Единственное замечание, которое я хотел бы сделать, глядя на доходности рублевых облигаций, это замечание о ключевой ставке. 19 июня она была снижена до 4,5%. Привожу сравнение облигационных доходностей сейчас и месяц назад, когда ставка равнялась еще 5,5%, а ее снижение на 100 б.п. не было очевидным. Казалось бы, облигации выиграли. Но пока это только видимость выигрыша. Особенно противоречива динамика ОФЗ. Короткие выпуски подорожали еще до нового значения ставки, все-таки это строго депозитный инструмент. А длинные, вопреки ожиданиям (моим тоже) за последний месяц подешевели. Что едва ли не удивительно. Но, так или иначе, спред доходности 10-леток в сравнении со ставкой достиг 1,2% (это четверть самой обновленной ставки).

Сугубо косметические изменения на рынке корпоративного долга. Снижение доходностей хорошо читается разве что в облигациях субъектов федерации. Ну, а спред между ключевой ставкой и высокодоходным сегментом достиг в среднем 8,5% (1,9 ставки).

В общем, ралли не случилось. Облигации стабильны. А уверенность Банка России в действенности активных монетарных мер создает риск для ключевой ставки повторить судьбу ставки рефинансирования, полностью забытой к началу 2010-х. Уже не абстрактный риск.

( Читать дальше )