📌 Одним из лидеров по привлекательности на рынке долга является застройщик Самолёт, поэтому сегодняшний обзор будет посвящен именно ему.

1️⃣ О КОМПАНИИ:

• ГК «Самолёт» – крупнейший российский девелопер, основанный в 2012 году. Занимает 1 место среди застройщиков РФ по объёму текущего строительства.

• Из инцидентов 2025 года стоит отметить продажи своих акций мажоритарием, а также обыски в офисах Самолёта и уголовные дела о мошенничестве в особо крупном размере.

2️⃣ ФИНАНСОВАЯ УСТОЙЧИВОСТЬ:

• В 1 полугодии 2025 года выручка год к году не выросла (171 млрд рублей), а чистая прибыль упала в 2,6 раза до 1,8 млрд рублей. Из 25 млрд рублей операционной прибыли 24,9 млрд рублей ушло на процентные расходы. Это означает снижение коэффициента покрытия процентов (ICR) до 1x (при ниже 1x Самолёт не сможет покрыть процентные расходы, придётся занимать ещё больше или продавать земельные участки).

• Долговая нагрузка на высоком уровне: Чистый долг/EBITDA = 3,1x; Чистый долг/Капитал = 6,2x. Из позитива – на конец октября средневзвешенная ставка по кредитному портфелю составила 11% (на конец июня была 13%). Но 78% долга – это краткосрочные займы, и скоро придётся их рефинансировать. По облигационному долгу ближайшая оферта в феврале у выпуска БО-П13 объёмом на 24,5 млрд рублей.

📌 Девелопер Самолёт представил операционные результаты за 9 месяцев 2025 года. Предлагаю взглянуть, как снижение ключевой ставки повлияло на компанию, и стали ли акции Самолёта привлекательнее.

1️⃣ УСПЕШНЫЙ ТРЕТИЙ КВАРТАЛ?

• В 3 квартале новые продажи Самолёта выросли на 54% год к году до 77,1 млрд рублей. Казалось бы, динамика позитивная, но здесь сыграл эффект низкой базы 2024 года – с 1 июля 2024 года отменили льготную ипотеку, и тогда это привело к резкому падению продаж. Если взглянуть на верхний график, то видно, что даже 3 квартал 2023 года был более прибыльным для застройщика.

2️⃣ РЕЗУЛЬТАТЫ ЗА 9 МЕСЯЦЕВ:

• Если сравнить объём новых продаж за 9 месяцев, то в 2025 году видим снижение на 10% до 197,8 млрд рублей. Нижний график более наглядно показывает результаты Самолёта, и даже рост на 12% по сравнению с 2023 годом – ниже темпов инфляции за 2 года.

• Ещё один важный фактор – средняя цена за квадратный метр за 9 месяцев выросла лишь на 1% до 215,4 тысяч рублей. Причина проста – застройщик начал экономить свои деньги и время, поэтому увеличил долю продаж недвижимости без отделки.

📌 Продолжаем обзор секторов компаний Мосбиржи, и сегодня взглянем на сектор застройщиков. Напомню, ранее я делал обзоры банков, золотодобытчиков, металлургов и ритейлеров.

❓ СИТУАЦИЯ В СЕКТОРЕ:

• У застройщиков остаются прежние проблемы – отмена льготной ипотеки и высокая ключевая ставка. И хоть ключевую ставку уже начали снижать, но почти всё первое полугодие сектору пришлось жить со ставкой 21%, что не могло не отразиться на их результатах.

• В 1 полугодии 2025 года объём жилищного строительства в России снизился на 2,4% год к году до 52,2 млн кв. м. При этом в июне (когда начался цикл снижения ключевой ставки) объём строительства упал на 22,2% – судя по всему, застройщики решили дождаться более мягкую денежно-кредитную политику.

1️⃣ ПРИБЫЛЬ В 1П2025 г.:

• Ни один застройщик не смог добиться роста прибили, что неудивительно. Чуть меньше пострадали ПИК (–21,6% год к году) и Самолёт (–61,9% на фоне роста процентных расходов).

• Эталон продолжает оставаться убыточным, при этом чистый убыток увеличился с 1,5 до 9 млрд рублей. ЛСР впервые с 2017 года получил убыток в размере 2,5 млрд рублей из-за падения продаж недвижимости на 31%.

📌 На прошлой неделе в ожидании заседания ЦБ индекс Мосбиржи вырос до 2820 пунктов (+7% за 10 дней). ЦБ снизил ключевую ставку до 18%, после чего началась вполне логичная фиксация «на факте» – индекс с момента решения ЦБ и до конца дня потерял 1,7%. Сегодня расскажу, что и почему добавил в свой портфель на прошлой неделе, а от чего решил отказаться.

1️⃣ Облигации Самолёт БО-П18 ($RU000A10BW96)

• В конце июня купил облигации Самолёта по цене номинала в первый день после их размещения. Идея была под снижение ключевой ставки, итог – шалость удалась. Продал свою позицию, получив прибыль +16,3% (вместе с НКД) чуть меньше, чем за 1 месяц. Идея не уникальна, но видел, что многие выходили при прибыли +5-10%, я же решил зафиксировать накануне заседания ЦБ.

• Своё мнение по выпуску уже озвучивал – проблемы сектора + высокая долговая нагрузка создают хоть и низкую, но вероятность техдефолта (сугубо моё мнение). Допустить банкротство или дефолт Самолёта не должны, но мне после продажи стало поспокойнее.

📌 Как и планировал, публикую подборку корпоративных облигаций с самым привлекательным соотношением риск-доходность и фиксированным купоном. Именно эти выпуски сейчас считаю наиболее разумным выбором. Расположил в порядке увеличения риска (на мой взгляд), везде дал краткий комментарий.

1️⃣ Яндекс Финтех выпуск 1 ($RU000A10AAQ4)

• Доходность к погашению: 18,25%
• Купон: 25%, ежемесячно
• Текущая доходность купона: 23,4%
• Дата погашения: 27.12.2028
• Текущая цена: 106,9% (1069 ₽)
•! Амортизация с февраля 2026 !
• Рейтинг: AAA(ru. sf) (АКРА)

• По поводу финансовой устойчивости Яндекса сомнений нет, чистый долг/EBITDA = 0,3x. Здесь важно учитывать – у данного выпуска есть амортизация, с февраля 2026 года начнут уменьшаться тело облигации и размер купона. Наиболее эффективной стратегией вижу продажу этих облигаций ближе к концу 2025 года. При этом, как минимум до марта 2027 года купон будет всё те же 25% от номинала.

2️⃣ Инарктика 002P-02 ($RU000A10B8R9)

📌 Давно не писал о своих сделках, сегодня исправлюсь, а также расскажу о планах на текущую неделю.

1️⃣ Принял решение продать акции Транснефти, идея полностью отработала. Напомню, добавлял в свой портфель Транснефть по 904 рубля за акцию в декабре сразу после панических продаж на фоне повышения налога для компании до 40%. У компании по-прежнему качественный бизнес и недорогая оценка, но бОльшая часть роста уже позади. Продал по 1356 рублей за акцию (+50% за 6 месяцев), после див. отсечки, возможно, верну Транснефть в портфель.

2️⃣ Продал акции МТС по 234 рубля за акцию. Покупал в августе прошлого года по 200 рублей (+17% за 10 месяцев). Идея была в переоценке ближе к выплате дивидендов, риск выплаты менее 35 рублей посчитал маловероятным. Была возможность продать по 250 рублей в феврале, но пожадничал. Тем не менее, в переводе на годовые доходность составила 20,5% – на уровне вклада, учитывая, что в августе ключевая ставка была 18%.

3️⃣ Добавил в портфель новые облигации Самолёта БО-П18 ($RU000A10BW96) с фиксированным купоном 24%, без оферты и амортизации. В размещении не участвовал, но купил по цене номинала в первый день торгов. До погашения через 4 года держать не планирую, идея под будущее снижение ключевой ставки.

📌 Продолжаем обзор секторов компаний Мосбиржи, и сегодня взглянем на сектор застройщиков. Напомню, ранее я делал обзоры нефтегазового сектора, банков, золотодобытчиков, металлургов и ритейлеров.

❓ СИТУАЦИЯ В СЕКТОРЕ:

• Сейчас застройщики переживают далеко не самые лучшие времена – после отмены льготной ипотеки и при текущей высокой ключевой ставке появились проблемы с ростом прибыли и долговой нагрузкой.

• Объём строительства новостроек продолжает падать (в 1 квартале 2025 года снижение на 24% год к году), поэтому ждать восстановления сектора стоит лишь при начале цикла снижения ключевой ставки.

1️⃣ ПРИБЫЛЬ В 2024 г.:

• Эталон второй год подряд отметился чистым убытком, а Самолёт отчитался о падении прибыли в 2024 году в 3 раза. Символический рост прибыли смог показать лишь ЛСР (+0,7% год к году).

2️⃣ РЕНТАБЕЛЬНОСТЬ ПО EBITDA:

• Наилучшую маржинальность показали Самолёт (32,2%) и ЛСР (30,2%). ПИК и Эталон последние 5 лет сохраняют рентабельность на более скромном уровне 20-22%.

📌 За последнюю неделю акции застройщиков показали значительный рост: Пик +32%, Самолёт +28%, Эталон +23%. И лишь ЛСР отметился скромным недельным ростом на 7%. Значит ли это, что кризис застройщиков позади и пора набирать позиции в их акциях?

📈 ПРИЧИНЫ РОСТА:

• Одним из триггеров для роста стало недавнее поручение президента разработать механизмы расширения льготного ипотечного кредитования.

• В акциях застройщиков ещё недавно было большое количество коротких позиций. Вполне закономерно, что текущий растущий рынок повлиял на закрытие шортов, что и привело к шорт-сквизу – отсюда и рост, опережающий большинство других акций.

• Также сыграл эффект низкой базы. Тот же Самолёт потерял в цене акций около 75% за весь 2024 год. В декабре стоимость акций Самолёта опускалась ниже 850 рублей, при этом цена IPO в 2020 году была 950 рублей за акцию.

❓ ПРОБЛЕМЫ ЗАСТРОЙЩИКОВ:

• Никто не может сказать наверняка, сколько ещё будет с нами высокая ключевая ставка. В совокупности с отменой массовой льготной ипотеки это приведет к слабым результатам застройщиков как минимум в 1-2 квартале текущего года.

📌 Крупнейший застройщик Самолёт провёл День инвестора, на котором поделился предварительными результатами 2024 года и рассказал о планах на 2025 год. Изучим подробнее новые вводные и сделаем вывод, действительно ли всё плохое для компании позади.

📊 ПРЕДВАРИТЕЛЬНЫЕ ИТОГИ 2024 ГОДА:

• Менеджмент ожидает по итогам 2024 года снижение объема продаж недвижимости до 1,3 млн кв. м – на 17% ниже, чем в прошлом году.

• Ожидаемый показатель чистый долг/EBITDA к концу года составляет 1,3x (год назад – 1,1x).

• Средняя цена квадратного метра за 11 месяцев 2024 года увеличилась на 16% год к году до 213,6 тыс. рублей.

❓ ПЛАНЫ НА 2025 ГОД:

• Цель Самолёта на 2025 год – выход на объём продаж не ниже 2024 года, при этом ожидается замедление роста объёмов строительства. В планах запуск более 20 новых проектов в регионах РФ и усиление позиций в Москве.

• В феврале 2025 года Самолёту предстоит пройти оферту по выпуску облигаций на 20 млрд рублей. В планах предложить инвесторам вместо погашения облигаций повышенную ставку купона (на уровне депозитов), если держателей облигаций это не устроит – обязательства будут погашены за счёт средств на счетах компании (сейчас их размер – 30 млрд рублей).

❗ Вчера появилась новость о том, что один из основных акционеров Самолёта Михаил Кенин (владеет 31,6% акций компании) ищет покупателя на свой пакет акций. Хоть это пока и является ничем не подтверждённым слухом, от компании за последние несколько месяцев было немало негативных новостей.

📈 С момента IPO в 2020 году по 950 рублей за акцию Самолёт смог стать самым крупным застройщиком по размеру бизнеса, всего за 1 год цена акций выросла более, чем в 5 раз.

📉 В 2024 году на пути Самолёта встала отмена льготной ипотеки, и доля ипотеки в продажах снизилась с 88% до 74%. Продажи в рассрочку хоть и выросли с 10% до 25%, но такого массового характера у них нет. По итогам 3 квартала текущего года новые продажи снизились год к году на 45% в метрах и на 37% в рублях.

📌 В условиях высокой ключевой ставки чистый долг компании превысил 246 млрд рублей, и даже если учитывать остатки средств клиентов на счетах эскроу, показатель чистый долг/EBITDA за 1 полугодие 2024 года находился на уровне 3x. В этот временной промежуток ключевая ставка была 16%, прогноз ЦБ по ключевой ставке на 2025 год – 17-20%. Поэтому вполне вероятно, что по итогам текущего полугодия и 2025 года процентные расходы Самолёта превысят операционную прибыль и будет зафиксирован чистый убыток.