Перспективы экономики Китая и сравнение с Японией в конце 1980-х

С учетом текущих геополитических реалий большинство людей в России (от руководства страны до обычных жителей) делает большую ставку на Китай — поставки сырья переориентируются из Европы на Восток, компании переводят в юани расчета, а граждане — средства в банках и брокерах.

Принято считать, что Китай скоро станет крупнейшей экономикой в мире и далее его отрыв от США и других стран будет только расти в последующие десятилетия. Прогнозы в разных источниках немного различаются, но текущий консенсус, что китайская экономика опередит американскую в конце 2020-х годов.

Однако в экономике Китая есть несколько значительных проблем, которые могут помешать успешному развитию экономики страны в будущем. Более того, нельзя исключать сценарий, что через какое-то время вместо бурного роста и закрепления в статусе ведущей экономической державы в мире Китай в какой-то степени ждет судьба Японии последних 30 лет. Если немного вспомнить историю, то экономика Японии бурно росла до начала 1990-х годов и в какой-то момент ВВП страны был близок к США, но затем наступила стагнация, которая длится уже более 20 лет. Кстати интересно, что ВВП Японии формально достиг пика в долларах в 1995 году, на стагнация началась еще в 1990 году, просто она здесь не видна из-за сильного укрепления йены к доллару. 

Сразу стоит сделать дисклеймер, что долгосрочные макроэкономические прогнозы – дело неблагодарное, поэтому статья не претендует на какие-то сенсационные выводы, а лишь описывает несколько важных текущих и будущих трендов и их возможные последствия.

Демография

Один из самых важных факторов, который определяет долгосрочное развитие экономики любой страны – демография. Изменения населения и его структуры обычно происходят медленно, поэтому не заметны на коротком временно интервале. Но если увеличить масштаб, то демографические тренды очень сильно влияют на любую экономику. Причем в отличие от большинства других факторов, они имеют очень сильную инерцию, поэтому их можно достаточно точно прогнозировать.

Для начала посмотрим на Японию. В период с 1950 по 1990 год, на который пришлось японское экономическое чудо, население страны выросло в 1.5 раза и в 1990 году оно все еще было в среднем достаточно молодым. Однако демографические тренды к этому моменту уже начали значительно ухудшаться.

Население Японии еще продолжало расти какое-то время и достигло пика где-то в районе 2005-2010 года, но его структура все это время сильно ухудшалась. Сейчас в возрастной пирамиде преобладают пожилые люди, а людей трудоспособного возраста, которые составляют основу экономики, с каждым годом становится все меньше. Это один из ключевых факторов, из-за которого Япония никак не может выйти из затяжной стагнации – сложно растить экономику, когда с каждым годом работает все меньше людей.

Последствия демографических изменений в Японии наглядно видны на двух следующих картинках. Трудоспособное население достигло пика как раз в 1990 году и затем начало снижаться, хотя общее население еще продолжало расти какое-то время. ВВП в расчете на одного трудоспособного жителя, при этом, продолжил стабильно расти. Если бы структура населения сохранилась на уровне 1990 года, то экономика страны была бы в полтора раза больше, чем сейчас.

Причем тут Китай? Дело в том, что ситуация в стране с точки зрения демографии очень похожа на Японию 20-30 лет назад. Экономический рост последних десятилетий в Китае во много поддерживался демографическими трендами. Население страны ранее росло быстрыми темпами, из-за чего даже было введено правило Одна семья – один ребенок. Но ситуация быстро меняется – население Китая стареет, а рождаемость снижается, несмотря на отмену ограничений в 2015 году.

По прогнозам примерно к 2030 году населения Китая достигнет пика и начнет снижаться. Через поколение к 2050 году в Китае уже будет значительный перекос в сторону пожилого населения, как сейчас в Японии. Развивать экономику в таких условиях будет все сложнее с каждым годом. А к 2010 года по оптимистичным прогнозам население сократится на 30% от текущих уровне до 1 млрд человек, а по более пессимистичным – до 730 или даже 587 млн человек.

И это цифры на основе официальной китайской статистики, которой не факт, что можно доверять. Есть мнение, что уже сейчас население Китая около 1.28 млрд человек, т.е. на 10% меньше официальной статистики. Не возьмусь судить, насколько вероятно такое отклонение, но статистика рождаемости в Китае выглядит странно – последние 25 лет это фактически прямая линия на уровне 1.6 (детей на одну женщину). Обычно на практике так не бывает, но возможно, конечно, в Китае есть какие-то особенности, которые могут объяснить такую ситуацию.

А теперь для сравнения ситуация в США – население стабильно растет и продолжит расти в ближайшие десятилетия. Хотя рождаемость в США тоже постепенно снижается, в страну каждый год прибывает большое количество эмигрантов со всего мира (в отличие от Китая и Японии, у которые к себе почти никого не пускают). Сейчас население Китая в 4 раза больше, чем в США, к концу века эта пропорция может стать 2:1 или даже 1.5:1.

В итоге с каждым годом Китаю будет все сложнее догонять США, так как демографические тренды работают в пользу американской экономики. Или может сложиться ситуация, что в ближайшие 10 лет Китай все-таки станет первой экономикой мира за счет более быстрого текущего роста по инерции, но затем ситуация развернется. Возможно, конечно, Китай сможет развернуть неблагоприятный демографический тренд, например, откроет границы и в страну хлынет поток жителей из более бедных стран Азии. Или даже органически – будет символично, если Компартия введет политику “Одна семья – 2-3 ребенка”, и будет понижать социальный рейтинг тем, кто поздно создает семью и рожает мало детей. Но базовая гипотеза, что демографию исправить очень сложно и с каждым годом она будет все сильнее ограничивать возможности Китая для экономического роста.

Долговая нагрузка и банковский сектор

Еще одна характерная особенность китайской экономики и ее схожесть с Японией 30-летней давности – огромный сектор недвижимости и банковская система, которая его финансирует. Например, вот так выглядел список крупнейших в мире банков по размеру активов в 1988 году – фактически весь список состоит из японских компаний. Японская экономика росла в 1980-е годы в значительной степени за счет роста долговой нагрузки, и затем, когда этот цикл развернулся, она вошла в стагнацию, из которой так и не смогла выйти до текущего момента. На эту тему есть замечательный документальный фильм Princes of the Yen.

А теперь посмотрим на текущую ситуацию. Общие активы банковской системы в Китае уже почти вдвое больше, чем в США, при меньшем масштабе экономики. Причем китайские банки работают в основном внутри страны, в то время как у американских есть достаточно большой бизнес по всему миру. Топ-4 банка в мире по размеру активов также находятся в Китае.

Активы банковской системы в Китае выросли с 2006 года в 8 раз – значительно быстрее, чем ВВП страны за этот же период времени.

Большинство людей привыкло смотреть на отношение государственного долга к ВВП, и оно в Китае пока не очень высокое – 66%, намного ниже, чем в США, Японии или большинстве европейских стран. Кажется, что это вполне разумная долговая нагрузка, хотя за последние годы она сильно выросла и, вероятно, продолжит расти – китайский бюджет стабильно дефицитный.

Но эта статистика не раскрывает полную картину – в Китае уже сейчас очень сильно закредитован частный сектор, особенно бизнесы – их долговая нагрузка вдвое выше, чем у американских компаний, и значительно больше, чем в любой другой крупной экономике. Причем такая ситуация была уже давно, но с 2009 о 2015 год был особенно сильный рост долговой нагрузки.

Китайские потребители, которые исторически много сберегали и имели низкие долги, за последние годы также стали сильно закредитованными, особенно по отношению к располагаемым доходам. Для сравнения в США долговая нагрузка населения, наоборот, значимо снизилась относительно пиков в 2007-2008 году.

Иными словами, бурный рост китайской экономики после 2008 года в значительной степени был обусловлен расширением кредитования, которое не может продолжаться вечно. А когда кредитование сворачивается, как было в Японии в 1990-е годы, или даже просто перестает быстро расти, экономический рост сильно замеляется.

Недвижимость

Основным драйвером роста кредитования в Японии в 1980-е годы была недвижимость, цены на которую росли огромными темпами. К 1990 году в стране сформировался огромный пузырь – недвижимость в центре Токио могла стоить в 350 раз (!!!) дороже, чем на Манхеттене в Нью-Йорке. Затем пузырь ожидаемо лопнул, только в отличие от 2007-2008 года в США цены так и не вернулись на прежние уровни, и вряд ли вернутся в обозримом будущем. Следом пострадали балансы японских банков, которые выдавали много кредитов под залог обесценившейся недвижимости, и вся японская экономика.

Теперь снова вернемся в наше время и посмотрим на Китай – стоимость жилой недвижимости в стране по отношению к доходам населения кратно выше, чем в других странах. Среднему жителю крупнейших китайских мегаполисов нужно копить на жилье 40-50 лет по сравнению с 15-20 годами в Европе или 12-14 годами в Токио и Нью-Йорке. И такой рост цен происходит целиком за счет внутреннего спроса по сравнению с Лондоном или Сингапуром, где рынки сильно разогреты богатыми иностранцами (в том числе китайцами).

Оценки стоимости рынка недвижимости в Китае расходятся, есть вариации от 52-55 трлн (по состоянию на 2019 год) до 100 трлн. Вторая цифра выглядит завышенной, вероятно 55-60 трлн более реалистично. В любом случае это очень много – вдвое больше, чем в США и в 6 раз больше, чем в Японии, в которой пузырь на рынке недвижимости уже давно сдулся. При этом в Китае более 20% жилой площади пустует – многие богатые жители покупают недвижимость в расчете на рост ее стоимости.

Фактически вся ситуация достаточно сильно напоминает пузырь на рынке недвижимости в США в 2000-х годах. Конечно, можно было бы сказать, что в Китае население в 4 раза больше, чем в США, и это отчасти оправдано. Но жилая площадь в расчете на одного жителя в Китае уже находится на уровне UK или Франции, т.е. нельзя сказать, что китайцы обделены недвижимостью и у них есть большой потенциал для улучшения жилищных условий. С США/Канадой/Австралией сравнивать не совсем корректно, так как в этих странах намного ниже плотность населения и большая часть населения исторически живет в частных домах (есть даже известная книга Ильфа и Петрова на эту тему – одноэтажная Америка).

Есть правда мнение, что пузырь в основном в крупных мегаполисах, а если взять города поменьше, то там ситуация более здоровая и цены на недвижимость растут даже медленнее, чем номинальный ВВП. Но, например, в Японии 30 лет назад была такая же картина – пузырь был в крупных городах, в первую очередь в Токио, а в остальной стране динамика роста и последующего снижения цен была намного более сглаженной. Отличие правда в том, что в Японии на несколько крупнейших городов приходится около половины всего населения, а в Китае большая часть жителей живет за пределами крупнейших мегаполисов.

Рынок недвижимости играет огромное значение в экономике Китая, на него приходится около 30% ВВП страны (с учетом сопутствующих индустрий), это намного больше, чем в любой другой крупной экономике мира. Фактически рынок недвижимости в Китае, это столп, на который завязана экономика страны. Например, доходы региональных бюджетов зависят в первую очередь от продажи земли для строительства новых домов. Значительная доля промышленности работает на обеспечение строительного сектора.

С учетом того, что рост населения уже фактически прекратился, а частные компании и домохозяйства достаточно сильно закредитованы, поддерживать прежние темпы роста будет очень сложно. Из умеренно позитивных моментов можно отметить, что доля недвижимости в ВВП вроде как перестала расти и стабилизировалась в последние годы, но для того, чтобы экономика была устойчивой, она должна значительно снизиться. И в общем ситуация в секторе весьма непростая, это можно заметить невооруженным взглядом, просто посмотрев на облигации китайских застройщиков. Например, крупный застройщик Evergrande уже почти год балансирует на грани банкротства. А бонды крупнейшей строительной компании в Китае Country Garden Holdings, несмотря на умеренную долговую нагрузку, уже торгуются по 35% от номинала и продолжают падать — разбирал бизнес компании здесь.

Отличия Китая от Японии

Естественно, экономику Японии 1990-х нельзя напрямую сравнивать. Ключевое отличие между ними в том, что Япония в 1980-х была уже развитой экономикой, догнав и даже опередив США по ВВА на душу населения. Китай же – все еще развивающаяся экономика с ВВП на душу населения немного более $10000, в 4-6 раз меньше, чем в развитых странах. Причем есть еще и значительное расслоение внутри страны – районы вдоль побережья страны значительно богаче, чем внутри материкового Китая. В мегаполисах, естественно, ВВП на душу населения самый высокий ($20+ тысяч), но такая ситуация в любой стране.

Фактически исходя из данных выше можно сделать вывод, что Китай в последние несколько десятилетий развивался в основном экстенсивно – за счет роста населения, а также роста кредитования и создания огромного по размеру рынка недвижимости. Фактически все эти драйверы уже исчерпаны – демография в будущем будет ухудшаться, население и частные компании закредитованы, а недвижимость стоит безумно дорого. Далее рост может быть только качественным – за счет роста производительности труда, внутреннего спроса на широкий перечень товаров и услуг, а не только недвижимость и т.д.

Этот переход в экономике сделать далеко не просто. Есть известное выражение middle income trap, когда экономика страны достигает определенного уровня развития и затем “застревает” и не может быстро расти дальше, а скатывается в стагнацию или рост на уровне развитых стран. За последние 50 лет лишь только чуть более десяти стран смогли преодолеть этот барьер, и их можно разбить на три группы:

• Эффективные азиатские экономики – Япония, Корея, Сингапур и т.д.
• Некоторые европейские экономики – Испания, Ирландия, Греция и т.д. (но у них это скорее было восстановление с низкой базы после первой половины 20 века с двумя мировыми войнами)
• Отдельные сырьевые экономики с относительно небольшим населением – Саудовская Аравия и другие нефтедобывающие страны, в основном в Персидском заливе

Китай явно не относится к третьей группе, так как наоборот является нетто импортером огромного количества сырья (что, кстати, тоже создает определенные риски в условиях текущего разделения мира на геополитические сферы влияния). А остальные две категории стран имеют общую черту, который нет у Китая – это демократические режимы с развитыми институтами. Фактически в мире еще не было прецедентов, чтобы развивающаяся авторитарная страна с большим населением произвела успешную трансформацию в экономике и стала развитой. Более того, во всех успешных случаях переход в группу развитых стран происходил при намного более благоприятных стартовых условиях (более молодое и растущее население, более низкая долговая нагрузка и т.д.). Случаев сохранения быстрого роста экономики в условиях стареющего населения, сокращения рабочей силы и сжатия или просто стабилизации объема кредитования в мире также еще не было.

Иными словами, когда речь идет о Китае, большинство людей просто экстраполирует исторические тренды на будущее и приходят к выводу, что он скоро станет ведущей экономической державой и его отрыв после этого будет только расти. Это логическая ошибка – экономический рост Китая в прошлом был обеспечен факторами, которые больше не актуальны и начинают работать в обратную сторону, создавая проблемы для будущего развития. Возможно, Китай сможет преодолеть все перечисленные сложности и действительно стать ведущей экономической державой, но для этого должно сложиться множество факторов и далеко не факт, что это произойдет.

В завершение стоит сказать, что анализ выше не означает, что Китай совсем перестанет расти. Экономических проблем и дисбалансов сейчас очень много во всем мире и большинстве стран, особенно развитых. У Китая есть и множество сильных сторон, про которые также можно долго рассказывать. Субъективно долгосрочные перспективы экономики Китая, несмотря на описанные выше проблемы, все еще лучше, чем Европы, Японии или России (к сожалению). А вот сравнение с США уже далеко не так очевидно – американская экономика более сбалансированная и демографическая ситуация в стране намного лучше, поэтому распространенное мнение, что Китай точно станет ведущей экономической державой, как написал в начале, не очевидно. Но это тема для отдельного большого поста.

Больше контента, в том числе разбор бизнеса всех 12 китайских компаний, которые недавно начали торговаться на СПб бирже:

Сайт: longterminvestments.ru

Telegram: @long_term_investments

VK: long_term_investments