<HELP> for explanation

Блог им. abncapital

Греция & CDS или кредитно-дефолтное кидалово

По традиции все основные и наиболее важные проблемы по финансово-экономической тематике никаким образом не освещаются мировыми СМИ, что символизирует и также по традиции пробелы придется заполнять мне. На самом деле тему с CDS не стоит преуменьшать и в дальнейшем я расскажу почему, а пока разберемся вот с чем:

1. Какие события в западноевропейской юрисдикции подпадают под определение «Кредитного События», что подразумевает выплаты по CDS?

2. Под каким пунктом находится Греция в сложившиеся обстановке?

3. Является ли реструктуризация кредитным событием и должны ли выплачиваться CDS?

4. Есть ли какое либо отличие между добровольной и принудительной реструктуризацией?

5. Провоцирует ли обмен долга кредитное событие?

Итак разбор полетов.

Какие события в западноевропейской юрисдикции подпадают под определение «Кредитного События», что подразумевает выплаты по CDS?

  • Failure to Pay (отказ в выплате, неуплата по долгу или процентам);
  • Repudiation/Moratorium (отказ от уплаты долга, выполнения обязательств; заморозка платежей, временное приостановление выплаты по долгам)
  • Restructuring (реструктуризация)

Под каким пунктом находится Греция в сложившиеся обстановке?

Реструктуризация, которая в классификации ISDA происходит в случае снижения кредитоспособности и финансовых кондиций должника (Греции). Перечень событий: нерыночная редукция процентной ставки через переоформление долговых расписок, снижение задолженности вследствие списания части долга, отсрочка по выплате процентов или тела долга, которая формализуется через эмиссию долговых бумаг и продление срока погашения. Например, когда 10 летний долг реструктуризируется на 30 летний под другие проценты и иные формы удержания.
Является ли реструктуризация кредитным событием и должны ли выплачиваться CDS?

Да, юридически это является кредитным событием.
Поехали дальше. Читайте внимательно и следите за руками. Серые зоны нормативных актов. По аналогии, как у нас любят писать в договорах мелким шрифтом
Есть ли какое либо отличие между добровольной и принудительной реструктуризацией?

Оказывается, что принципиального различия нет, но многое определяется нормативным актом Collective Action Clause (CAC), который подразумевает некоторый лимит голосов для изменение условий удержания бондов. Например, если порог 75%, то при 75% голосов со стороны держателей бондов в пользу изменения какого либо пункта, то этого достаточно, чтобы пункт изменить. Т.е. не нужно 100% голосов. Но, у Греции такого акта (CAC) нет!

Однако, чем дальше — тем веселее.
Прямой и очень простой вопрос. Провоцирует ли обмен долга кредитное событие?
Выходит, что добровольный обмен долга как правило, не вызовет кредитных событий! В терминологии ISDA есть очень хитрый и плавающий пункт. Реструктуризация должна сопровождаться принудительным изменением условий обращения займов, когда якобы заемщик не может расплатиться и вынужден менять условия, выпуская бонды под иные проценты и с другой дюрацией. При том, в случае добровольного обмена с юридической стороны происходит погашение старого долга и обмен его на новый с новыми условиями. Удовлетворение обязательств, который поддерживаются держателями долга. Типа, были купоны по 100, их погасили и автоматически обменяли на купоны по 35. У инвестора убыток в 65%, а заемщику как бы плевать! ))
И сразу же важный нюанс

Если кредитор хэджирует свои долговые инвестиции через CDS и отказывается от добровольной реструктуризации, то он продолжает удерживать долг Греции и имеет право на выплату по CDS в случае официального кредитного события.

Т.е. из всего этого я понимаю следующее. Те, кто как бы согласились на реструктуризацию, то фиксируют убыток в 65%, получают хер от дилеров по CDS и идут на все четыре стороны. Те, кто не согласился на реструктуризацию, то остается с долгом Греции и … ждет ))
В этой теме есть существенный пробел. У кого списание? У всех частных инвесторов? А если кто-то не хочет, то каким образом будет проходить процедура списания? Скажем, китаец сидит в долговых бумагах Греции на свои деньги без каких либо плеч и даже не собирается выходить. Ему говорят, что мы вас сажаем на принудительное 65%-списание? Так я понимаю или каким образом?

Допустим, один имел убыток в 90%, другой в 60%, третий всего в 20% в зависимости от того, какие облигации купил и в какое время. Что значит 65% списание долга? Это фиксированный лимит или плавающий? Те, кто имел убыток в 90% закроются в 65% и это также относится к тому, кто имел убыток в 20%?! Первый выиграет от этой процедуры, а второй проиграет. Что значит добровольное списание?? Я этого бреда не понимаю. Если никто не согласится на фиксацию убытка, то значит — не будет никакого списания долга Греции и план провалился?!
Кроме того какая техническая сторона? Условно говоря, была 10 летняя бумага номиналом 100, потом инвестору дают 10 летнюю бумагу номиналом 35. В этом случае инвесторы продолжают держать долг Греции, но уже в другом формате. Из комментариев представителей ISDA и DTCC вероятно так и будет.

Либо регуляторы выставляют бид, об который закрываются инвесторы с лосем в 65%? В этом случае они выходят в кэш, но с зафиксированным убытком и тогда долг перетекает к регуляторам. Я так и понял процедуры списания, хотя вопрос также является крайне важным.

Кроме этого так и не понял формулировки добровольное списание. Я понимаю – это серая зона регламента, которая позволяет кинуть инвесторов с CDS, не заплатив им ни цента за фактический дефолт Греции?
С юридической стороны все может быть чисто и не подкопаешься. Даже в том, что я написал выше много противоречий. С одной стороны это кредитное событие, а потом оказывается, что нет никакого кредитного события и нет никаких выплат по CDS.
Если события будут развиваться так, как развиваются, то нас ждут действительно жаркие деньки и революционные метаморфозы в финансовой системе, эквивалентные чуть не полному параличу.

Пока выходит примерно так. Произошло списание долга Греции. Инвесторы, страхуя свои инвестиции в долг Греции купили страховку от дефолта, чтобы компенсировать убытки в случае банкротства Греции. Им говорят: «извините, парни, но у вас убыток 65%, плюс никакой страховки мы вам не должны». Это перевернет всю финансовую систему. CDS — Это огромный рынок в десятки триллионов долларов, и держится он во многом на доверии. Какой объем и доля рынка суверенных CDS? Совокупный рынок 15.5 трлн, где на суверенные CDS приходится 2.87 трлн или 18.5%, плюс финансовый сектор 3.37 трлн или 21.8% Принципиальный момент в этой цепочке – это доверие к контрагенту. Если его не будет, то все.

И когда происходит крупное кредитное событие, а дефолт Греции – это действительно событие. Пусть еврочиновники называют это, как хотят, но когда страна отказывается от своих обязательств, меняя формат игры в свою пользу, т.к. не может долг обслужить – это дефолт. Так вот, когда это происходит и инвесторов кидают со страховками, то последствия могут быть необратимыми. Будет кризис доверия, переоценка активов. Инвесторы поймут, что нет возможности хэджа, нет страховок, что никто ни за что не отвечает, что не существует возможности найти концы и потребовать свои деньги обратно. Крайне опасный момент. Я не про убытки инвесторов – мне на них плевать, это их забота. Я про другое – доверие к системе.

Если вы покупаете фьючерс, страхуете опционами, а когда происходит экспирация, то биржа говорит «хрен вам, никакой экспирации не будет». Вы больше никогда не будете торговать опционами на этой бирже, т.к. не сможете просчитать свои риски и свою торговлю. У вас не будет доверия к бирже. Тоже самое, с рынком CDS. Если происходит покупка (не важно спекулятивная или хэджевая), а потом вас кидают, то этот рынок будет мертв.

Инвесторы не смогут просчитать риски, создать инвестиционную модель и застраховаться, т.к. будут лишены гарантий по выплате страховок при условии хитрого изменения формулировок. А в случае с Греции так и произошло. Стоило только изменить пару слов, как кредитное событие быстро превратилось в «не кредитное».



P.S. Финальное решение по поводу реструктуризации греческих долгов находится в руках восьми из крупнейших мировых банков и четырех крупнейших американских хедж-фондов, а также фонда PIMCO. Все они являются членами комиссии реагирования Международной ассоциации свопов и деривативов, и именно они решают, является ли реструктуризация греческих долгов поводом для выплат по CDS или нет. Вот вам и теория заговора в действии: политики не пойдут на решительные шаги до тех пор, пока не получат отмашки от крупнейших финансовых институтов планеты.
 

Урок AIG

В 2008 году подобная стратегия хеджирования провалилась, когда крупнейшая американская страховая компания AIG не смогла заплатить долги по ипотечным CDS. Цены на ипотечные ценные бумаги стали падать, AIG объявила себя банкротом, после чего контроль над компанией перешел к правительству США. Те банки, которые имели ипотечные CDS, понесли убытки в десятки миллиардов долларов.

«Мы имеем схожую ситуацию сейчас в Европе, – заявляет Питер Чир, основатель аналитической компании TF Market Advisors. – Если представить, что Греция объявит дефолт, то к продавцам CDS будут предъявлены крупные требования по выплатам, и многие не смогут их обеспечить».

Банкротства банков уже начались

Первой ласточкой в США стала брокерская компания MF Global, которая объявила себе банкротом в конце октября. Между тем, компания имела на своем балансе кредитные риски Испании на $1 млрд и Италии на $3 млрд, а также короткие позиции по французским бондам.

В Европе в подобной ситуации оказался бельгийский банк Dexia, который также не смог расплатиться по своим проданным CDS. Однако Франция и Бельгия согласились выкупить активы банка. Ситуация очень напоминает историю с AIG.

«Риски американских банков чрезвычайно высоки, если их контрагентами являются европейские компании, – говорит Даррел Дюфи, профессор экономики Стенфордского университета. – Если они продают защиту от выплат одним банкам и покупают защиту у других, то как они собираются получать свои деньги?».
Бабло по CDS`ам выплачивать не будут.
Имхо.
avatar

Gugenot

Gugenot, значит рынок сдс это фуфло.
ABN Capital,
Да, именно так.
Он всегда был рынком продавцов CDS`ов —
а не покупателей таковых.
В СМЫСЛЕ КОНЕЧНОГО БЕНЕФИЦИАРСТВА…
Что в целом ТИПИЧНО для рынков сложных деривативов…
Хорошая есть книжка на эту тему… индус один написал…
В России издана…
:)
Gugenot, Абсолютно верно. Это все инструменты «на… и товарища». МММ-light.
Gugenot, потому что и бабла то по ним уже ниет — оно все вбухано в облигации
Эту Грецию уже «мусолят» почти год, а с ней до сих пор ничего не случилось. Просто по тихому скупят всю инфраструктуру (уже многое передается в концессию и аренду, даже исторические памятники)Обвалы не делаются так, когда даже бомж знает о Греции и евро
avatar

my_profit

my_profit, суть не в обвалах. а втом что будет с рынком CDS после такого кидалова
ABN Capital, страшное дело будет, однако как быть тем, кто страховал? Всё, чем сейчас занимаются финансисты — удержать рынок от обвала, который может последовать за кредитным событием.
Очень хороший анализ, плюсанул.
Я тут вкратце описал кто является крупнейшими держателями CDS по PIIGS, так что не думаю, что кто-то из них собрался падать.
smart-lab.ru/blog/35033.php
consortium, Михаил, а где можно посмотреть статистику по держателям греческого долга?
avatar

Andy

Andy, честно скажу, вопрос не из простых. Лично я насобирал из целой кучи новостных источников. Даже минфин Греции таких сведений не даёт (http://www.minfin.gr/portal/en/resource/section/public-debt-data), дело в том, что никто особо не распространяется о том, как и от чего он страхуется. ЕЦБ тоже темнит, даже в плане того, куда и кому уходят облигации стран еврозоны))
consortium, В принципе, даже из открытых источников понятна структура держателей долга. ЕЦБ и МВФ могут договориться с Грецией о любых условиях реструктуризации, так что все остальные кредиторы будут в пролете и им не останется ничего, кроме как принять новые условия.
avatar

Andy

есть предположение, что за «добровольное» списание долга политики пойдут на какие то уступки… а вот какие пока не знаю
avatar

alexKa

Уступки например в виде, что не будут больше проверять источник доходов вкладчиков, так что банки смогут быстро капитал восстановить, за счет того что мафиози свои деньги принесут
avatar

alexKa

Не будут проверять не только источник доходов, но и качество купюр. Бабки потекут рекой. Сразу
avatar

IliaM

Если выплат по CDS не будет, то ничего не остается, как идти на списание части долга. Похоже что так и есть, как предполагалось, к списанию просто принуждают.
avatar

Денис

Денис, Ни о каком доверии в дальнейшем быть не может.
Давненько не глядел в зомбоящик, но мне почему то казалось, что CDSки перекладывают на больший срок. Т.е. в обмен на 65% списание они получают новые CDS но 30летние (могу ошибаться, буду рад если просветят, как там дела обстоят на самом деле)
Wild-Trade, так если я правильно понимаю любая перекладка и списания это по европейским законам «кредитное событие».
ABN Capital, скорее всего с формальной точки зрения «кредитное событие» имеет место быть, но вряд ли ребята, сидящие по разные стороны баррикады хотят озвучивать именно такую формулировку, т.к. это еще сильнее взорвет рынок.
Поэтому для того чтобы дать возможность кому то выйти из CDS, а кому то нажиться на высоких % на новых CDSках и был принят вариант по 65% перекладке, а не 100. ИМХО
Отличный материал. Плюс.
avatar

Borrris

Еще похвалю. Актуальная серьезная тема. Вполне профессиональный подход к вопросу и качественный анализ информации. Вот такие посты реально украшают Смарт-лаб. Конечно инрадейные вью, ТА, копипаст новостей, веселье все это нужные и полезные вещи. Но серьезный анализ макроэкономики, основных событий в финансовом мире, оценка главных рисков и перспектив мировой экономики говорит о зрелости и высоком качестве ресурса и его участников.
avatar

Borrris

Borrris, спасибо. Просто столкнулся с тем что на выходных на смартлабе совсем было нечего читать. Вот в свободное время и решил написать хоть что то про вопросы которые могут очень сильно пошатнуть и экономику и фин рынки. Проблема с CDS она начинает нарастать и так как этот инструмент относительно молодой только сейчас можно начать проводить полноценный анализ ситуаций которые были с AIG и LB. А так же наблюдать за тем что будет происходить с текущими почти банкротами.
ABN Capital, :))))) А я то старался. На выходных опубликовал трилогию про банкротство Lehman Brothers, анализ интервью Сороса ))))) Про CDS все верно. По другим вопросам тоже пишите.
Borrris, Сори просто не увидел))) обязательно ознакомлюсь)))
ABN Capital, Да ладно, я не хотел навязываться )))) Но если найдете время буду рад )))
Добавил P.S.
Ситуация на сегодня такая, что банкротства пойдут, если CDS заставят выплачивать. Убытки по долгам греков уже вроде как приняло большинство инвесторов и свыклось с мыслью, что по CDS они ничего не получат. В обмен на ликвидность от своих ЦБ и так далее… Но тут есть умники, которые скупили CDS за копейки, потом скупили долги греков за такие же копейки — а теперь они ждут либо выплаты долга либо выплаты по CDS, по номиналу, и ни на какие переговоры идти не хотят принципиально. Чья подпись, говорят, на бумаге?
avatar

Spekyl

Spekyl, в том то и весь фейк. есть обязательства есть страховка. По закону должны быть выплаты или по cds или по долгу. А иначе весь рынок cds это пустышка которая не спасает при дефолте. если это так то это поставит под вопрос весь рынок CDS
ABN Capital, да плевать на рынок… У меня есть CDS — есть формальное основание обращаться за выплатами, потом в суд, потом, если баблос не получу — банкротить эмитента. Тут не какой-то гудвилл — захотят — выплатят, захотят — нет. И держателям CDS, имеет смысл соглашаться только на те изменения, которые улучшат их положение, но ничего такого даже близко не предлагается и не может быть предложено в принципе. А то, что греки неплохие парни, а эмитенты страховок — еще лучше, только просчитались немного — ну и отлично, только за чей счет?
Spekyl, Как обычно за счет простых смертных ))))
ABN Capital, в некторых фондах не тормоза, по объявлениям нанятые, работают — а вполне себе умные и решительные люди. И если они пошли на риск — то imho дальше уже имеет смысл стоять до конца, отжимать баблос по полной.
Не будет никаких добровольных реструктуризаций.
Spekyl, посотрим ждать осталось немного. в феврале марте грекам отдавать почти 20 ярдов. не долго осталось.
почти всё верно, только не хватает ссылки на FAQ ISDA по этому вопросу )

и еще — любое принудительное списание, при отсутствии collective action clause — это кредитное событие. Наиболее разумной политикой для инвесторов в греческий долг поэтому является просто продолжать его удерживать имея страховки и ждать когда это произойдет. Соглашаться на добровольное списание — полное безумие. На это могут пойти только банки в обмен на какие-нибудь не связанные с Грецией госгарантии или другие какие-то серьезные преференции.
avatar

karapuz

karapuz, В том то все и дело что договориться не могут именно с фондами. Могу сказать что сам как управляющий фонда никогда бы не согласился бы на списание обязательств. А выплатить только избранным cds просто невозможно. Вот и получается замкнутый круг.
ABN Capital, вообще я не думаю что CDS какой-то краеугольный камень мешающий от которого многое зависит.
Просто их чистый объем 3,2 млрд евро всего лишь (на днях ссылку давал на DTCC). конечно, общий объем достаточно большой, но это связано только с возможным риском контрагента, и, думаю, это уже давно устранили, т. к. время было.
Просто по сравнению с убытками которые инвесторы понесут от списания самого долга возмещения по CDS это уже капля в море.
karapuz, абсолютно верно.
в общем ISDA еще не приняла решение по вопросу Греции
avatar

karapuz


Только зарегистрированные и авторизованные пользователи могут оставлять комментарии.

Залогиниться

Зарегистрироваться
....все тэги
Регистрация
UP