пишет
t.me/RaifFocusPocus/2630
Газпром: зимний сезон позволит достичь новых рекордов
Увеличение экспортных цен реализации газа обеспечило рекордную EBITDA в 3 кв. 2021 г. Вчера Газпром опубликовал сильные финансовые результаты за 3 кв. 2021 г., которые продолжили улучшаться на фоне роста цен на газ на международных рынках. Средняя цена продаж газа в дальнее зарубежье достигла 313,4 долл./тыс. куб. м (+167% г./г., или +40% кв./кв.). При этом, экспортная цена реализации Газпрома в прошедшем квартале оказалась заметно ниже средней спотовой цены газа в Европе за тот же период (котировки TTF в 3 кв. составили 581 долл./тыс. куб. м). Такое отставание, в частности, связано с особенностями формульного ценообразования в рамках долгосрочных контрактов компании, характеризующихся наличием временных лагов к текущим котировкам, а также частичной нефтяной привязкой. Тем не менее, даже при такой цене реализации Газпром смог заработать рекордные EBITDA и чистую прибыль.
Чистая прибыль также достигла рекорда благодаря росту EBITDA и положительным курсовым разницам. Помимо роста экспортной цены продаж в дальнее зарубежье, поддержку результатам компании также оказало увеличение цен реализации в страны бывшего СССР (+63% г./г. до 218 долл./тыс. куб. м) и на внутреннем рынке (+8% г./г. до 4,3 тыс. руб./тыс. куб. м). В то же время, данные факторы были частично нивелированы сокращением объемов продаж газа в дальнее зарубежье (-2% г./г. до 55,1 млрд куб. м) и в страны бывшего СССР (-9% г./г. до 5,8 млрд куб. м). В итоге выручка Газпрома в 3 кв. повысилась на 80% г./г. до 2,5 трлн руб., в то же время EBITDA достигла рекордных 809 млрд руб. (+2,4 раза г./г.) преимущественно благодаря росту экспортных газовых цен. А прибыль от курсовых разниц в размере 20 млрд руб. (против убытка в 464 млрд руб. в 3 кв. 2020 г.) и снижение эффективной ставки налога на прибыль г./г. позволили достичь рекорда по чистой прибыли в размере 584 млрд руб. в 3 кв. 2021 г.
Однако рост капзатрат и инвестиций в оборотный капитал оказали давление на свободный денежный поток. При этом свободный денежный поток Газпрома в прошедшем квартале находился под давлением значительного оттока средств в оборотный капитал (375 млрд руб., скорректированный на изменения в краткосрочных депозитах), а также растущих инвестиций (+25% г./г. до 462 млрд руб.). Увеличение капитальных затрат связано по большей части с проектами по транспортировке газа (+143% г./г. до 110 млрд руб.) – строительством участка «Ковыкта — Чаянда» газопровода «Сила Сибири», а также строительством газопровода «Сахалин — Хабаровск — Владивосток». Первый проект позволит компании нарастить поставки газа в Китай через «Силу Сибири», а второй – обеспечить поставки газа на востоке России с шельфовых месторождений Газпрома на острове Сахалин.
Выплата дивидендов за 2020 г. привела к росту чистого долга, однако долговая нагрузка снизилась. В итоге свободный денежный поток в 3 кв. 2021 г. вырос в годовом сравнении (83 млрд руб. против отрицательного (-143 млрд руб.) в 3 кв. 2020 г.), однако сократился по сравнению с предыдущим кварталом (-38% кв./кв.). В 3 кв. Газпром также привлек 60 млрд руб. в виде бессрочных облигаций, которые учитываются в составе капитала компании. Данный выпуск является уже вторым по счету в текущем году (во 2 кв. 2021 г. Газпром провел аналогичное размещение бессрочных облигаций на 60 млрд руб.), а общий размер программы выпуска данных облигаций Газпрома составляет 150 млрд руб. При этом, в прошедшем квартале компания выплатила проценты в размере 27 млрд руб. (с учетом полученных процентов), погасила долговые обязательства на сумму 10 млрд руб. (нетто), а также выплатила дивиденды за 2020 г. (307 млрд руб.). В результате чистый долг Газпрома в 3 кв. немного подрос и составил 3,3 трлн руб. (против 3,2 трлн руб. на конец 2 кв. 2021 г.), однако долговая нагрузка сократилась до 1,2х Чистый долг/EBITDA LTM благодаря росту показателя прибыли.
По итогам 2021 г. долговая нагрузка может снизиться до 1,0х. Мы считаем, что в 4 кв. стоит ожидать дальнейшего улучшения финансовых показателей Газпрома и снижения его долговой нагрузки благодаря высоким ценам на газ в Европе. По прогнозам компании, средняя цена реализации Газпрома в дальнее зарубежье в 4 кв. может составить 550 долл./тыс. куб. м, что также близко к нашим ожиданиям и соответствует средней экспортной цене Газпрома более чем 300 долл./тыс. куб. м в целом за 2021 г. Менеджмент компании прогнозирует сокращение долговой нагрузки до 1,0х по итогам этого года. При этом, мы также ожидаем, что в 2022 г. показатели Газпрома могут даже превзойти уровень 2021 г. на фоне сохранения рекордных цен на газ. Так, текущие газовые котировки TTF на год вперед находятся на уровне выше 650 долл./тыс. куб. м. По нашим оценкам, при данном уровне цен на газ в Европе средняя цена экспорта в 2022 г. может превысить 450 долл./тыс. куб. м.
Спреды евробондов Газпрома к суверенной кривой расширены, что, на наш взгляд, несправедливо, учитывая существенное улучшение ситуации на газовом рынке, а также благоприятные прогнозы. Сейчас спред GAZPRU 28 – Russia 28 составляет 80 б.п. (на распродажах 23 ноября расширялся до 93 б.п.), хотя на начало года возвращался к докоронакризисному уровню в 30 б.п. при среднем за последние 12М 65 б.п.